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在國內(nèi)輕奢發(fā)展勢頭正旺之時(shí)，海外新品牌單店運(yùn)營基礎(chǔ)較為扎實(shí)；且借助集團(tuán)力量，新品牌渠道成本優(yōu)勢已有所體現(xiàn)，而Laurel 品牌通過1 年時(shí)間孵化，17Q4 開始達(dá)到盈虧平衡，證實(shí)了公司多品牌運(yùn)作基礎(chǔ)。我們認(rèn)為在高端個(gè)性化發(fā)展的市場中，同店內(nèi)生增長實(shí)力的提升才是維系品牌長期發(fā)展的核心驅(qū)動(dòng)力，鑒于新老品牌內(nèi)生發(fā)展基礎(chǔ)良好，隨著協(xié)同效果的持續(xù)體現(xiàn)，預(yù)計(jì)18 年業(yè)績?nèi)杂型３至己玫脑鲩L態(tài)勢。目前公司市值69 億，對(duì)應(yīng)18PE19X，仍可在底部布局。
    受唐利國際、百秋電商、IRO 并表影響，17 年收入同比增長81.35%至20.53億元，營業(yè)利潤/歸母凈利潤分別為4.87 億元/3.02 億元，同比增速分別為90.72%/52.72%；實(shí)現(xiàn)每股收益0.91 元，分配方案為每10 股派發(fā)現(xiàn)金紅利2.6 元（含稅）。分季度看，17Q4 收入同比增長50%至6.74 億元，營業(yè)利潤/歸母凈利潤分別為1.8 億元/1 億元，同比增速分別為30%/-7.11%。
    同樣受并表因素影響，18Q1 收入同比增69%至5.75 億元；營業(yè)利潤/歸母凈利潤分別為1.32 億/0.8 億，同比增52%/33%，實(shí)現(xiàn)每股收益0.24 元。
    歌力思主品牌內(nèi)生增長勢頭突出，17 年/18Q1 收入增速分別為21%/18%，新品牌并表拉動(dòng)收入大幅增長，17 年/18Q1 整體收入增速分別為81%/69%。
    分品牌：1）17 年全年主品牌Ellassay 實(shí)現(xiàn)收入9.62 億元，同比增長20.76%，直營同店增速22%左右，加盟同店增速15%左右。17 年凈關(guān)店19 家至322家（直營凈關(guān)店9 家至160 家，分銷凈關(guān)店10 家至162 家）；18Q1 主品牌在內(nèi)生貢獻(xiàn)下收入同比增長17.6%至2.39 億元，凈關(guān)閉4 家門店至318 家。2）Laurèl 通過1 年的孵化實(shí)現(xiàn)收入9774 萬元，同比增長230%，17 年末門店數(shù)量達(dá)到30 家，凈增13 家（直營凈增10 家，加盟凈增3 家），且17Q4開始實(shí)現(xiàn)盈虧平衡；18Q1Laurel 收入同比增長49%至2775 萬元，門店數(shù)量不變。3）Ed Hardy 實(shí)現(xiàn)收入4.36 億元，受并表時(shí)點(diǎn)影響（2016 年5 月份并表），同比增長79%，老店同店增長10%左右，17 年渠道凈增32 家至148家（直營22 家，加盟126 家）。18Q1 收入同比增長24.5%至1.17 億元，門店凈增3 家至151 家。4）IRO 于2017 年4 月并表，貢獻(xiàn)收入3.95 億元，截止17 年底全球門店數(shù)量33 家，國內(nèi)門店6 家。18Q1 貢獻(xiàn)收入1.46 億元，全球門店數(shù)量增加3 家至36 家。5）VT 于17 年11 月起并表，18Q1 貢獻(xiàn)收入79 萬元，國內(nèi)門店數(shù)量1 家。6）百秋電商：17 年實(shí)現(xiàn)凈利潤4991 萬元，同比增長46%。
    分渠道：17 年公司線上渠道實(shí)現(xiàn)收入9262 萬元，同比增長25.8%；線下實(shí)現(xiàn)收入17.98 億元，同比增長80.42%。直營端實(shí)現(xiàn)收入10.68 億元，同比增長55.4%，分銷端收入8.23 億元，同比增長115%。18Q1 線上渠道收入同比增長90%至2118萬元；線下渠道收入同比增長67%至5.08 億元。直營端收入同比增長61%至2.88億元；加盟端收入同比增長103%至2.4 億元。
    17 年綜合毛利率與16 年基本持平，多品牌運(yùn)作協(xié)同效應(yīng)顯現(xiàn)致費(fèi)用率下降，但受資產(chǎn)減值計(jì)提金額增加以及投資收益減少，凈利潤率小幅下降。17 年公司綜合毛利率68.84%，同比下降0.12PCT。費(fèi)用率方面，17 年期間費(fèi)用率42.04%，同比下降1.68pct。其中，多品牌協(xié)同效應(yīng)顯現(xiàn)，銷售費(fèi)率下降1.45pct 至28.88%，管理費(fèi)用率提升0.4pct 至14.35%，財(cái)務(wù)費(fèi)用率下降0.64pct 至1.2%。但受并表影響，資產(chǎn)減值損失計(jì)提金額增加2766 萬元，同時(shí)投資收益同比減少1799 萬元，因此凈利潤率同比下降2.37pct 至17.27%，歸母凈利潤同比增幅為52.72%，慢于收入增速。
    18Q1 受毛利率較低的IRO 品牌并表影響，整體毛利率下降5.65pct 至67.05%。期間費(fèi)用較去年同期下降0.42pct 至42.06%,其中管理費(fèi)用率提升2.6pct 至13.52%；銷售費(fèi)用率因品牌協(xié)同效應(yīng)發(fā)揮下降3.32pct 至29.43%；財(cái)務(wù)費(fèi)用率上升0.29pct 至-0.89%。凈利潤率下降3.3pct 至16.74%。
    主業(yè)較快增長以及并表導(dǎo)致17 年存貨、應(yīng)收賬款、經(jīng)營活動(dòng)凈現(xiàn)金流金額大幅增長。其中存貨規(guī)模同比增長54%至4.23 億元；應(yīng)收賬款規(guī)模同比增長58%至3.38億元；經(jīng)營活動(dòng)凈現(xiàn)金流金額同比增加3.59 億元。
    18Q1&nb