>> 興業(yè)證券-祁連山（600720）2018年一季報(bào)點(diǎn)評(píng)：淡季平穩(wěn)開局，看好需求回升后的盈利彈性-180427
| 上傳日期： |
2018/4/27 |
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來源： |
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| 評(píng)級(jí)： |
審慎增持 |
作者： |
李華豐 |
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公司單季收入同比減少 24.4%，預(yù)計(jì)主要是受銷量同比明顯減少的影響。一季度為西北傳統(tǒng)淡季基數(shù)較小，并且今年因春節(jié)因素需求啟動(dòng)較晚，因此銷量降幅較大（甘肅、青海兩省一季度水泥產(chǎn)量也分別下降 24.6%和 51.0%），預(yù)計(jì) 4 月開始降幅會(huì)明顯收窄。但區(qū)域在去年底成功提價(jià)后價(jià)格穩(wěn)定在較高位置，因此均價(jià)或較去年同期有顯著提升。我們估算公司 Q1 噸均價(jià)超過 280 元，同比上漲超過 40 元，噸毛利超過 30 元，同比提升超過 10 元，噸毛利水平屬 15 年以來最好的一季度表現(xiàn)。Q1 噸成本受產(chǎn)銷量減少、煤價(jià)上漲、人工成本提升或有明顯增加，但隨著近期煤炭?jī)r(jià)格的回落以及產(chǎn)銷量的回升，預(yù)計(jì) Q2 將回歸正常水平。從季度盈利來看，以價(jià)補(bǔ)量下一季度經(jīng)營(yíng)逆勢(shì)實(shí)現(xiàn)了平穩(wěn)開局，雖然業(yè)績(jī)略低于去年同期，但依然好于 15 年和 16 年的水平，實(shí)屬不易。
期間費(fèi)用較為平穩(wěn)，財(cái)務(wù)費(fèi)用持續(xù)壓縮。我們估算公司 Q1 噸期間費(fèi)用約為 130 元，同比增加超過 40 元，主要是因?yàn)殇N量下滑導(dǎo)致單位固定費(fèi)用大幅增加，實(shí)際上費(fèi)用端較為平穩(wěn)。其中 Q1 銷售費(fèi)用總額同比減少 22.2%，對(duì)應(yīng)噸銷售費(fèi)用約為 23 元，同比略有增加；管理費(fèi)用總額同比增加 31.7%，主要是維修費(fèi)增加所致，對(duì)應(yīng)噸管理費(fèi)用約為 84 元，同比增加超過 40 元，主要是因?yàn)楣芾碣M(fèi)用中固定費(fèi)用占比較大。財(cái)務(wù)費(fèi)用持續(xù)壓縮，同比減少 31.0%，環(huán)比去年 Q4 也有所減少，主要得益于帶息債務(wù)的減少以及融資結(jié)構(gòu)的優(yōu)化。公司一季報(bào)帶息債務(wù)規(guī)模為 26.05 億元，同比減少 11.80 億元，較 2017 年年報(bào)值亦減少 1.67 億元，與公司盈利的持續(xù)改善以及資本開支的減少有關(guān)，也帶來資產(chǎn)負(fù)債率的較快下行，一季報(bào)負(fù)債率同比降低 7.41pct 至 42.16%。
全年需求有望觸底反彈，看好企業(yè)盈利的向上彈性。2017 年甘肅省內(nèi)固定資產(chǎn)投資大幅下滑 40%，拖累水泥需求減少 11%。甘肅 2018 年全年交通投資計(jì)劃增長(zhǎng) 17%、棚改套數(shù)計(jì)劃增長(zhǎng) 40%，隨著區(qū)域續(xù)建項(xiàng)目陸續(xù)進(jìn)入施工高峰期以及新開工重點(diǎn)工程的推進(jìn)，水泥需求有望觸底反彈。我們預(yù)計(jì)需求啟動(dòng)后區(qū)域價(jià)格存在較強(qiáng)的向上動(dòng)力，今明兩年企業(yè)盈利有望持續(xù)向上。此外，公司西藏地區(qū)的拉薩和山南兩個(gè)項(xiàng)目穩(wěn)步推進(jìn)，未來有望貢獻(xiàn)增量。
投資建議：去年甘青地區(qū)受區(qū)域需求的拖累，水泥景氣跑輸全國(guó)，但隨著 2017 年末提價(jià)成功，一季度逆勢(shì)實(shí)現(xiàn)平穩(wěn)開局。我們判斷下游需求啟動(dòng)以后，區(qū)域價(jià)格在當(dāng)前低庫位的支持下具備良好的推漲基礎(chǔ)，旺季景氣度有提升空間?！耙粠б宦贰?、“扶貧攻堅(jiān)”、“鄉(xiāng)村振興”等國(guó)家戰(zhàn)略背景下區(qū)域基建力度有望持續(xù)，且兩材順利合并后，區(qū)域水泥銷售管控力度或?qū)⒋蠓鰪?qiáng)，我們繼續(xù)看好區(qū)域中期景氣度。我們調(diào)整公司盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)公司 2018-2020年歸母凈利潤(rùn)分別為 8.80 億元、9.92 億元和 10.37 億元，4 月 27 日收盤價(jià)對(duì)應(yīng) PE 分別為7.2/6.3/6.1 倍，持續(xù)看好。
風(fēng)險(xiǎn)提示 ： 區(qū)域需求低于預(yù)期，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)格局惡化
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