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我們維持公司18-20年EPS預測1.54、1.93、2.34元，給予19年25倍PE，維持目標價48元，繼續(xù)強烈推薦。
    18Q1收入穩(wěn)健增長，業(yè)績略超預期。公司18Q1收入9.65億元、營業(yè)利潤1.93億元、歸母凈利1.51億元，分別同比增長10.1%、28.9%和31.3%，由于Q1開店在全年各季度偏低，且受制于18年春節(jié)較晚及天氣原因，收入端穩(wěn)健增長，但基本符合我們預期，業(yè)績端呈現(xiàn)加速增長，略超出我們預期。現(xiàn)金流方面，由于公司增加原材料采購支出，經營性現(xiàn)金流減少-81%。
    成本高位影響毛利率，費用率如期回落，利潤率明顯提升。公司18Q1毛利率34.4%，同比下降0.3pct，春節(jié)前后鴨價處于全年高位，與餐飲相關的鴨腸等鴨副產品價格上漲明顯，但鴨脖和香料成本整體處于相對平穩(wěn)區(qū)間，原材料成本上漲整體處于預期之內。費用端方面，18Q1銷售費用率7.3%，大幅降低2.3pct，去年在店鋪推廣上所做活動投放較大造成高基數(shù)，今年Q1如期回落；管理費用率6.0%，同比下降0.6pct，管理費用絕對額基本保持平穩(wěn)，我們認為主要系職工人數(shù)未明顯增加背景下，規(guī)模優(yōu)勢逐步體現(xiàn)，但我們判斷后續(xù)季度通過招聘或提薪，管理費用率將會有所提升，全年保持同比平穩(wěn)或略降。主要受益于費用端如期明顯回落，公司18Q1凈利率15.6%，同比大幅提升2.5pct，推動利潤增長加速。
    18年展望：門店穩(wěn)步擴張，規(guī)模優(yōu)勢更顯，預計全年收入業(yè)績增速分別達15%和25%左右。公司加盟體系成熟，每年按照800-1200家新店開拓數(shù)量穩(wěn)步擴張，受益一二線市場網點加密及線上導流，以及三四線市場下沉紅利，穩(wěn)定貢獻10%左右的收入增量，同時通過高勢能門店及產品SKU聚焦帶來的單店3-5%的提升，我們預計全年收入增長仍保持在15%左右。成本端在Q1高點后有望回落，公司大規(guī)模采購的議價能力有望對原材料波動形成一定平滑。隨著公司規(guī)模優(yōu)勢不斷放大，預計18年銷售費用率整體將有所回落，但季度間或會出現(xiàn)一定波動，預計Q2配合世界杯營銷將會加大品牌投放，另外今年公司將在會員體系上增加投放。綜合上述分析，我們預計18年利潤增長將快于收入增長，達25%左右。
    投資建議：成長清晰且穩(wěn)健，利潤率逐步攀升，維持目標價48元，繼續(xù)強烈推薦。公司供應鏈體系和加盟商管理能力成熟，當前受益三四線市場品牌化加速的紅利期，輔以單店收入提升，支撐收入端雙位常態(tài)化增長。公司開店驅動成長，路徑清晰，規(guī)模優(yōu)勢將逐步放大，利潤率逐步攀升，利潤彈性顯現(xiàn)。我們維持18-20年EPS預測1.54、1.93、2.34元，增長25%、26%、21%，給予19年25倍PE，維持目標價48元，繼續(xù)強烈推薦。
    風險提示：成本端大幅上升、戰(zhàn)投減持、食品安全風險、產品生命周期縮短