>> 太平洋證券-齊翔騰達（002408）C4產(chǎn)業(yè)鏈龍頭，內(nèi)生外延齊發(fā)展，再造個齊翔騰達-180502
| 上傳日期： |
2018/5/3 |
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1912KB |
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pdf 共26頁 |
來源： |
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| 評級： |
買入 |
作者： |
楊偉 |
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我們認為公司業(yè)績靚麗，大股東實力雄厚，內(nèi)生外延齊發(fā)展，未來成長空間巨大。
1.C4 產(chǎn)業(yè)鏈龍頭地位穩(wěn)固，業(yè)績靚麗
公司自成立以來，專注于 C4 產(chǎn)業(yè)鏈，擁有年化 18 萬噸丁酮（實際 20以上，全球第一，國內(nèi)占比 25%）、20 萬噸順酐（全球第一，國內(nèi)占比26%）、35 萬噸 MTBE、20 萬噸異辛烷、15 萬噸丁二烯、10 萬噸丙烯、5 萬噸順丁橡膠、5 萬噸叔丁醇產(chǎn)能。由于原料供應、一體化及規(guī)模優(yōu)勢，公司競爭力強。2017 年和 2018Q1 分別實現(xiàn)歸母凈利潤 8.52 億元和 2.51 億元，同比+69.58%和+26.55%。
2.主營產(chǎn)品行業(yè)格局改善，公司競爭力強
順酐：主要用于合成不飽和樹脂和作為化工原料。2017 年我國順酐名義產(chǎn)能 182 萬噸，有效產(chǎn)能約 140 萬噸，產(chǎn)量 75.9 萬噸，同比+13.9%；名義開工率 41.7%，同比提升 4 pcts；表觀消費量 75.1 萬噸，同比+15.9%。受益下游需求穩(wěn)定，苯氧化法（有效產(chǎn)能占比 50%）落后產(chǎn)能淘汰，而未來丁烷氧化法新增產(chǎn)能有限，我們預計行業(yè)競爭依然激烈，但持續(xù)改善，利潤向具有成本優(yōu)勢的龍頭企業(yè)集中。2017 年和2018Q1 順酐均價分別為8897.70元/噸和8712.64元/噸，同比+40.37%和+4.83%。
丁酮：主要用作溶劑，應用廣泛。2017 年我國丁酮產(chǎn)能 71.5 萬噸，產(chǎn)量 46.1 萬噸，開工率 64.5%，同比下降 12.4 pcts，主要由于 2017年湖南中創(chuàng)和瑞源投產(chǎn)（總計 15 萬噸），產(chǎn)能跳增；表觀消費量 36.8萬噸，同比+7.7%；出口量 11.5 萬噸，同比+18.6%。未來隨著國內(nèi)新增產(chǎn)能逐漸消化，國外需求提升，我們預計行業(yè)改善。2017 年和 2018Q1丁酮均價分別為 8120.94 元/寸和 9686.67 元/噸，同比+39.38%和+36.39%。
順酐和丁酮每上漲 1000 元/噸，分別增厚公司 EPS 0.08 元、0.08 元。
3.供應鏈管理崛起，實現(xiàn)良好開局
公司實際控制人雪松集團實力雄厚，2016 年營收 1570 億元，位列中國名企 500 強第 16 位，其旗下供通云成立于 2002 年，深耕大宗商品供應鏈。2017 年公司開始供應鏈業(yè)務，實現(xiàn)營收 127 億元；2018 年 4月 17 日，公司擬以 3600 萬美元收購 Granite Capital SA 公司 51%股權(quán)，全面進入國際化工供應鏈領(lǐng)域。我們認為供應鏈業(yè)務前景廣闊，且可與公司現(xiàn)有業(yè)務形成協(xié)同與互補。
4.轉(zhuǎn)型再升級，再造個齊翔騰達
借山東率先提出“新舊動能轉(zhuǎn)換”東風，公司邁出了第四次跨越式發(fā)展關(guān)鍵步伐，計劃未來發(fā)展一系列高精尖重大項目，用三年時間再造個齊翔騰達，利潤翻翻。以此推算 2018-2020 年歸母凈利潤 CAGR 達26%。
5.員工持股計劃促進公司長遠發(fā)展
公司完成第一期員工持股計劃，受益員工廣泛，總計 7.29 億元，均價 12.81 元/股，鎖定期自 2018 年 3 月 1 日至 2019 年 2 月 28 日。利益共享及捆綁，有利于公司持續(xù)健康穩(wěn)定發(fā)展，特別對于收購型企業(yè)。
6.盈利預測與評級
暫不考慮未來引進項目，我們預計公司 2018-2020 年歸母凈利分別為11.02 億元、12.00 億元、13.59 億元，對應 EPS 0.62 元、0.68 元、0.77 元，PE 22X、21X、18X，考慮公司為 C4 產(chǎn)業(yè)鏈龍頭，內(nèi)生外延齊發(fā)展，再造個齊翔騰達，維持“買入”評級。
風險提示：產(chǎn)品價格大幅波動、內(nèi)生外延進度不及預期
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