>> 招商證券-杉杉股份（600884）略超預(yù)期，新能車運營減虧效應(yīng)開始顯現(xiàn)-180501
| 上傳日期： |
2018/5/4 |
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強烈推薦 |
作者： |
游家訓(xùn)，陳雁冰 |
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Q1 營收和凈利潤雙雙高增長，主要系正負極材料大幅增長、新能源車同比減虧、上海臨港項目確認資產(chǎn)處置收益3732萬元，業(yè)績略超預(yù)期?？鄯菢I(yè)績分拆看：1）估算正極1 億元以上，負極兩三千萬元，電解液微虧；2）新能車減虧至三四千萬；3）能源管理、服裝、投資業(yè)務(wù)預(yù)計均接近0.1 億元。可見正負極增長及新能車減虧是業(yè)績增長的核心動力。
費用控制能力良好，經(jīng)營現(xiàn)金流有所好轉(zhuǎn)。Q1毛利率同比下降0.76pct至26.2%，凈利率同比上升3.2pct 至9.95%，三費費率同比下降1.6pct 至18.37%，費用控制有所改善，財務(wù)費用同比增長65.7%至0.64 億元，主要是融資額增加所致；資產(chǎn)處置收益為0.37 億，主要是收到上海臨港項目全部土地補償款9589 萬元，可供出售的金融資產(chǎn)為73.6 億元，同比增長150.66%；存貨約30.2 億元，同比增長112.4%；經(jīng)營活動現(xiàn)金流量凈額由上年-3.37 億元變?yōu)?4.24 億元?？傮w來看，費用控制能力良好，經(jīng)營現(xiàn)金流有所好轉(zhuǎn)，資產(chǎn)負債表正在調(diào)整。
正極材料受益產(chǎn)品升級和原料漲價，高鎳三元放量在即。Q1 正極受益于產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級和鈷漲價帶來單噸盈利提升，毛利率估計維持在23-25%左右，預(yù)計出貨量接近5000 噸，仍以鈷酸鋰為主，估計占比超過60%，三元以523 為主，預(yù)計622 占比較低，811 仍是小批量驗證階段；18 年3 月寧夏石嘴山7200 噸高鎳三元產(chǎn)線開始投試產(chǎn)，622 和811 即將迎放量，產(chǎn)銷結(jié)構(gòu)的升級將帶來盈利的持續(xù)改善，預(yù)計正極材料2018 年出貨量增長60%以上，有望持續(xù)高增長。
負極材料持續(xù)穩(wěn)定增長，電解液有望扭虧。負極材料17 年價格下滑、石墨化加工費上漲影響毛利率降至27%，估算18Q1 毛利率維持在24-26%左右，出貨量6000-8000 噸。公司整合湖州創(chuàng)亞后石墨化比例有望大幅提升，內(nèi)蒙古10 萬噸負極一體化項目投產(chǎn)后有望提升盈利，實現(xiàn)穩(wěn)定增長。電解液產(chǎn)能約3 萬噸，17 年虧損主要是高價六氟庫存減值和廊坊杉杉經(jīng)營不佳，2018Q1 出貨量預(yù)計接近2000 噸，毛利率稍微超過10%，微虧，2018 年有望扭虧；
新能車減虧效應(yīng)開始顯現(xiàn)，非新能源業(yè)務(wù)貢獻現(xiàn)金流。新能源車17 年虧損約1.8億元，云杉股比降至42.5%，18Q1 新能車預(yù)計虧損收窄到4000 萬以下，減虧效應(yīng)開始顯現(xiàn)；能源管理、服裝、投資估算均接近0.1 億元，貢獻穩(wěn)定的現(xiàn)金流。
維持“強烈推薦-A”評級。預(yù)計18-20 年凈利潤為10.39、12.45、15.51 億元。
風險提示：政策低于預(yù)期，產(chǎn)能擴張與客戶開拓低于預(yù)期，競爭加劇風險
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