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其中17Q4 收入16.2 億元，同增7.5%，凈利潤3.5 億元，同增42.1%。EPS 為2.28 元，擬每10 股派發(fā)現(xiàn)金10元（含稅）。2018Q1 收入25.6 億元，同增17.8%，歸母凈利潤5.8 億元，同增42.5%。公司全年經(jīng)營指引為營業(yè)收入79.65 億元，同增14.3%，利潤總額19.39 億元，同增20.3%。
    收入解析：聚焦打造華中市場，黃鶴樓酒業(yè)完成業(yè)績承諾。公司2017 年白酒業(yè)務(wù)收入68.2 億元，同增16.1%，其中核心華中市場62.7 億元，同增18.6%，華北及華南市場收入分別為3.3 億元和3.6 億元，分別同降4.6%和5.2%。公司繼續(xù)采取高舉高達(dá)、舉外打內(nèi)、內(nèi)外并舉策略，鞏固省內(nèi)安徽市場，加快河南市場開拓。黃鶴樓酒業(yè)2017 年收入6.9 億元，凈利潤8144 萬元，凈利率11.8%，完成含稅收入8.1 億元及凈利率不低于11%的業(yè)績承諾。產(chǎn)品方面，公司新推出年份原漿功勛池、古7、古8 中國香及古井貢酒1979/1963 等產(chǎn)品，加快產(chǎn)品結(jié)構(gòu)上移，逐步發(fā)力次高端及高端產(chǎn)品。此前渠道調(diào)研反饋，省內(nèi)消費(fèi)升級帶動(dòng)年份原漿系列升級趨勢明顯，7 年戰(zhàn)略布局150-200 元價(jià)格帶，聚焦200-300 元價(jià)格帶打造古8 和古16兩大單品。此外，公司持續(xù)深化三通工程，年末銷售人員達(dá)1500 人，同比增加千人規(guī)模。2018Q1 收入25.6 億元，同增17.8%，預(yù)收款12.9 億元，環(huán)增7.8 億元，收入延續(xù)穩(wěn)健增長。
    盈利解析：費(fèi)用逐步優(yōu)化，凈利率進(jìn)入提升通道。公司2017 年白酒毛利率76.8%，同增1.45pcts，其中華中市場毛利率78%，同增1.93pcts，表明核心市場產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級趨勢良好。2018Q1 毛利率79.7%，同增2.1pcts。費(fèi)用率方面，2017 年銷售/管理費(fèi)用率分別為31.1%和8.7%，同降1.8pcts和0.6pct。銷售費(fèi)用中促銷費(fèi)同降10%，樣品酒同降42.8%，合計(jì)占銷售費(fèi)用比重為30.9%，同降10.9pcts。公司省內(nèi)在去年中秋節(jié)前對獻(xiàn)禮版及5 年終端價(jià)進(jìn)行調(diào)整，梳理價(jià)格體系同時(shí)，帶來貨折及促銷力度減弱。公司銷售費(fèi)用率在行業(yè)內(nèi)仍處較高水平，與公司渠道高舉高打策略有關(guān)，未來在省內(nèi)份額不斷鞏固提升、費(fèi)用加強(qiáng)精細(xì)化投放以及產(chǎn)品結(jié)構(gòu)提升的帶動(dòng)下，銷售費(fèi)用率有望穩(wěn)步下行。受益于毛利率提升及費(fèi)用率下行，2017 年凈利率17.0%，同增2.9pcts，2018Q1 凈利率達(dá)23.1%，同增3.8pcts。
    未來展望：省內(nèi)受益確定性消費(fèi)升級，期待省外市場擴(kuò)張見效，業(yè)績彈性逐步顯現(xiàn)。我們認(rèn)為安徽省內(nèi)確定性白酒大眾消費(fèi)升級帶來主流消費(fèi)價(jià)格帶持續(xù)上移，且省內(nèi)一超多強(qiáng)格局趨于穩(wěn)定，公司在省內(nèi)競爭優(yōu)勢持續(xù)鞏固，市占率有望進(jìn)一步提升；省外市場聚焦周邊河南、湖北等華中市場加大市場開拓力度，加快渠道管理向省外輸出，黃鶴樓品牌在積極調(diào)整后的協(xié)同效應(yīng)值得期待，省外市場擴(kuò)張潛力大。近年來公司通過冠名央視春晚等方式不斷提升全國性品牌影響力，構(gòu)建鄂豫皖三地品牌共振圈。公司中長期擴(kuò)張路徑清晰，未來關(guān)注國企改革進(jìn)程、鞏固徽酒龍頭地位以及達(dá)成百億收入目標(biāo)之后，公司逐步從規(guī)模轉(zhuǎn)向?qū)麧櫾V求，中長期凈利率仍有較大提升空間，業(yè)績彈性將逐步顯現(xiàn)。
    風(fēng)險(xiǎn)因素：徽酒行業(yè)競爭加?。皇⊥鈹U(kuò)張低于預(yù)期。
    盈利預(yù)測及估值?？紤]到公司結(jié)構(gòu)提升及費(fèi)用率下行趨勢繼續(xù)向好，上調(diào)2018-19 年盈利預(yù)測，新增2020 年預(yù)測，我們預(yù)計(jì)2018-2020 年EPS 為3.02/3.87/4.81 元（原2018-19 年預(yù)測為2.78/3.35 元），目前股價(jià)對應(yīng)PE為 21/17/13 倍，維持“買入”評級。