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5月單月，公司銷售額166.4億元，銷售面積135.6萬平米，分別同比增長(zhǎng)86.4%和95.9%，銷售增速超過前4月。公司銷售均價(jià)從去年同期的13881元/平方米下降到2018年前5月的12473元/平方米。我們認(rèn)為，公司銷售均價(jià)下降，是其可銷售資源不斷下沉，三四線產(chǎn)品占銷售比重不斷提升的結(jié)果。 
    拓展繼續(xù)下沉，盡可能提升非限價(jià)區(qū)域占比。2018年1-5月，公司新增土地儲(chǔ)備權(quán)益建面839萬平米，總建面953萬平米，對(duì)應(yīng)權(quán)益地價(jià)235億元，總地價(jià)291億元。照此計(jì)算，公司前5月拿地的權(quán)益樓面地價(jià)約為2805元/平方米，相當(dāng)于前5月銷售均價(jià)的22.5%。公司新增儲(chǔ)備有相當(dāng)比例位于低線城市。我們測(cè)算，公司2018年前5月新增儲(chǔ)備的預(yù)計(jì)銷售均價(jià)約9500元/平米。 
    避開土地市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)和限價(jià)約束，充分發(fā)揮核心能力，維持一定的盈利能力。我們認(rèn)為，公司繼續(xù)深入低限，可以保證公司未來可銷售資源中仍有相當(dāng)部分不受限價(jià)的約束，從而保證一定的盈利能力。而公司住開業(yè)務(wù)線善于控制建安成本，商開業(yè)務(wù)線善于透過吾悅廣場(chǎng)的品牌在低線城市低價(jià)拿地。我們測(cè)算，公司2018年前5月新增土地儲(chǔ)備的在房?jī)r(jià)不上漲的情況下，可能取得22.5%的毛利率。雖然這一毛利率水平遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于當(dāng)前公司結(jié)算毛利率，但應(yīng)該好于大多數(shù)民企同行。 
    規(guī)模優(yōu)勢(shì)鞏固，信用不斷提升。公司已經(jīng)成為行業(yè)前十，且銷售繼續(xù)向前。規(guī)模優(yōu)勢(shì)的確立，有利于公司不斷提升信用，降低資金成本。近期，公司發(fā)行的美元債利率為6.5%，債券評(píng)級(jí)達(dá)到Ba2(穆迪)和BB（惠譽(yù)）。 
    風(fēng)險(xiǎn)因素：資金成本上升超預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)。公司毛利率下降的風(fēng)險(xiǎn)。 
    公司戰(zhàn)略堅(jiān)決程度超預(yù)期，上調(diào)盈利預(yù)測(cè)，維持"買入"的投資評(píng)級(jí)。公司能持續(xù)切入低線城市的戰(zhàn)略決心超出我們預(yù)期。我們認(rèn)為，低線城市布局有利于公司取得高于行業(yè)的銷售增速和盈利能力。而且，公司的資金成本上升并不快，明顯優(yōu)于其它民企。2017年，公司的銷售增速已超預(yù)期；2018年，公司發(fā)展的可持續(xù)性明顯超預(yù)期。長(zhǎng)期來看，以合理價(jià)格拿地和維持低融資成本，甚至比加快銷售更重要。我們并不看好很多民營(yíng)地產(chǎn)公司，但看好公司的成長(zhǎng)性。我們上調(diào)公司盈利預(yù)測(cè)到2018/2019/2020年3.68/4.63/5.16元/股（原預(yù)測(cè)3.04/3.47/3.82元/股），給予公司46.31元的目標(biāo)價(jià)（2019年10倍PE），維持"買入"投資評(píng)級(jí)。