>> 高華證券-水井坊(600779)2018年上半年業(yè)績分析：價格升幅影響業(yè)績不及預(yù)期，毛利率提高抵消了銷售管理費(fèi)用上升的影響-180724
| 上傳日期： |
2018/7/26 |
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pdf 共5頁 |
來源： |
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| 評級： |
買入 |
作者： |
廖緒發(fā)，戴曄 |
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總的來說，銷售均價升幅不及我們的預(yù)期，反映出產(chǎn)品升級不太顯著，而且公司可能為了激勵經(jīng)銷商而讓其享受更高的利潤 。
2.由于春節(jié)過后銷售重回常態(tài)水平，2018年二季度銷量（未計入基酒）增長了27%，增幅不及一季度時的54%?？偟膩碚f，一/二季度的合計銷量與我們的預(yù)測基本相符。
3. 二季度銷售費(fèi)用同比增長了70%，銷售費(fèi)用率從2017年二季度的24%升至30%，不過其不利影響被當(dāng)季毛利率上升（從2017年二季度的79%升至82%）所基本抵消?？偟膩碚f，銷售費(fèi)用率的大幅上升表明次高端市場競爭激化， 領(lǐng)先品牌加大了市場營銷和產(chǎn)品促銷活動的力度，并開發(fā)了新的經(jīng)銷商和銷售渠道。我們認(rèn)為，水井坊為了保持高速增長，下半年的銷售管理費(fèi)用將維持高位。不過，公司的整體營業(yè)利潤率與我們的預(yù)期相符，得益于銷售均價上漲帶動的毛利率走高。
4. 公司已經(jīng)因?yàn)榕c成都鑄信地產(chǎn)開發(fā)公司的訴訟而計提了人民幣4,200萬元的或有負(fù)債，預(yù)計判決結(jié)果將于2018年下半年或2019年上半年宣布。
我們將2018-21年收入預(yù)測下調(diào)了3%，以計入均價升幅不及預(yù)期的影響，并將2018年每股盈利預(yù)測下調(diào)了9%，以反映收入低于預(yù)期以及上述或有負(fù)債的影響。我們還將2019-21年每股盈利預(yù)測下調(diào)了約3.2%，以體現(xiàn)收入低于預(yù)期而營業(yè)利潤率保持不變的影響。因此，我們將12個月目標(biāo)價格從人民幣65.41元下調(diào)至63.27元，仍基于85%的基本面價值（基于23倍的2021年預(yù)期市凈率，以8.7%行業(yè)股權(quán)成本貼現(xiàn)回2018年）以及15%的并購價值（基于30倍的2021年預(yù)期市盈率并貼現(xiàn)）。維持買入評級。
主要風(fēng)險：次高端市場收入增長慢于預(yù)期；競爭更加激烈。
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