>> 東興證券-中航機(jī)電（002013）事件點(diǎn)評(píng)：中航機(jī)電系列報(bào)告之一：機(jī)電系統(tǒng)唯一整合平臺(tái)，航空主業(yè)內(nèi)生增長(zhǎng)穩(wěn)健-180803
| 上傳日期： |
2018/8/3 |
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來(lái)源： |
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| 評(píng)級(jí)： |
強(qiáng)烈推薦 |
作者： |
陸洲，王習(xí) |
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觀點(diǎn)：
一、機(jī)電系統(tǒng)唯一整合平臺(tái)，外延擴(kuò)張加速
中航機(jī)電是中國(guó)航空工業(yè)集團(tuán)公司旗下航空機(jī)電系統(tǒng)業(yè)務(wù)的專業(yè)化整合和產(chǎn)業(yè)化發(fā)展平臺(tái)，2004 年7 月正式上市。公司原名中航精機(jī)，原主營(yíng)業(yè)務(wù)為汽車座椅調(diào)角器、汽車座椅滑軌和撥叉等汽車零部件，原控股股東為中國(guó)航空救生研究所。2012 年12 月，公司通過(guò)向中國(guó)航空工業(yè)集團(tuán)公司、機(jī)電公司、蓋克機(jī)電和中國(guó)華融等特定對(duì)象發(fā)行股份收購(gòu)其持有的慶安公司等7 家公司100%股權(quán)，公司主營(yíng)業(yè)務(wù)變?yōu)楹娇諜C(jī)電產(chǎn)品，控股股東變?yōu)橹泻綑C(jī)電系統(tǒng)有限公司，截止至2017 年年末，機(jī)電系統(tǒng)公司持股比例為37.59%，公司實(shí)際控制人仍為中國(guó)航空工業(yè)集團(tuán)公司集團(tuán)。
近兩年，公司資本運(yùn)作節(jié)奏明顯加快：2015 年12 月公司非公開(kāi)發(fā)行股票過(guò)會(huì)，拉開(kāi)資產(chǎn)注入大幕；2016 年12 月公司發(fā)布公告，以現(xiàn)金分別收購(gòu)貴航集團(tuán)持有的風(fēng)雷公司和蓋克機(jī)電持有的楓陽(yáng)公司100%股權(quán)；2017年8 月1 日公司發(fā)布公告，擬通過(guò)公開(kāi)發(fā)行可轉(zhuǎn)換公司債券的方式，募集資金規(guī)模不超過(guò)21 億元，用于收購(gòu)新鄉(xiāng)航空工業(yè)（集團(tuán)）有限公司100%股權(quán)、宜賓三江機(jī)械有限責(zé)任公司100%股權(quán)以及投資于航空產(chǎn)業(yè)化項(xiàng)目及補(bǔ)充流動(dòng)資金等項(xiàng)目；該可轉(zhuǎn)債已于2018 年3 月19 日獲得證監(jiān)會(huì)批準(zhǔn)通過(guò)。目前，上市公司托管了大股東14 家單位，大股東系統(tǒng)公司2016 年航空產(chǎn)品營(yíng)收約為上市公司2016 年航空產(chǎn)品營(yíng)收的2.12 倍。我們認(rèn)為，一部分倍托管公司及2 家研究所未來(lái)存在資產(chǎn)注入預(yù)期。假設(shè)未來(lái)公司的資本運(yùn)作分為三大階段，經(jīng)過(guò)測(cè)算，資本運(yùn)作后公司2017 年備考EPS 增厚超過(guò)50%。
二、航空機(jī)電產(chǎn)品決定業(yè)績(jī)?cè)隽?，?nèi)生增長(zhǎng)穩(wěn)健且確定性好
公司業(yè)務(wù)分為飛機(jī)制造業(yè)（航空機(jī)電產(chǎn)品）、汽車制造業(yè)（汽車零部件）、其他制造業(yè)（空調(diào)壓縮機(jī)）和現(xiàn)代服務(wù)業(yè)及其他四類。公司是我國(guó)航空機(jī)電產(chǎn)業(yè)的主體，在我國(guó)軍用航空機(jī)電產(chǎn)品方面的市場(chǎng)占有率接近100%。從營(yíng)業(yè)收入角度看，2017 年航空機(jī)電系統(tǒng)產(chǎn)品占全部營(yíng)業(yè)收入比重達(dá)到59%，是公司業(yè)績(jī)的決定因素；從毛利率來(lái)看，2013 至2017 年航空機(jī)電系統(tǒng)產(chǎn)品毛利率一直穩(wěn)定在27%至35%的區(qū)間內(nèi)，僅次于貿(mào)易業(yè)務(wù)的毛利率，顯著高于近五年產(chǎn)品整體毛利率均值25%。
公司的航空機(jī)電產(chǎn)品包括機(jī)載飛行控制子系統(tǒng)、機(jī)載懸掛與發(fā)射控制系統(tǒng)、機(jī)載電源分系統(tǒng)（交直流發(fā)電及控制、機(jī)上一次配電裝置、應(yīng)急發(fā)電子系統(tǒng)、變流/變壓等裝置）、航空機(jī)載燃油測(cè)量系統(tǒng)、機(jī)載液壓作動(dòng)裝置、發(fā)動(dòng)機(jī)點(diǎn)火系統(tǒng)及裝置、無(wú)人機(jī)發(fā)射系統(tǒng)等多個(gè)子系統(tǒng)。
內(nèi)生增長(zhǎng)穩(wěn)健且確定性好：公司2015 年、2016 年以及2017 年歸母凈利潤(rùn)增速分別為35.97%、12.28%和-0.71%，表面上呈現(xiàn)下滑的趨勢(shì)，但是分解來(lái)看，公司每年內(nèi)生增長(zhǎng)異常穩(wěn)健，且確定性好。一方面，公司2016 年本身經(jīng)營(yíng)性收益顯著好于2015 年。2016 年全年，公司實(shí)現(xiàn)歸屬于上市公司股東的扣除非經(jīng)常性損益的凈利潤(rùn)為4.26 億元，同比大增60.72%，公司2015 年處置可供出售金融資產(chǎn)取得的投資收益高達(dá)1.31億元，而2016 年可供出售金融資產(chǎn)在持有期間的投資收益僅為478.29 萬(wàn)元。2016 年扣非凈利潤(rùn)4.26 億元扣除掉兩家收購(gòu)標(biāo)的凈利潤(rùn)3744.64 萬(wàn)元以后，實(shí)際實(shí)現(xiàn)的扣非凈利潤(rùn)為3.88 億元，較2015 年的2.65 億元同比增幅高達(dá)46.59%，增速明顯加快。另一方面，2017 年全年利潤(rùn)總額實(shí)現(xiàn)高速增長(zhǎng)。根據(jù)公司發(fā)布的2017 年年度報(bào)告，2017 年全年公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入92.32 億元，較上年同期上升8.45%，歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)為5.79 億元，較上年同期下降0.71%，主要原因是精機(jī)科技與麥格納合資事項(xiàng)評(píng)估增值9.2 億元致使所得稅費(fèi)用增加1.38 億元，同時(shí)收到政府補(bǔ)助0.55 億元，綜合影響凈利潤(rùn)減少0.91 億元。2017 年全年公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)利潤(rùn)8.06 億元，較上年同期5.47 億元增加2.59 億元，同比增長(zhǎng)47.35%，其主要原因一是產(chǎn)品銷售利潤(rùn)的增加帶來(lái)營(yíng)業(yè)利潤(rùn)增加17,133.51 萬(wàn)元；二是企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則第16 號(hào)規(guī)定在“營(yíng)業(yè)利潤(rùn)”之上增加“其他收益”科目，影響本年?duì)I業(yè)利潤(rùn)增加。我們預(yù)計(jì)，隨著十三五中后期先進(jìn)武器大量供給的狀態(tài)逐步出現(xiàn)，公司未來(lái)三年業(yè)績(jī)有望保持快速增長(zhǎng)。
三、航空機(jī)電系統(tǒng)——飛機(jī)的血液和肌肉
飛機(jī)由三大組成部分，分別是機(jī)體、發(fā)動(dòng)機(jī)、機(jī)載設(shè)備與系統(tǒng)，其中機(jī)載設(shè)備系統(tǒng)又分為航電系統(tǒng)、機(jī)電系統(tǒng)、飛控系統(tǒng)、武器系統(tǒng)。機(jī)電系統(tǒng)的主要作用是保障飛機(jī)正常飛行和運(yùn)營(yíng)安全，它幾乎包括
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