>> 東興證券-中直股份（600038）事件點(diǎn)評(píng)：國(guó)內(nèi)直升機(jī)龍頭，直升機(jī)業(yè)務(wù)唯一上市平臺(tái)-180810
| 上傳日期： |
2018/8/10 |
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來(lái)源： |
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| 評(píng)級(jí)： |
強(qiáng)烈推薦 |
作者： |
陸洲，王習(xí) |
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觀點(diǎn)：
中直股份介紹。
中直股份是國(guó)內(nèi)直升機(jī)龍頭，直升機(jī)業(yè)務(wù)唯一的上市平臺(tái)。中航直升機(jī)股份有限公司（中直股份）原名為哈飛航空工業(yè)股份有限公司，2013 年，發(fā)行股份，收購(gòu)中航工業(yè)集團(tuán)的直升機(jī)零部件生產(chǎn)制造業(yè)務(wù)和民用直升機(jī)總裝業(yè)務(wù)，并于2014 年更名為中直股份。中航工業(yè)集團(tuán)將資產(chǎn)注入后，在直升機(jī)生產(chǎn)領(lǐng)域，除武裝直升機(jī)總裝以及直升機(jī)設(shè)計(jì)外，直升機(jī)業(yè)務(wù)已基本實(shí)現(xiàn)整體上市，中直股份成為唯一的上市平臺(tái)。公司是國(guó)內(nèi)直升機(jī)制造業(yè)的主力軍，為直8、直9、直11 等軍用直升機(jī)提供零部件配套，為AC311、AC312、AC313 等民機(jī)提供零部件并進(jìn)行總裝，是軍民融合的直升機(jī)龍頭企業(yè)，在國(guó)內(nèi)處于技術(shù)領(lǐng)先地位，同時(shí)，公司也擁有小型固定翼 Y12E 和 Y12F 系列飛機(jī)。經(jīng)過(guò)近年來(lái)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)整和發(fā)展，已逐步完成主要產(chǎn)品型號(hào)的更新?lián)Q代，完善了直升機(jī)譜系，基本形成“一機(jī)多型、系列發(fā)展”的良好格局。
公司產(chǎn)品譜系完善，覆蓋起飛重量1~14 噸的所有產(chǎn)品。公司航空業(yè)務(wù)主要由子公司完成，包括江西昌河航空工業(yè)有限公司（簡(jiǎn)稱“昌河航空”）、景德鎮(zhèn)昌航航空高新技術(shù)有限責(zé)任公司（簡(jiǎn)稱“景航高新”）、惠陽(yáng)航空螺旋槳有限責(zé)任公司（簡(jiǎn)稱“惠陽(yáng)公司”）、天津直升機(jī)有限責(zé)任公司（簡(jiǎn)稱“天津直升機(jī)”）、哈爾濱哈飛航空工業(yè)有限責(zé)任公司（簡(jiǎn)稱“哈飛航空”）、哈爾濱通用飛機(jī)工業(yè)有限責(zé)任公司（簡(jiǎn)稱“哈爾濱通飛”）7 家公司。哈飛航空主要業(yè)務(wù)為直 9 和直19 系列直升機(jī)零部件生產(chǎn)、AC312 直升系列總裝和零部件生產(chǎn)、Y12 系列固定翼飛機(jī)生產(chǎn)，該公司也是國(guó)內(nèi)最大的復(fù)合材料產(chǎn)品研發(fā)和生產(chǎn)基地；昌河航空主要業(yè)務(wù)為直 8、直 10 以及直 11 系列直升機(jī)零部件生產(chǎn)、AC 311 以及AC313 直升系列總裝和零部件生產(chǎn)；天津直升機(jī)負(fù)責(zé)直升機(jī)的設(shè)計(jì)工作，其它公司主要負(fù)責(zé)零部件生產(chǎn)。
直升機(jī)板塊唯一上市平臺(tái)，或有資產(chǎn)進(jìn)一步注入預(yù)期：公司大股東中航工業(yè)直升機(jī)公司隸屬于中航工業(yè)集團(tuán)和天津市政府，旗下?lián)碛泄w集團(tuán)、昌飛集團(tuán)和中航直升機(jī)設(shè)計(jì)研究所等直升機(jī)相關(guān)核心資產(chǎn)，目前哈飛集團(tuán)與昌飛集團(tuán)的軍用直升機(jī)總裝資產(chǎn)仍然置于上市公司平臺(tái)之外。2015 年中航工業(yè)直升機(jī)公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收256 億元，同期上市公司營(yíng)收為125.44 億，約為上市公司的2.05 倍，利潤(rùn)總額為7 億元，約為上市公司的1.34 倍，體外資產(chǎn)龐大。以營(yíng)收計(jì)算，直升機(jī)總公司資產(chǎn)證券化率不足50%，隨著中航工業(yè)資本運(yùn)作的不斷推進(jìn)，直升機(jī)板塊的剩余資產(chǎn)或進(jìn)一步注入，有望促進(jìn)上市公司盈利水平提升。
公司毛利率穩(wěn)步提升，伴隨軍改完成業(yè)績(jī)有望出現(xiàn)拐點(diǎn)。2013 年底，公司完成中航工業(yè)集團(tuán)資產(chǎn)注入，收入并表后公司營(yíng)收規(guī)模突破百億，實(shí)現(xiàn)翻倍增長(zhǎng)，次年依然快速增長(zhǎng)，但受軍改影響，2015 年后收入放緩，穩(wěn)定在125 億左右，同期公司成本控制能力提升，毛利率穩(wěn)步增加，即便在營(yíng)業(yè)收入下降3.78%的2017 年，公司凈利潤(rùn)依然實(shí)現(xiàn)正增長(zhǎng)；軍改中，由于指揮機(jī)構(gòu)重新劃分，陸軍受到影響更大，而陸軍是軍用直升機(jī)的主要使用單位，導(dǎo)致公司業(yè)績(jī)受到影響，隨著軍改完成以及新型號(hào)定型后的小批量交付，公司業(yè)績(jī)有望出現(xiàn)拐點(diǎn)。
直升機(jī)發(fā)展及產(chǎn)業(yè)格局。
1907年11月13日，法國(guó)人保羅?科諾駕駛著自己研制的雙旋翼直升飛機(jī)飛離地面30厘米，由此拉開(kāi)了直升機(jī)發(fā)展的百年歷史。1939年，美國(guó)的西科爾斯基設(shè)計(jì)并制造了VS-300直升機(jī)。這家單旋翼帶尾槳直升機(jī)被認(rèn)為是第一家實(shí)用型直升機(jī)。20世紀(jì)世界直升機(jī)發(fā)展史絕大部分是在軍用領(lǐng)域，民用的起步僅僅是從80年代開(kāi)始。
與固定翼飛機(jī)相比，直升機(jī)最大的優(yōu)勢(shì)就是能夠?qū)崿F(xiàn)懸停、垂直起降和低速飛行，具有優(yōu)異的機(jī)動(dòng)性能，能夠在復(fù)雜地形區(qū)域?qū)崿F(xiàn)超低空飛行。憑借這些特性，無(wú)論是在軍用還是民用領(lǐng)域，直升機(jī)均得到了廣泛的應(yīng)用。
直升機(jī)自問(wèn)世以來(lái)，全世界共生產(chǎn)各類直升機(jī)10 萬(wàn)多架，在役直升機(jī)共5 萬(wàn)多架，其中軍用2 萬(wàn)多架，民用3 萬(wàn)多架。預(yù)計(jì)到2020 年，世界直升機(jī)市場(chǎng)的總產(chǎn)值將達(dá)到300 億美元。世界上具有一定產(chǎn)業(yè)規(guī)模的直升機(jī)公司有20 多家，主要為美國(guó)、俄羅斯以及歐盟等公司。全世界軍用和民用直升機(jī)市場(chǎng)主要由這些企業(yè)瓜分。
上述主要國(guó)外直升機(jī)制造企業(yè)的產(chǎn)量占世界80%。這些公司大力發(fā)展直升機(jī)產(chǎn)業(yè)，通過(guò)強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)合，共同開(kāi)發(fā)新產(chǎn)品；通過(guò)產(chǎn)業(yè)重組，擴(kuò)大公司規(guī)模，增強(qiáng)公司實(shí)力；加大民用直升機(jī)的研發(fā)生產(chǎn)力度，發(fā)展軍民通用，一機(jī)多型產(chǎn)品，搶占軍民用市場(chǎng)。
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