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公司18Q2 收入、歸母凈利潤和扣非歸母凈利潤分別同比+336%、+279%和+282%。我們估計(jì)HPV-4 18Q2銷量超過100 萬支，在國內(nèi)巨大的需求下實(shí)現(xiàn)了快速放量。截止到18 年8 月13 日， HPV-4 批簽發(fā)342 萬支左右（包含17 年批簽發(fā)），供給較為充足，因此我們估計(jì)該產(chǎn)品后續(xù)會加速放量。我們估計(jì)AC-Hib 三聯(lián)苗18Q2 保持快速增長，銷量在120-130 萬支范圍。在長生疫苗事件影響下，我們估計(jì)三聯(lián)苗的銷售在短時(shí)間內(nèi)會受影響，但我們判斷持續(xù)事件和對銷量的影響都有限。
    . 18H1 現(xiàn)金流較緊張，但無需擔(dān)心壞賬。公司在18H1 凈利潤6.8 億左右的情況下，經(jīng)營性凈現(xiàn)金流為-1550 萬元。我們估計(jì)主要是縣級CDC 長達(dá)半年左右的賬期導(dǎo)致公司在銷售收入高速增長的情況下，需要大量墊資導(dǎo)致。但由于縣級CDC 屬于公立醫(yī)療機(jī)構(gòu)，基本不用擔(dān)心壞賬，故無需擔(dān)心公司會計(jì)提大量的壞賬準(zhǔn)備（18H1 壞賬損失1091 萬元）。我們預(yù)計(jì)18/19 年公司銷售收入會持續(xù)高速增長，對應(yīng)的應(yīng)收賬款也會上升，公司可能需要通過債務(wù)融資來獲得周轉(zhuǎn)資金，財(cái)務(wù)費(fèi)用可能上升。
    . 代理產(chǎn)品收入增加導(dǎo)致毛利率和費(fèi)用率下降。18H1 公司毛利率59.20%，同比下降33.06 個(gè)百分點(diǎn)，主要是代理產(chǎn)品較自主產(chǎn)品毛利率較低導(dǎo)致。但代理產(chǎn)品對應(yīng)的銷售費(fèi)用率和管理費(fèi)用率也低，導(dǎo)致18H1 公司合并報(bào)表中銷售費(fèi)用率和管理費(fèi)用率分別同比下降9.82 和12.72 個(gè)百分點(diǎn)。
    . 上調(diào)盈利預(yù)測和投資評級。根據(jù)中報(bào)數(shù)據(jù)，我們判斷公司代理的HPV 產(chǎn)品盈利能力大超預(yù)期，上調(diào)盈利預(yù)測：我們預(yù)計(jì)公司18-20 年歸母凈利潤增速分別271%/54%/3% ， 對應(yīng)EPS 分別為1.00/1.54/1.59 元（ 調(diào)整前為0.85/1.24/1.43 元），當(dāng)前股價(jià)對應(yīng)18pe 估值為41x 左右。我們判斷公司19年將迎來4 價(jià)和9 價(jià)HPV 銷售的爆發(fā)，業(yè)績保持高速增長，期待后續(xù)微卡疫苗上市后接力成為新的業(yè)績增長驅(qū)動(dòng)，上調(diào)投資評級至“強(qiáng)烈推薦-A”評級。
    風(fēng)險(xiǎn)提示：產(chǎn)品銷售不達(dá)預(yù)期，研發(fā)進(jìn)度不達(dá)預(yù)期，生產(chǎn)經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)，商業(yè)賄賂風(fēng)險(xiǎn)。