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    評論：
    全屋定制業(yè)務(wù)強(qiáng)勢增長，產(chǎn)品品類、渠道、產(chǎn)能穩(wěn)步擴(kuò)張：公司主營業(yè)務(wù)包括整體廚柜、全屋定制家具，2018H1 廚柜業(yè)務(wù)收入2.55 億元，同比增長2.7%；全屋定制業(yè)務(wù)收入1.73 億元，同比增長92.4%，業(yè)績大幅增長，占營收比例同比上升13.8pct 至40.3%，18H1 營收很大一部分來自于全屋定制業(yè)務(wù)品類的增長。公司加大研發(fā)與技術(shù)投入， 2018H1 研發(fā)廚柜新品9 個(gè)系列，全屋研發(fā)新品3 大系列，包括“君悅”、“曼恩”系列，部分新系列預(yù)計(jì)將于10 月份進(jìn)行新品發(fā)布。18H1 研發(fā)支出1525 萬元，同比上升1%，基本保持平衡。全屋定制業(yè)務(wù)穩(wěn)步擴(kuò)張，產(chǎn)能建設(shè)方面，一期一層全屋生產(chǎn)線已經(jīng)于2017 年年底投產(chǎn)，一期二層全屋生產(chǎn)線以及配套產(chǎn)線（包含膜壓、包覆及實(shí)木線）將于2018 年10 月份起投產(chǎn)。經(jīng)銷商渠道下沉數(shù)量望進(jìn)一步增長，公司在增加一、二線城市銷售網(wǎng)點(diǎn)布局的同時(shí)，繼續(xù)優(yōu)化三至五線城市銷售網(wǎng)點(diǎn)。截至期末，公司全屋專賣店449 家，櫥柜店762 家。
    期間費(fèi)用顯著下降，凈利潤受益大幅增長：18H1 毛利率為34.71%，同比下降1.51pct，18Q2 毛利率35.78%，同比下降3.19pct，環(huán)比增長3.04pct。毛利率的下滑主要源于成本端，18Q2 營業(yè)成本1.78 億元，同比增長33.29%，增速較18Q1 上漲10.15pct，主要系銷售產(chǎn)品結(jié)構(gòu)比發(fā)生變化及經(jīng)銷商開店折扣所致。
    存貨增長36.78%，主要系大宗業(yè)務(wù)增加致在安裝存貨增加及全屋產(chǎn)品銷售比例上升致原材料和配套成品備貨增加。期間費(fèi)用率環(huán)比下滑1.27pct，18H1 公司銷售費(fèi)用率有所下降，銷售費(fèi)用率下降1.01pct 至19.23%，管理費(fèi)用率下降0.22pct 至9.49%，財(cái)務(wù)費(fèi)用率-0.02%。2018Q1 由于直營門店擴(kuò)張?jiān)黾拥姆孔?、薪酬、廣告促銷費(fèi)用，由于分拆廚柜和全屋獨(dú)立事業(yè)部增加的人員雇傭費(fèi)用，帶來的銷售、費(fèi)用階段性增長基本回落到正常水平，銷售費(fèi)用下降明顯，18Q2 環(huán)比下降8.19pct。受益于期間費(fèi)用的下降，2018H1 凈利潤同比增長60.55%，凈利率上漲0.99pct 至4.65%，2018Q2 凈利率8.58%。
    全屋定制業(yè)務(wù)系業(yè)績增長新引擎，看好公司產(chǎn)品品類、渠道產(chǎn)能擴(kuò)張、費(fèi)用端持續(xù)改善：公司全屋定制業(yè)務(wù)收入增速可觀，2018 下半年計(jì)劃新品類發(fā)布、新產(chǎn)能投產(chǎn)，隨著渠道端有望進(jìn)一步拓展下沉，公司持續(xù)增長可期。我們預(yù)計(jì)2018-2020 年凈利潤分別為1.00、1.3、1.51 億元，對應(yīng)當(dāng)前市值PE 分別為21.3、16.3、14.0 倍，首次覆蓋給予“推薦”評級。
    風(fēng)險(xiǎn)提示：宏觀經(jīng)濟(jì)下行導(dǎo)致定制家具需求不振，行業(yè)格局發(fā)生重大變化