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    華蘭生物2018 年中報(bào)收入、歸母凈利潤(rùn)、扣非凈利潤(rùn)分別同比增長(zhǎng)18.6%、5.1%和3.0%，EPS 0.49 元，業(yè)績(jī)完全符合我們?cè)谥袌?bào)業(yè)績(jī)前瞻里預(yù)測(cè)的5%。毛利率同比下降4.3 個(gè)百分點(diǎn)，但母公司毛利率同比上升1.2 個(gè)百分點(diǎn)，表明毛利率下降主要在重慶子公司，符合我們之前對(duì)重慶子公司血制品以價(jià)換量的判斷。銷售費(fèi)率同比上升2.9 個(gè)百分點(diǎn)，主要是血制品銷售隊(duì)伍的組建。管理費(fèi)率同比下降2.1 個(gè)百分點(diǎn)，主要是規(guī)模效應(yīng)；應(yīng)收周轉(zhuǎn)率1.5 次，同比下降0.8 次，不過，中報(bào)應(yīng)收賬款相對(duì)年初基本持平，表明公司的賬期已經(jīng)穩(wěn)定，上半年也沒有壓貨現(xiàn)象；存貨周轉(zhuǎn)率0.4 次，同比基本持平，由于合并報(bào)表存貨有疫苗，可比性不大，但母公司存貨比年初下降9%左右，血制品庫存消化較好。每股經(jīng)營(yíng)凈現(xiàn)金0.41 元，經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流非常好。
    單季度來看，18Q2 收入同比增長(zhǎng)34.6%，歸母凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)39.7%，扣非凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)33%。如果細(xì)究Q2 的增長(zhǎng)來源，主要是母公司帶動(dòng)：母公司Q2 收入同比增長(zhǎng)22.5%，但凈利潤(rùn)（扣除投資收益之后）同比增長(zhǎng)47.8%。母公司Q2 毛利率同比上升4.3 個(gè)百分點(diǎn)，銷售費(fèi)率同比上升2.8 個(gè)百分點(diǎn)，管理費(fèi)率同比下降3.9 個(gè)百分點(diǎn)。
    血液制品收入11.4 億元，同比增長(zhǎng)17.67%，毛利率同比下降4.4 個(gè)百分點(diǎn)。白蛋白收入同比增長(zhǎng)7.89%，靜丙收入同比下降16.92%，小制品收入同比增長(zhǎng)92.94%。血制品利潤(rùn)增長(zhǎng)增長(zhǎng)主要來自母公司。上半年，母公司血制品收入同比增長(zhǎng)13.9%，毛利率同比上升1.2 個(gè)百分點(diǎn)，凈利潤(rùn)（扣除投資收益）同比增長(zhǎng)16%。重慶子公司收入同比增長(zhǎng)19.7%，營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率同比下降3.7%，凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)1.7%。
    從上半年批簽發(fā)數(shù)據(jù)來看，華蘭白蛋白批簽發(fā)同比減少34.1%，靜丙同比減少51.5%，狂免同比增加160.5%，破免同比增長(zhǎng)8.3%，乙免同比減少23.5%，另外，上半年肌丙35 萬瓶，而去年上半年沒有?？梢?，靜丙的減少，主要原因是由于生產(chǎn)其他特免。上半年P(guān)CC 同比減少30.8%，八因子同比增加34%。纖原產(chǎn)量仍然較少。
    公司預(yù)告3 季報(bào)凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)0%至30%。如果按中間值15%計(jì)算，意味著Q3 增速38%。我們判斷增速較快主要原因時(shí)四價(jià)流感疫苗開始貢獻(xiàn)業(yè)績(jī)。我們預(yù)計(jì)四價(jià)流感疫苗全年貢獻(xiàn)凈利潤(rùn)5 億元。
    盈利預(yù)測(cè)與評(píng)級(jí)?？紤]到四價(jià)流感疫苗有望超市場(chǎng)預(yù)期，我們預(yù)測(cè)2018~2020 年凈利潤(rùn)分別同比增長(zhǎng)67%/5%/6% ， EPS 分別為 1.46/1.53/1.62 元（此前預(yù)測(cè)為1.05/1.18/1.34 元），其中，血制品貢獻(xiàn)1.05/1.18/1.34 元，疫苗貢獻(xiàn)0.41/0.35/0.28 元，如果按血制品給予30 倍，疫苗給與20 倍，按2019 年EPS，合理股價(jià)應(yīng)該42.4 元，目前股價(jià)低估。血制品行業(yè)進(jìn)入平穩(wěn)期，從長(zhǎng)遠(yuǎn)角度，我們?nèi)匀豢春醚破沸袠I(yè)的龍頭企業(yè)在競(jìng)爭(zhēng)中提升自己，繼續(xù)維持“強(qiáng)烈推薦-A”評(píng)級(jí)。
    風(fēng)險(xiǎn)提示：血制品降價(jià)風(fēng)險(xiǎn)，四價(jià)流感貢獻(xiàn)低于預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)。