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公司業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)主要來(lái)源于兩個(gè)方面：1）房地產(chǎn)業(yè)務(wù)結(jié)算規(guī)模增長(zhǎng)，上半年結(jié)算面積125.62  萬(wàn)平米，同比上升38.45%；2）房地產(chǎn)業(yè)務(wù)毛利率提升，上半年房地產(chǎn)業(yè)務(wù)毛利率38.24%，較上年同期增加8.65  個(gè)百分點(diǎn)。上半年末公司預(yù)收款項(xiàng)701.9  億元，較年初579.5億元上升21.1%，短期結(jié)算規(guī)模有保證。
        公司土地投資積極，限價(jià)制約潛在毛利率水平。公司上半年獲取48  宗土地，總投資額569  億元，權(quán)益273  億元，新增儲(chǔ)備557  萬(wàn)平米，同比增加12.8%，其中權(quán)益280  萬(wàn)平方米。我們按照周邊可比項(xiàng)目定價(jià)的方式，保守測(cè)算了公司新獲取土地的毛利率水平，2018  年以來(lái)各月毛利率平均水平為18.4%，考慮到公司產(chǎn)品溢價(jià)能力，我們相信這些項(xiàng)目進(jìn)入銷售后，毛利率水平可能比我們測(cè)算的數(shù)據(jù)更要樂(lè)觀一些。但是整體看，限價(jià)帶來(lái)的毛利率下降將無(wú)法避免，當(dāng)然這既是公司面臨的壓力，也是整個(gè)行業(yè)需要面對(duì)的挑戰(zhàn)。
        銷售平穩(wěn)，潛力可期。2018  年1-7  月公司累計(jì)實(shí)現(xiàn)簽約面積433.8  萬(wàn)平方米，同比上升3.81%；累計(jì)簽約金額768.2  億元，同比下降1.83%。公司銷售增速要低于龍頭企業(yè)的平均水平，公司銷售增速較低的主要原因在供應(yīng)方面，由于公司深耕一線城市及強(qiáng)二線城市，這些城市的預(yù)售證審批、網(wǎng)簽監(jiān)管都更為嚴(yán)格，所以導(dǎo)致公司的推貨資源較少。上半年末公司總土地儲(chǔ)備4100  萬(wàn)平米，權(quán)益2200  萬(wàn)平米，我們預(yù)計(jì)隨著下半年推貨規(guī)模上升，銷售潛力值得期待。
        資金成本低，資產(chǎn)負(fù)債表明顯擴(kuò)張。公司債務(wù)融資余額為738.04  億元，債務(wù)融資加權(quán)平均成本為4.79%（2017  年低為4.56%），在龍頭公司中也居于較低水平。公司剔除預(yù)收賬款后的資產(chǎn)負(fù)債率67.33%，凈負(fù)債率74.16%。公司資產(chǎn)負(fù)債表在2018  年以來(lái)明顯擴(kuò)張。隨著重點(diǎn)城市景氣度開(kāi)始逐漸降溫，目前繼續(xù)提升杠桿水平的可能性在降低，我們相信下半年公司擴(kuò)張速度可能會(huì)有所放緩。
        風(fēng)險(xiǎn)提示：公司銷售增速較低，未來(lái)業(yè)績(jī)彈性可能不及同業(yè)。目前新獲取項(xiàng)目潛在水平毛利率較低，未來(lái)房地產(chǎn)銷售毛利率下滑幅度還需要進(jìn)一步觀察。公司權(quán)益比較低，少數(shù)股東損益科目對(duì)利潤(rùn)表影響較大。
        盈利預(yù)測(cè)及估值。公司主業(yè)發(fā)展平穩(wěn)，資金成本低。公司長(zhǎng)期保持高分紅比例，最近三年現(xiàn)金分紅金額占年均凈利潤(rùn)的比例為46%，2017  年分紅方案為每10  股派發(fā)5.30  元現(xiàn)金股利（對(duì)應(yīng)目前股價(jià)的股息率為5.89%），公司股息水平在A  股房地產(chǎn)企業(yè)中居于前列。我們維持其2018/2019/2020  年1.64/1.73/1.86  元/股的盈利預(yù)測(cè)。給予11.48  元/股的目標(biāo)價(jià)（對(duì)應(yīng)2018  年8  倍PE），維持“買(mǎi)入”的投資評(píng)級(jí)。