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基本每股收益0.29  元。營(yíng)業(yè)收入下降的原因主要系房產(chǎn)開(kāi)發(fā)項(xiàng)目結(jié)算存在季度間的不均衡性，加之受到行業(yè)調(diào)整影響，收入、利潤(rùn)同比有所下降。公司資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)收入、利潤(rùn)均實(shí)現(xiàn)較好增長(zhǎng)；在施項(xiàng)目穩(wěn)步推進(jìn)，工程進(jìn)度順利。
        非京滬項(xiàng)目結(jié)算占比增加。2018  年上半年，公司實(shí)現(xiàn)銷售簽約  92.2  億元，同比增長(zhǎng)11.5%。其中，商務(wù)地產(chǎn)項(xiàng)目8.1  億元，住宅地產(chǎn)項(xiàng)目84.1  億元。房地產(chǎn)業(yè)務(wù)毛利率顯著提升12.49  個(gè)百分點(diǎn)至39.44%，房?jī)r(jià)上漲客觀上帶動(dòng)公司結(jié)算盈利水平提升。從結(jié)算區(qū)域看，北京、上海等調(diào)控政策比較嚴(yán)厲的城市，占比下降至僅為24%，而惠州等調(diào)控相對(duì)比較溫和城市的占比大幅提升。我們認(rèn)為，公司上半年的高毛利水平很難維持，但是隨著公司2017  年新進(jìn)入武漢、成都、佛山、蘇州等地的項(xiàng)目逐漸進(jìn)入結(jié)算周期，公司毛利率下行的壓力較小。
        優(yōu)化資管體系，提升盈利能力。2018  年上半年，公司分別實(shí)現(xiàn)物業(yè)租賃和物業(yè)經(jīng)營(yíng)收入8.5  和3.1  億元，同比增長(zhǎng)13.3%和6.3%，資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)合計(jì)實(shí)現(xiàn)息稅前利潤(rùn)約  6.4  億元，同比增長(zhǎng)9%，各項(xiàng)經(jīng)營(yíng)指標(biāo)均創(chuàng)同期歷史新高。公司不斷優(yōu)化自持物業(yè)結(jié)構(gòu)，未來(lái)租金和經(jīng)營(yíng)收入有穩(wěn)健增長(zhǎng)可期。我們認(rèn)為，公司主要持有物業(yè)所在的金融街區(qū)域優(yōu)質(zhì)物業(yè)稀缺性強(qiáng)，替代效應(yīng)弱，空置率低，租金上漲的持續(xù)性還是業(yè)績(jī)的穩(wěn)定性，都讓人滿意。
        公司經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流仍將取決于未來(lái)市場(chǎng)運(yùn)行態(tài)勢(shì)，凈負(fù)債率或長(zhǎng)期偏高。業(yè)績(jī)期內(nèi)，公司在北京、天津、成都、武漢、重慶、廊坊、常熟、遵化等地獲取12  個(gè)項(xiàng)目，權(quán)益投資額87.1  億元，權(quán)益建筑面積176.3  萬(wàn)平米，成本比較合理。公司經(jīng)凈負(fù)債率提升至188.2%，經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金凈流出約86.4億元。我們認(rèn)為，未來(lái)市場(chǎng)運(yùn)行態(tài)勢(shì)決定了公司的現(xiàn)金流，凈負(fù)債率或長(zhǎng)期處于偏高水平。
        風(fēng)險(xiǎn)提示。重點(diǎn)城市商品房銷售下滑帶來(lái)的銷售回款速度放緩風(fēng)險(xiǎn)；限價(jià)導(dǎo)致公司毛利率下行風(fēng)險(xiǎn)。
        盈利預(yù)測(cè)及估值。公司房地產(chǎn)銷售受所布局城市市場(chǎng)環(huán)境影響有所放緩，且目前來(lái)看經(jīng)營(yíng)仍較為進(jìn)取。我們維持2018/19/20  年EPS  預(yù)測(cè)為1.12/1.24/1.41  元，給予NAV19.17  元/股，我們給予公司2018  年8  倍PE，對(duì)應(yīng)9.92  元/股的目標(biāo)價(jià)，維持“買入”的投資評(píng)級(jí)。