>> 中信證券-安琪酵母(600298)2018年三季報(bào)點(diǎn)評(píng)：收入加速增長(zhǎng),毛利率下滑拖累業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)-181026
| 上傳日期： |
2018/10/27 |
大小： |
883KB |
| 格式： |
pdf 共3頁 |
來源： |
中信證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
增持 |
作者： |
薛緣 |
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費(fèi)用端，銷售費(fèi)用率 11.6%，同增 0.8pct，管理費(fèi)用率 6.8%，同降 1.0pct。綜上，公司凈利率同比下降 4.1Pcts 至 10.9%。
收入拆分：海外業(yè)務(wù)恢復(fù)增長(zhǎng)，保健品繼續(xù)高增。分區(qū)域看，Q3 國(guó)內(nèi)酵母業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)約 20%增長(zhǎng)，較 Q2（18%）加速；酵母出口業(yè)務(wù)由于人民幣貶值有所復(fù)蘇，同比增長(zhǎng) 20%以上。展望 Q4，人民幣持續(xù)貶值有望繼續(xù)利好出口，且俄羅斯產(chǎn)能釋放進(jìn)口替代下出口業(yè)務(wù)有望加速增長(zhǎng)。另外：1）公司保健品業(yè)務(wù)繼續(xù)維持 40%左右增長(zhǎng)；2）動(dòng)物營(yíng)養(yǎng)業(yè)務(wù)受豬瘟影響出現(xiàn)爆發(fā)式增長(zhǎng)，同增超 30%；3）YE 業(yè)務(wù)受經(jīng)濟(jì)景氣下行影響有所下滑，同增不到 10%。綜合來看，Q3 公司各業(yè)務(wù)受宏觀經(jīng)濟(jì)影響較大，但整體呈現(xiàn)健康向上趨勢(shì)，同增 23.5%。
利潤(rùn)解析：受累于環(huán)保限產(chǎn)及搬遷改造，低成本工廠產(chǎn)能由高成本工廠接續(xù)，公司毛利率下滑明顯，拖累業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)。毛利率端，2018 Q3 公司毛利率 33.8%，同降 3.7Pcts，主要系：1）安琪伊犁受當(dāng)?shù)爻鞘形鬯幚韽S擴(kuò)建等影響限產(chǎn)，Q3 產(chǎn)能利用率約 70%，公司通過其他工廠生產(chǎn)滿足缺失產(chǎn)能，但由于替代工廠成本較伊犁更高，因此生產(chǎn)成本有所提升；2）同樣原因，安琪赤峰三季度處于搬遷改造期，成本提升。3）國(guó)內(nèi)燃料成本、運(yùn)費(fèi)等提升。費(fèi)用率端，2018Q3 公司銷售費(fèi)率約 11.6%，同增 0.75%，主要因?yàn)閲?guó)外市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇，市場(chǎng)開發(fā)難度增大，公司增加人員、廣宣費(fèi)用投放。綜合來看，受累于毛利率的明顯下滑，公司Q3 利潤(rùn)下滑 10.3%，凈利率同比下降 4.1Pcts。
未來趨勢(shì)展望：提價(jià)&退稅將緩解短期經(jīng)營(yíng)壓力，公司競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)明顯，長(zhǎng)期發(fā)展可期。2018 年 10 月，公司發(fā)布《關(guān)于調(diào)整產(chǎn)品出廠價(jià)的通知》，擬從 10 月 9 日起上調(diào)部分酵母產(chǎn)品的價(jià)格，覆蓋公司國(guó)內(nèi)酵母產(chǎn)品的60%，綜合提價(jià)幅度約 3-4%，本次提價(jià)主要為應(yīng)對(duì)國(guó)內(nèi)持續(xù)提升的成本壓力，假設(shè)其他條件不變，測(cè)算本次提價(jià)能增厚 2018Q4 收入/利潤(rùn)約 1600 萬/220 萬，增厚 2019 年收入/利潤(rùn)約 6000 萬/900 萬。另外，2018 年 10 月國(guó)務(wù)院發(fā)布退稅政策，自 2018 年 11 月起提升現(xiàn)行貨物退稅率，安琪出口業(yè)務(wù)退稅率將從 13%提升至 16%，預(yù)計(jì)將進(jìn)一步增厚公司利潤(rùn)，預(yù)期將緩解短期經(jīng)營(yíng)壓力。長(zhǎng)期來看，公司作為國(guó)內(nèi)酵母行業(yè)龍頭，以酵母為核心拓展其他衍生品，競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)明顯，且公司逐步通過在海外建廠擴(kuò)展海外市場(chǎng)，長(zhǎng)期發(fā)展可期。
風(fēng)險(xiǎn)提示。原料價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)；食品安全風(fēng)險(xiǎn)。
盈利預(yù)測(cè)及估值。公司 Q3 收入高于預(yù)期，但受累于環(huán)保趨嚴(yán)產(chǎn)能受限等原因，公司盈利能力下滑明顯，下調(diào) 2018/2019/2020 年 EPS 預(yù)測(cè)至1.15 元/1.35 元/1.62 元（原 1.30 元/1.62 元/2.01 元），對(duì)應(yīng) PE 分別為23/20/16 倍，下調(diào)至“增持”評(píng)級(jí)。
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