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2018Q1-3  營收93.90  億元/+1.80%，2018Q3  單季36.08  億元/-13.65%，主要系普吉島沉船事件與維姆航空合作包機(jī)業(yè)務(wù)取消影響。①根據(jù)CEIC，2018Q3赴泰國旅游人次7  月同比降低1%，8  月同比大幅降低12%，主要系2018年7  月5  日發(fā)生的普吉島沉船事件持續(xù)發(fā)酵影響，2018Q3  單季公司泰國游收入受客流人次減少影響，收入出現(xiàn)負(fù)增長；考慮到行業(yè)競爭激烈，泰國業(yè)務(wù)利潤端或更大承壓。②眾信旅游與俄羅斯維姆航空公司與2017  年4  月起開展包機(jī)合作，拓展俄羅斯市場，但維姆航空于2017年9  月末宣布破產(chǎn)，俄羅斯業(yè)務(wù)收入對(duì)2017Q2-Q3  產(chǎn)生較大貢獻(xiàn)；2018Q3  公司未重啟俄羅斯包機(jī)航線，導(dǎo)致俄羅斯收入同比大幅降低。
        ■毛利率保持提升，零售業(yè)務(wù)產(chǎn)品升級(jí)效果顯著，集中采購優(yōu)勢逐步顯現(xiàn)。2018Q1-3  毛利率約10.90%/+0.78pct，2018Q3  單季毛利率約10.56%/+0.71pct。2018Q3  泰國出境游人次下滑，行業(yè)競爭加劇，我們推測會(huì)對(duì)公司批發(fā)業(yè)務(wù)造成較大影響、盈利能力或?qū)⒋蠓档停坏?018Q3  單季毛利率保持提升趨勢，可能系公司零售業(yè)務(wù)做出了較大貢獻(xiàn)：2018  年公司加速門店擴(kuò)張，零售業(yè)務(wù)增速較快占比持續(xù)提升，且2018  年零售業(yè)務(wù)產(chǎn)品升級(jí)、盈利能力大幅提升。此外，公司收購竹園國旅后，集中采購優(yōu)勢逐步顯現(xiàn)；10  月24  日晚公告稱，公司發(fā)行股份收購竹園國旅剩余30%股份獲得證監(jiān)會(huì)批準(zhǔn)，我們預(yù)計(jì)有望于11月實(shí)現(xiàn)并表，收購?fù)瓿珊髮⑷Y控股竹園國旅，有利于公司加強(qiáng)對(duì)竹園國旅控制力，進(jìn)一步整合業(yè)務(wù)、優(yōu)化供給及銷售渠道，有望進(jìn)一步提升毛利率水平。
        ■2018Q1-3  三費(fèi)費(fèi)用率整體提升1.03pct，主要系銷售費(fèi)用率較大提升；凈利率水平同比提升。銷售費(fèi)用率6.28%/+0.96pct，主要系①泰國業(yè)務(wù)下滑行業(yè)競爭激烈導(dǎo)致產(chǎn)生較多銷售費(fèi)用以及②公司渠道擴(kuò)張力度加強(qiáng)、零售門店增多；管理費(fèi)用率1.14%/-0.19pct（2017Q3  計(jì)提較高管理費(fèi)用），較2016Q3  同增0.18pct；財(cái)務(wù)費(fèi)用率0.38%/+0.26pct，主要為公司本期計(jì)提的銀行借款、可轉(zhuǎn)債等利息支出增長所致。受益于毛利率提升與非經(jīng)常性損益增厚，公司凈利率為2.21%，上升0.25pct。
        ■零售業(yè)務(wù)拓展順利有望帶動(dòng)毛利率持續(xù)提升，深入布局目的地資源提升產(chǎn)業(yè)鏈掌控力。①公司發(fā)行股份收購竹園國旅剩余30%股份獲得證監(jiān)會(huì)批準(zhǔn)，有望強(qiáng)化渠道控制力、增厚公司業(yè)績。②加速展店提升零售業(yè)務(wù)占比、零售端產(chǎn)品升級(jí)有望帶動(dòng)毛利率大幅提升。③公司將繼續(xù)深入布局目的地資源，堅(jiān)持全產(chǎn)業(yè)鏈布局，在歐洲、日本、美國、東南亞等出境游熱點(diǎn)地區(qū)，積極收購上下游資源并成立落地服務(wù)公司，通過目的地一體化戰(zhàn)略提升對(duì)資源的掌控能力，使公司服務(wù)能力和產(chǎn)品質(zhì)量的穩(wěn)定性不斷增強(qiáng)。
        ■投資建議：2018  年第三季度單季業(yè)績受泰國沉船事件、俄羅斯包機(jī)業(yè)務(wù)取消等事件性因素影響，業(yè)績?cè)鏊俚陀陬A(yù)期，但不構(gòu)成長期趨勢。下調(diào)公司2018-2020  年盈利預(yù)測為2.53/2.95/3.58  億元，考慮增發(fā)攤薄股本，對(duì)應(yīng)EPS  為0.30/0.33/0.40，給與買入-A  評(píng)級(jí)，目標(biāo)價(jià)7.50元，對(duì)應(yīng)2018  年25xPE。
        ■風(fēng)險(xiǎn)提示：突發(fā)事件（自然災(zāi)害、戰(zhàn)爭、流行病、政治）影響出境游客流量，人民幣大幅貶值降低出境游需求，整合不及預(yù)期。