>> 安信證券-永輝超市(601933)收入端維持較高增長，關(guān)注整合賦能提效空間-181031
| 上傳日期： |
2018/11/2 |
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| 313KB |
| 格式： |
pdf 共5頁 |
來源： |
安信證券 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
黃守宏 |
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2018 年單三季度，公司新開綠標店25 家、永輝生活店137 家、超級物種10 家；加上2018H1 新增云超門店45 家（閉店3 家）、永輝生活店96 家（閉店11 家）、超級物種19 家，合計共開設(shè)云超門店70 家、永輝生活店233 家、超級物種29 家。營收增長主要由展店推動，2018Q3 營收同比+20.7%，繼續(xù)維持較高增速，2018Q1-Q3 營收同比增長21.67%；分區(qū)域看，華東大區(qū)增速最快（49%），華西、安徽、河南次之（約20%-30%），福建、北京、東北增速約10%。根據(jù)少數(shù)股東損益測算，前三季度云創(chuàng)虧損約6.11 億元；考慮云創(chuàng)前三季度并表金額約2.95 億元，根據(jù)2018H1 云商虧損線性遞推做前三季度假設(shè)，折回股權(quán)激勵費用、云創(chuàng)云商虧損、資產(chǎn)減值損失、中百紅旗投資收益后，估算云超前三季度增速約15-20%。
單三季度毛利率穩(wěn)步提升。毛利率端來看，單三季度毛利率+0.7pct 至20.7%，前三季度毛利率+1.5pct 至21.8%，維持提升態(tài)勢；分區(qū)域看，福建、華西、北京、安徽、華東、河南、東北大區(qū)分別+1.32pct 至18.64%、+0.33pct 至17.27%、+0.51pct 至15.98%、+0.27pct 至15.99%、+1.28pct 至16.49%、+0.64pct 至14.80%、+0.94pct 至13.68%，仍呈現(xiàn)較好規(guī)模效應(yīng)。
費用端增長較為顯著，關(guān)注整合賦能提效空間。2018Q1-Q3，公司費用率上升比較明顯，管理費用率、銷售費用率、財務(wù)費用率各+2.2pct、1.3pct、0.4pct至16.0%、4.2%、0.1%，其中估算股權(quán)激勵費用對費率影響約1%、云創(chuàng)虧損對費率影響約1%，排除后，預(yù)計其費率上升主要由去年至今展店提速導(dǎo)致費用增加、人均工資上升及總部前期投入所致。公司以生鮮差異化定位為始，20 余載精耕供應(yīng)鏈，已成超市第四龍頭，目前全國布局初顯，且大多數(shù)區(qū)域門店密集度尚低；如今于雙線融合、行業(yè)加速集中之際，以To B、To C 雙管齊下，力求整合賦能降本提效，先后入股紅旗、中百加強供應(yīng)鏈輸出，近期與百佳中國、騰訊成立合資公司共同開拓廣東市場，未來若中臺共享及平臺化發(fā)展得以完成，盈利提升空間較大。
投資建議：公司以生鮮差異化定位為始，20 余載精耕供應(yīng)鏈，已成超市第四龍頭；在行業(yè)外資退化、內(nèi)資分化、雙線融合發(fā)展趨勢之下，攜強生鮮壁壘及當前線下最高效供應(yīng)鏈管理，既具機遇，亦有挑戰(zhàn)。云超板塊全國布局已現(xiàn)后，公司順勢而行，力促孵化迭代，并向平臺化方向衍進；待整合賦能降本增效，或充分受益于行業(yè)集中度提升，成就規(guī)模、盈利能力雙雙逆勢增長。下調(diào)盈利預(yù)測至2018-2020 年EPS 為0.13 元/股、0.21 元/股、0.30 元/股，維持“買入-A 評級”，6 個月目標價9 元。
風險提示： 1）非上市公司門店選址壁壘問題；2）區(qū)域競爭加劇；3）低線城市新業(yè)態(tài)發(fā)展超預(yù)期；4）線下門店拓展不及預(yù)期；5）龍頭合作不及預(yù)期；6）創(chuàng)新業(yè)務(wù)大幅拖累業(yè)績；7)費用端增速遠超預(yù)期；8）CPI 大幅下行風險。
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