>> 申萬宏源-恩捷股份（002812）上海恩捷略超業(yè)績承諾，并表帶動業(yè)績高增-190218
| 上傳日期： |
2019/2/18 |
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pdf 共3頁 |
來源： |
申萬宏源 |
| 評級： |
增持 |
作者： |
宋濤 |
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此前公司預(yù)告全年歸母凈利潤區(qū)間4.50-5.28 億元，業(yè)績略超預(yù)期，主要是年底上海恩捷子公司獲得政府補助。
上海恩捷實現(xiàn)并表，順利實現(xiàn)業(yè)績承諾。上海恩捷主營濕法隔膜，2017 年濕法隔膜產(chǎn)能3.2 億平，并在珠海投資擴建12 條產(chǎn)線10 億平產(chǎn)能，2018 年底產(chǎn)能將達到13.2 億平，冠絕全球。由于新能源汽車銷量的持續(xù)增長以及三元電池滲透率快速提升帶動了濕法隔膜需求不斷擴大，即使隔膜行業(yè)面臨產(chǎn)品價格下降壓力，但上海恩捷依靠規(guī)模效應(yīng)的擴大和技術(shù)的提升，成本端也在持續(xù)優(yōu)化，在其他濕法隔膜企業(yè)盈利大幅下滑的情況下，公司依然保持了高盈利能力。2018 年上海恩捷實現(xiàn)凈利潤6.58 億元（YoY+67.4%），扣除12 月底收到的與收益相關(guān)的政府補助稅前6950 萬元，凈利潤約6 億左右，超出5.55億的業(yè)績承諾。其中上海恩捷2018 年1-7 月凈利潤為2.72 億元，按自最終控制方購買的股權(quán)比例53.86%進行追溯調(diào)整后，歸屬于上市公司股東的凈利潤為1.47 億元；8-12 月凈利潤為3.86 億元，按公司實際購入上海恩捷股權(quán)比例90.08%計入歸屬于上市公司股東的凈利潤為3.47 億元，因此2018年上海恩捷歸屬于上市公司股東的凈利潤為4.94 億元。我們預(yù)計公司全年隔膜出貨量約4.7 億平，單平米盈利約1.28 元。
海外客戶持續(xù)開拓，高端產(chǎn)品對沖國內(nèi)價格下行影響。上海恩捷當(dāng)前已成為濕法隔膜龍頭企業(yè)，下游涵蓋主流動力電池企業(yè)，除國內(nèi)CATL、國軒高科、比亞迪等優(yōu)質(zhì)客戶外，海外客戶是其重點拓展方向。
公司在LG 化學(xué)、三星SDI、松下等供應(yīng)鏈持續(xù)開拓，預(yù)計2019 年海外高端產(chǎn)品將加速放量。由于海外客戶對產(chǎn)品品質(zhì)要求更高，產(chǎn)品價格較國內(nèi)高50%以上，因此海外客戶占比提升有利于弱化國內(nèi)隔膜價格持續(xù)下行的不利影響。公司在無錫投資50 億規(guī)劃建設(shè)16 條全自動進口制膜生產(chǎn)線、40 條涂布生產(chǎn)線及5 條鋁塑膜進口生產(chǎn)線，并收購江西通瑞100%股權(quán)，進一步加速產(chǎn)能擴張。公司未來進一步參與全球化競爭，擴大其龍頭優(yōu)勢。
原有主業(yè)有所下滑，未來重心向消費品領(lǐng)域轉(zhuǎn)移。上市公司原有主業(yè)為包裝行業(yè)龍頭企業(yè)，以配套煙草為主。2012-2016 年業(yè)績穩(wěn)健增長，由1.19 億增長至1.65 億，CAGR 8.5%。近兩年受行業(yè)競爭加劇導(dǎo)致主要產(chǎn)品價格下降，原材料價格上漲等因素影響，業(yè)績出現(xiàn)下滑，2017 年同比下滑5.7%，2018年歸母凈利潤0.42 億元，同比下滑73.1%，主要是收購上海恩捷股份過程中產(chǎn)生的中介費用、股份支付費用等，均有母公司承擔(dān)。公司募投項目將擴大無菌包裝及特種紙產(chǎn)能，重心轉(zhuǎn)向增速較快的消費品領(lǐng)域，未來有望重回增長軌道。
盈利預(yù)測與估值：維持“增持”評級，由于2018 年底收到政府補助，上調(diào)18 年盈利預(yù)測，暫維持2019-20年盈利預(yù)測，預(yù)計2018-20 年歸母凈利潤5.36（原值4.95）、8.40、11.33 億元，EPS 1.13、1.77、2.39 元，對應(yīng)PE 45X、29X、21X。
風(fēng)險提示：產(chǎn)能釋放低于預(yù)期，行業(yè)競爭加劇導(dǎo)致產(chǎn)品價格大幅下滑
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