>> 海通證券-中順潔柔(002511)公司公告點評：營收快速增長,高漿價致短期盈利回落-190304
| 上傳日期： |
2019/3/5 |
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| 格式： |
pdf 共4頁 |
來源： |
海通證券 |
| 評級： |
優(yōu)于大市 |
作者： |
衣楨永，曾知，趙洋 |
| 下載權(quán)限： |
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長期成長空間來看，線下GT渠道方面，2800個縣市目前覆蓋1700個，渠道擴張空間仍然存在，且公司在2018年12月公布未來三年激勵計劃，目標以2017年營收為基數(shù)，2019-2021年營收增長率不低于41.6%、67.09%、94.03%，根據(jù)我們測算，2021年有望達到90億以上。
高漿價導(dǎo)致毛利率有所回落：木漿占生產(chǎn)成本約40%-60%，是最主要的原材料，2018Q1-2018Q3漿價一直處于歷史高位（其中針葉槳和闊葉槳價格均在900美元/噸、800美元/噸左右），另外2018年5月-10月人民幣兌美元匯率從1：6.3上升至1：6.9，美元升值也導(dǎo)致采購漿價成本的上升，這些導(dǎo)致2018年前三季度毛利率的逐漸回落，且利潤增速小于收入增速。
預(yù)計2019年毛利率將企穩(wěn)回升：受到2018Q4季度下游造紙需求疲弱以及產(chǎn)能供給增加的影響，2018年11月開始漿價進入快速下跌通道，其中2018年11月、12月漿價合計下跌100-150美金/噸，跌幅均在10%以上，目前2019年1季度的漿價中樞已低于2018年水平，并且考慮到近年來生活用紙行業(yè)格局逐漸向好，因此我們預(yù)計漿價下跌會使毛利率企穩(wěn)回升。
團隊激勵到位，職業(yè)經(jīng)理人模式已顯成效：自2015年嘗試經(jīng)理人模式以來，公司引進包括銷售、生產(chǎn)、研發(fā)、運營、電商等專業(yè)化人才，過去幾年這種模式的嘗試已證明有效，并且對公司治理結(jié)構(gòu)有明顯改善；此外公司在2018年12月推出激勵方案，涉及公司高級管理人員、中層管理人員及核心技術(shù)（業(yè)務(wù)）人員等，我們認為，這有望增加未來業(yè)績的確定性。
盈利預(yù)測與評級：我們預(yù)計2019-2020年凈利潤5.0億、6.1億元，同比增速23.8%，22.3%，目前PE估值對應(yīng)23倍、19倍，作為A股生活用紙最純正標的，給予公司19年22-25倍PE估值，對應(yīng)合理價值區(qū)間8.58~9.75元，給予"優(yōu)于大市"評級。
風(fēng)險提示：（1）原材料價格上漲風(fēng)險；（2）營銷渠道改善不及預(yù)期；（3）產(chǎn)能釋放不及預(yù)期，產(chǎn)能利用率下降。
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