>> 招商證券-新華保險(xiǎn)(601336)業(yè)績(jī)高速增長(zhǎng)，轉(zhuǎn)型積蓄力量-190321
| 上傳日期： |
2019/3/22 |
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| 格式： |
pdf 共14頁 |
來源： |
招商證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
強(qiáng)烈推薦 |
作者： |
鄭積沙，劉雨辰 |
| 下載權(quán)限： |
此報(bào)告為加密報(bào)告 |
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18 年業(yè)績(jī)高速增長(zhǎng)，19 年值得期待。2018 年歸母凈利潤(rùn)79 億，同比+47%，預(yù)計(jì)是上市險(xiǎn)企最高業(yè)績(jī)?cè)鏊?，主要原因在于：?）準(zhǔn)備金大幅少提。750天均線上移的背景下，公司逆勢(shì)增提50 億準(zhǔn)備金，而去年同期為83 億，少提30 億助推利潤(rùn)大幅增長(zhǎng)；（2）總投資收益率下跌幅度低于市場(chǎng)預(yù)期，總投資收益率僅下降0.6 個(gè)百分點(diǎn)，公允價(jià)值變動(dòng)損益-4 億，略超預(yù)期，但值得注意的是，公司可供出售金融資產(chǎn)公允價(jià)值下降，隱藏了部分浮虧。展望2019 年，利潤(rùn)增速有望保持較高增速。首先，資本市場(chǎng)明顯回暖，有望扭轉(zhuǎn)資產(chǎn)端頹勢(shì)；其次，長(zhǎng)期保障類產(chǎn)品大幅增長(zhǎng)，預(yù)計(jì)剩余邊際余額和攤銷也將明顯提升；最后，2018 年準(zhǔn)備金逆市增提50 億，同時(shí)2019 年750 天曲線（20 年期）三種假設(shè)下分別變動(dòng)-4 BP、1 BP、7BP，貢獻(xiàn)業(yè)績(jī)彈性高達(dá)29%、52%、79%積蓄力量。因此我們認(rèn)為三者疊加將助推利潤(rùn)維持高速增長(zhǎng)。
堅(jiān)定轉(zhuǎn)型發(fā)展，價(jià)值穩(wěn)定增長(zhǎng)。
（1）NBV 由負(fù)轉(zhuǎn)正，價(jià)值率提升是主因。NBV 122 億，同比+1.2%，中報(bào)增速為-9%，由負(fù)轉(zhuǎn)正的核心驅(qū)動(dòng)力在于價(jià)值率的提升。公司堅(jiān)持健康險(xiǎn)戰(zhàn)略，高價(jià)值率的產(chǎn)品占首年保費(fèi)的比重提升至58.7%，推動(dòng)NBV Margin 由39.7%提升至47.9%，貢獻(xiàn)NBV 增長(zhǎng)21%，彌補(bǔ)新單的降幅。價(jià)值率逐年改善的原因在于，較中報(bào)的55.5%進(jìn)一步提升。展望2019 年，人力隊(duì)伍夯實(shí)、開門紅主打健康險(xiǎn)產(chǎn)品策略的轉(zhuǎn)變，二者共振助推新單和價(jià)值率的進(jìn)一步改善，因此我們預(yù)計(jì)全年有望實(shí)現(xiàn)10%的增速。同時(shí)一季度銷售高價(jià)值率產(chǎn)品效果明顯，預(yù)計(jì)一季度價(jià)值增長(zhǎng)超預(yù)期。
（2）內(nèi)含價(jià)值增長(zhǎng)略低于預(yù)期，投資偏差是主要拖累因素。EV 1832 億，同比+13%，稍低于市場(chǎng)預(yù)期，主要原因在于投資偏差負(fù)向貢獻(xiàn)。預(yù)期回報(bào)和新業(yè)務(wù)價(jià)值分別貢獻(xiàn)9.2%、8%；營(yíng)運(yùn)偏差貢獻(xiàn)2%，分公司自主經(jīng)營(yíng)模式成效顯著。但投資偏差-59 億，拖累EV 增速4%，資本市場(chǎng)下挫導(dǎo)致綜合投資收益率較低。但營(yíng)運(yùn)假設(shè)及經(jīng)濟(jì)假設(shè)變動(dòng)合計(jì)拖累1.6%，更為保守的假設(shè)為公司內(nèi)含價(jià)值的增長(zhǎng)積蓄力量。展望2019 年，預(yù)計(jì)EV 增長(zhǎng)17%。預(yù)期回報(bào)保持穩(wěn)定（+9%），新業(yè)務(wù)價(jià)值增速回暖助推其拉動(dòng)作用仍顯著（預(yù)計(jì)+8%），而投資偏差受益資本市場(chǎng)回暖有望改善（預(yù)計(jì)+0%），而營(yíng)運(yùn)偏差假設(shè)、分紅保持穩(wěn)定，分別為+1%、-1%，則保守估計(jì)2019 年EV 增長(zhǎng)17%。
負(fù)債端：堅(jiān)持長(zhǎng)期保障類產(chǎn)品和健康人力戰(zhàn)略，轉(zhuǎn)型成果顯著。產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，健康險(xiǎn)長(zhǎng)期險(xiǎn)首年保費(fèi)占比高達(dá)58.7%，同比提升26 個(gè)百分點(diǎn)，較中報(bào)再提升3 個(gè)百分點(diǎn)，健康險(xiǎn)的高占比推動(dòng)價(jià)值率大幅提高。代理人隊(duì)伍量質(zhì)提升，規(guī)模達(dá)到37 萬，同比+6%，預(yù)計(jì)為行業(yè)較高增速，且舉績(jī)率仍提升6個(gè)百分點(diǎn)至52.8%，得益于過去三年的轉(zhuǎn)型建設(shè)，高層代理人的穩(wěn)定為后續(xù)隊(duì)伍的擴(kuò)張?zhí)峁┰鷮?shí)的基礎(chǔ)，我們預(yù)計(jì)2019 年公司代理人規(guī)模將逆勢(shì)擴(kuò)張。
資產(chǎn)端：2018 年凈投資收益率5%，同比下降0.1 個(gè)百分點(diǎn)，同期平安為5.2%。總投資收益率4.6%，同比下降0.6 個(gè)百分點(diǎn)。2018 年資本市場(chǎng)大幅調(diào)整，導(dǎo)致權(quán)益類資產(chǎn)虧損擴(kuò)大，證券買賣價(jià)差、公允價(jià)值變動(dòng)損益、資產(chǎn)減值損失分別為-9 億、-4 億、-18億，均較去年明顯惡化?？紤]到可供出售金融資產(chǎn)變動(dòng)的損失，同時(shí)根據(jù)內(nèi)含價(jià)值中負(fù)向的投資偏差，我們認(rèn)為公司的綜合投資收益率將低于總投資收益率。2019 年權(quán)益市場(chǎng)的明顯回暖有望扭轉(zhuǎn)資產(chǎn)端頹勢(shì)，我們維持投資收益率的較好預(yù)期。
投資建議：維持公司強(qiáng)烈推薦評(píng)級(jí)。
公司2018 年年報(bào)不乏亮點(diǎn)：（1）利潤(rùn)同比增長(zhǎng)較快；（2）負(fù)債結(jié)構(gòu)持續(xù)改善推動(dòng)價(jià)值率明顯提升；（3）隊(duì)伍規(guī)模穩(wěn)定增長(zhǎng)，質(zhì)量逐步提升；（4）內(nèi)含價(jià)值增長(zhǎng)略低于預(yù)期但均為短期因素影響，新業(yè)務(wù)價(jià)值增長(zhǎng)基本符合預(yù)期。考慮管理層變動(dòng)，公司經(jīng)營(yíng)成績(jī)實(shí)屬不易。
展望2019 年：（1）管理層和戰(zhàn)略方向的明確是股價(jià)向上的最大催化劑，如果有超預(yù)期的經(jīng)營(yíng)規(guī)劃和舉措將有力支撐公司估值
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