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工商銀行2018  年實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)2977  億元，同比+4.1%，增速較前三季度下降1.0  個(gè)百分點(diǎn)，較2017  年上升1.3  個(gè)百分點(diǎn)。對(duì)公司業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)貢獻(xiàn)最大的是利息凈收入（同比+9.7%），貢獻(xiàn)率達(dá)到17.6%。其中，規(guī)模因素及利率因素貢獻(xiàn)率分別為10.7%、7.0%，因此，規(guī)模擴(kuò)張是業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)最重要的拉動(dòng)力。而資產(chǎn)減值損失同比+26.5%，拖累業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)（貢獻(xiàn)率-11.8%）。
        存貸款增速提升，資本充足率較高。截至2018  年末，工商銀行貸款余額為1.5  萬(wàn)億元，同比+8.3%，增速較三季度上升0.4  個(gè)百分點(diǎn)；存款余額2.1  萬(wàn)億，同比+11.4%，連續(xù)四個(gè)季度上升，工行在存款端優(yōu)勢(shì)明顯。資本補(bǔ)充方面，公司1100  億元二級(jí)資本債已獲批，核心一級(jí)資本充足率環(huán)比上升0.50  個(gè)百分點(diǎn)至12.98%，在上市銀行中僅次于江陰銀行和建設(shè)銀行，資產(chǎn)規(guī)模擴(kuò)張仍有較大空間。
        息差同比改善，資產(chǎn)端收益率顯著上升。工行18  年凈息差為2.30%，與18年上半年持平，較2017  年上升8  個(gè)BP。生息資產(chǎn)收益率、計(jì)息負(fù)債成本率分別為3.81%、1.65%（2017：3.67%、1.57%），生息資產(chǎn)收益率上升幅度更大，主要原因是貸款利率及同業(yè)資產(chǎn)利率顯著提升，短期貸款利率大幅提升31  個(gè)BP。
        不良率持續(xù)下降，逾期貸款同比減少。2018  年末不良率為1.52%，環(huán)比三季度下降1  個(gè)BP，同比下降3  個(gè)BP。公司貸款不良率有所上升，但其占總貸款比重下降（2018：61.0%；2017：62.8%）；不良率較低（2018:0.71%;2017:0.90%）且繼續(xù)下降的個(gè)人貸款占比提升。18  年工行不良貸款核銷1088  億元，同比增長(zhǎng)超過(guò)50%，貸款核銷力度較大。關(guān)注貸款率也明顯降低，由18  年上半年末的3.23%降至2.92%。逾期貸款及逾期90  天以上貸款同比減少，占比分別降至1.75%、1.16%。
        投資建議：工行存貸款增速提升，息差同比改善帶來(lái)利息凈收入快速增長(zhǎng)；資本補(bǔ)充繼續(xù)，未來(lái)規(guī)模擴(kuò)張空間大；不良持續(xù)改善，逾期貸款減少。預(yù)計(jì)19/20年歸母凈利潤(rùn)YOY  分別為4.7%/4.6%，對(duì)應(yīng)BVPS7.1/7.7  元，現(xiàn)價(jià)0.77/0.71  倍PB。2019  年目標(biāo)價(jià)6.4  元，對(duì)應(yīng)0.9  倍PB，現(xiàn)價(jià)空間19%，給予“增持”評(píng)級(jí)。
        風(fēng)險(xiǎn)提示：宏觀經(jīng)濟(jì)下行的風(fēng)險(xiǎn)；嚴(yán)監(jiān)管的政策風(fēng)險(xiǎn)；信用風(fēng)險(xiǎn)；市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)。