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運(yùn)力優(yōu)化：公司從2018  年10  月份開(kāi)始，把所有東京相關(guān)的航線大部分換成寬體機(jī)，局部增強(qiáng)運(yùn)力。11  月，公司調(diào)減部分效益差、成本高的長(zhǎng)航線，優(yōu)化航線結(jié)構(gòu)。價(jià)格調(diào)升：公司根據(jù)民航局政策，對(duì)重點(diǎn)航線進(jìn)行了運(yùn)價(jià)調(diào)升：公司四季度單位RPK  營(yíng)業(yè)收入為0.61  元/客公里，同比增長(zhǎng)12%。
        客運(yùn)：RPK、ASK  增幅擴(kuò)大，票價(jià)提升帶動(dòng)客公里收益改善。18  年，公司ASK  同比+10.4%；RPK+9.7%；客公里收益0.55  元（+2.9%）；客座率80.6%（-0.54pct）。
        貨運(yùn)：盈利小幅提升。18年，公司ATK同比+6.9%；RTK同比+5.5%，F(xiàn)LF56.0%（-0.7pct）；噸公里收益1.43  元（+5.4%），其中國(guó)內(nèi)1.19  元（+1.3%）。
        油價(jià)匯率雙重打擊，業(yè)績(jī)改善被掩蓋。18  年，布倫特原油以及國(guó)航原油采購(gòu)均價(jià)均大幅上漲，航油成本385  億元（+35.5%）；人民幣貶值導(dǎo)致匯兌損失23.8  億元。但若排除外部油匯擾動(dòng)，公司成本端、盈利端改善明顯：  18  年公司單位ASK  扣油營(yíng)業(yè)成本為0.28  元(-3.3%)；公司18  年扣匯利潤(rùn)總額為123.4  億元，同比增長(zhǎng)高達(dá)44.4%，顯示出票價(jià)改革下較強(qiáng)的盈利潛力。
        運(yùn)力引進(jìn)穩(wěn)步增長(zhǎng)，完善四角菱形布局。截止18  年底，公司機(jī)隊(duì)規(guī)模達(dá)到684  架（664  架客機(jī)+15  架貨機(jī)+5  架公務(wù)機(jī)），公司計(jì)劃19/20/21  凈增55/46/5架，客機(jī)隊(duì)增速8.3%/6.4%/0.7%。公司以北京首都國(guó)際機(jī)場(chǎng)為主基地，未來(lái)天合聯(lián)盟整體搬遷至北京新機(jī)場(chǎng)運(yùn)營(yíng)，強(qiáng)化國(guó)航主樞紐優(yōu)勢(shì)；同時(shí)不斷完善以北京、成都、上海和深圳為節(jié)點(diǎn)的四角菱形網(wǎng)絡(luò)結(jié)構(gòu)。
        投資建議：航空屬于周期性行業(yè)，是供需、油價(jià)、匯率三重周期疊加的結(jié)果，疊加B737MAX  暫停史航認(rèn)證，將導(dǎo)致短期運(yùn)力供給短缺，票價(jià)改革迎來(lái)第三航季，19  年航空業(yè)基本面迎來(lái)向上拐點(diǎn)。我們預(yù)測(cè)國(guó)航19/20  年EPS  分別為0.86、1.06  元，對(duì)應(yīng)當(dāng)前股價(jià)PE  分別為12.6、10.2  倍。外圍風(fēng)險(xiǎn)逐步出清，行業(yè)景氣度預(yù)期回升，國(guó)航樞紐網(wǎng)絡(luò)、成本控制使得業(yè)績(jī)有超預(yù)期可能，給予“強(qiáng)烈推薦-A”評(píng)級(jí)，目標(biāo)價(jià)14.0  元。