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價(jià)格方面，考慮全年76%的自營(yíng)率，申通單件快遞收入1.85  元，同比下降0.33元，其中，面單單價(jià)下降0.07  元（-10%）,中轉(zhuǎn)單價(jià)下降0.26  元（-18%）。報(bào)告期內(nèi)，申通快遞收入166.95  億元，同增32.97%。
        單件快遞成本下降0.32  元，單件快遞毛利保持在較高水平
        成本端，考慮全年76%的自營(yíng)率，單件快遞成本為1.36  元，同比下降0.32元，其中單件面單成本下降0.02  元，單件中轉(zhuǎn)成本下降0.3  元；成本的顯著下降主要源于中轉(zhuǎn)直營(yíng)化后，公司對(duì)干線中轉(zhuǎn)的全網(wǎng)協(xié)調(diào)能力有所改善。
        綜上，公司全年快遞單件毛利0.5  元，同比下降僅0.03  元；不計(jì)自營(yíng)率單件毛利0.53  元，同比下降0.06  元。報(bào)告期內(nèi)，公司并表冷鏈、倉配在內(nèi)的多項(xiàng)新業(yè)務(wù)，該類業(yè)務(wù)單件毛利和2017  年其它業(yè)務(wù)單件毛利持平。
        中轉(zhuǎn)直營(yíng)后產(chǎn)能優(yōu)化加速，成本端有望迎來進(jìn)一步改善
        2018  年三費(fèi)同比增長(zhǎng)22.14%，略高于毛利18.3%的增速，單件三費(fèi)下降0.01  元；公司單件扣非歸母凈利0.34  元，保持在較高位；排除去年快捷減值影響，單件扣非凈利同比下降約0.04  元。從季度趨勢(shì)來看，排除快捷減值影響的扣非歸母凈利增速在18Q4  稍有回落（同比增速預(yù)計(jì)為11%），預(yù)計(jì)主要是因?yàn)楫a(chǎn)能優(yōu)化加速，運(yùn)力和設(shè)備更新帶來短期成本上漲。報(bào)告期內(nèi)，公司干線運(yùn)輸車輛自營(yíng)率提升至65.68%，新上線全自動(dòng)分揀機(jī)器人或者交叉帶分揀設(shè)備33  套。隨著對(duì)運(yùn)力使用的調(diào)整，規(guī)模效應(yīng)的顯現(xiàn)，成本有望進(jìn)一步下行。
        投資建議：快遞量增速全面回升，成本端有望迎來進(jìn)一步改善
        中轉(zhuǎn)直營(yíng)化推動(dòng)業(yè)務(wù)增速重回正軌；產(chǎn)能升級(jí)舉措短期內(nèi)抬升了公司的固定成本，但中長(zhǎng)期來看，公司將充分受益于規(guī)模效應(yīng)下單位成本的加速優(yōu)化。預(yù)計(jì)公司19-21  年凈利潤(rùn)分別為21.05/25.52/31.04  億元，  同比增長(zhǎng)2.7%/21.2%/21.6%；對(duì)應(yīng)EPS  分別為1.38、1.67、2.03  元/股，對(duì)應(yīng)當(dāng)前股價(jià)PE  分別為18.90x、13.21x、10.86x。綜合可比公司估值，公司2019  年合理PE  水平為20  倍，對(duì)應(yīng)當(dāng)前合理價(jià)值為27.5  元/股。維持“買入”評(píng)級(jí)。
        風(fēng)險(xiǎn)提示：業(yè)務(wù)量增速不達(dá)預(yù)期，運(yùn)輸、人工等成本大幅上漲、價(jià)格戰(zhàn)