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19Q1  公司凈利率為10.61%，同比降低0.32  個PCT，我們認(rèn)為主要由于費(fèi)用率提升，一方面行業(yè)競爭加劇導(dǎo)致公司加大費(fèi)用投入，另一方面由于公司加大對華東和華南等新開發(fā)市場的費(fèi)用投放。
        行業(yè)競爭加劇，公司短期內(nèi)利潤或?qū)⒊袎?br>        我們認(rèn)為公司收入有望延續(xù)穩(wěn)定增長。（1）公司積極推動渠道下沉，天津工廠產(chǎn)能利用率提升有望推動華北、東北等成熟市場收入穩(wěn)健增長；（2）公司擬發(fā)行可轉(zhuǎn)債募資投資江蘇、四川、青島和浙江產(chǎn)能建設(shè)，預(yù)計(jì)2020  年可建成投產(chǎn)，有望提升銷售半徑和銷售網(wǎng)點(diǎn)覆蓋率，推動華東和西南地區(qū)收入較快增長。公司主要競爭對手18  年主要在福建和東北地區(qū)銷售，19  年將在全國進(jìn)行產(chǎn)品推廣，在市場開拓初期將加大品牌宣傳和費(fèi)用投入。我們認(rèn)為19  年行業(yè)競爭加劇將導(dǎo)致公司費(fèi)用率提升，公司開拓新開發(fā)市場以及渠道下沉也將帶來費(fèi)用提升，短期內(nèi)公司利潤或?qū)⒊袎?。長期來看，公司在面包行業(yè)深耕多年，產(chǎn)品性價(jià)比高，供應(yīng)鏈管理能力強(qiáng)，龍頭地位難以撼動；公司募投項(xiàng)目投產(chǎn)后，運(yùn)輸半徑縮短，運(yùn)輸費(fèi)用有望降低，規(guī)模效應(yīng)將進(jìn)一步顯現(xiàn)，疊加產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級，公司盈利能力仍將提升。
        盈利預(yù)測  我們預(yù)計(jì)19-21  年公司收入57.14/66.95/78.16  億元，凈利潤7.54/8.92/10.59  億元，EPS  為1.60/1.90/2.25  元/股，對應(yīng)PE  為34/29/24  倍。目前和公司同為食品板塊的調(diào)味品龍頭PE（TTM）為46-54倍，我們認(rèn)為公司估值仍有提升空間，給予公司19  年37  倍PE，對應(yīng)合理價(jià)值59  元/股，維持增持評級。
        風(fēng)險(xiǎn)提示  行業(yè)競爭加劇，公司市場推廣費(fèi)用超預(yù)期；新市場銷售情況低于預(yù)期；公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級或低于預(yù)期；食品安全問題。