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我們略調(diào)整19-20年EPS至1.04、1.14，給予19年25倍PE，調(diào)整目標(biāo)價(jià)至26元，維持“審慎推薦-A”評級。
        18Q4增長提速，全年報(bào)表靚麗收官。洽洽發(fā)布18年報(bào)，全年?duì)I收41.91億元（+16.5%），歸母凈利4.33億元（+35.58%），其中單Q4營收12.87億元（同比+17.81%），歸母凈利潤1.3億（+56.87%）。18年全年毛利率  31.16%（+1.27pct），銷售費(fèi)用率  13.58%（+0.01pct），管理費(fèi)用率  5.75%（-0.08pct）。凈利率達(dá)10.33%(+1.4%)，主因系提價(jià)及堅(jiān)果規(guī)模效應(yīng)初現(xiàn)拉動(dòng)。18年現(xiàn)金回款增長18.22%，增長穩(wěn)健，ROE提升近3%至13.55%，經(jīng)營改善明顯。
        新品表現(xiàn)亮眼，堅(jiān)果突破瓶頸。從品類拆分情況來看，瓜子類銷售額達(dá)到28億，同比增長12%，其中藍(lán)袋產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)含稅收入7.1億，同比增長34%；而傳統(tǒng)紅袋、原香系列經(jīng)7月底提價(jià)后量價(jià)齊升，估算全年實(shí)現(xiàn)7%增速。每日堅(jiān)果黃袋全年銷售收入達(dá)到5億，超級單品雛形初現(xiàn)。新品山藥脆片5月開始試銷，6、7月份推出后表現(xiàn)良好，全年貢獻(xiàn)6000萬收入。渠道拆分來看，公司線上銷售發(fā)力，全年電商收入達(dá)到2.8億元，同比增長42.74%，每日堅(jiān)果、山藥脆片均開發(fā)線上產(chǎn)品；海外市場同比增長11%，新開辟俄羅斯、中亞等海外空白市場；國內(nèi)市場中，東部市場發(fā)展迅速，同比增長34%。
        提價(jià)帶動(dòng)毛利上升，盈利能力明顯改善。分品類來看，瓜子類毛利率35.20%（同比+1.71%），堅(jiān)果類毛利率19.17%（同比+2.95%），毛利率較往年有良好改善，系公司對原香等八個(gè)品類提價(jià)6%-14.5%，及堅(jiān)果上量之后初步顯示規(guī)模效應(yīng)所致。展望未來2-3年，19H1公司仍然享有提價(jià)紅利，而堅(jiān)果的毛利率亦有較大的提升空間，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級有望帶動(dòng)企業(yè)盈利能力持續(xù)推升。
        回購股份用于激勵(lì)，凝聚力逐步增強(qiáng)。公司公告回購股份用于股權(quán)激勵(lì)及轉(zhuǎn)換公司發(fā)行的可轉(zhuǎn)債，額度在5,000萬元-10,000萬元之間，價(jià)格不超過30元，若按回購資金總額上限、價(jià)格上限進(jìn)行測算，預(yù)計(jì)回購股份總額為333萬股，占總股本0.66%。近年來公司內(nèi)外并舉實(shí)施管理改革，對內(nèi)落實(shí)阿米巴管理模式，以  BU  考核+業(yè)績  PK帶動(dòng)全員激勵(lì)，通過公開競聘晉升人才，并且以員工持股綁定核心員工，若后續(xù)股權(quán)激勵(lì)進(jìn)一步落地，有望進(jìn)一步提升企業(yè)積極性和公司凝聚力，助益公司實(shí)現(xiàn)戰(zhàn)略規(guī)劃。
        投資建議：18毛利率改善業(yè)績彈性較大，19-20戰(zhàn)略清晰，激勵(lì)水平逐步提升，維持“審慎推薦-A”評級。18年順利收官，收入老品復(fù)蘇，堅(jiān)果放量成長，提價(jià)催化毛利率改善帶動(dòng)利潤彈性，展望未來幾年，公司以“瓜子+堅(jiān)果”為兩大核心業(yè)務(wù)，五年戰(zhàn)略清晰，激勵(lì)水平逐步提升，核心競爭力不斷強(qiáng)化。我們略調(diào)整19-20年EPS至1.04、1.14，給予19年25倍PE，調(diào)整目標(biāo)價(jià)至26元，維持“審慎推薦-A”評級。
        風(fēng)險(xiǎn)提示：產(chǎn)品競爭趨于激烈、消費(fèi)環(huán)境疲軟