>> 方正證券-中國人壽（601628）新單、價值與投資共振，人身險邏輯驗真-190418
| 上傳日期： |
2019/4/19 |
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pdf 共4頁 |
來源： |
方正證券 |
| 評級： |
強烈推薦 |
作者： |
左欣然 |
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2）準(zhǔn)備金釋放帶來一定利潤增量：經(jīng)測算，截至 19Q1 末，十年期國債到期收益率的 750 天移動平均值為 3.38%，較 18Q1 末的 3.30%上移 8bps，預(yù)計傳統(tǒng)險準(zhǔn)備金折現(xiàn)率假設(shè)上調(diào)、保險合同準(zhǔn)備金計提減少，將為公司利潤帶來一定增量。
3）股債市場齊回溫，投資端邊際改善：2018 年權(quán)益市場下行，公司資產(chǎn)減值損失計提標(biāo)準(zhǔn)嚴(yán)格，公允價值變動損失 81 億元，同比減少 120 億元；可供出售金融資產(chǎn)減值損失 82 億元，同比增加 55 億元，導(dǎo)致總投資收益率同比-1.9pct 至 3.3%、（測算）綜合投資收益率同比-1.5pct 至 3.1%，對利潤侵蝕嚴(yán)重。19Q1權(quán)益市場觸底回升，預(yù)計公司 18 年權(quán)益類資產(chǎn)浮虧已基本消化；同時，十年期國債到期收益率企穩(wěn)回升，充分緩解了到期資產(chǎn)再配置壓力，預(yù)計 19Q1 總投資收益率將實現(xiàn)較大幅回升。
業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)調(diào)整力度加大，價值提升可期。
1）銀保轉(zhuǎn)型成功，躉交大幅壓降，為 2019 年業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)奠定良好基礎(chǔ)。2018 年，公司低價值率的銀保躉交保費僅 98 億元，同比顯著壓縮 510 億元(也即 YoY-84%)，未來將助力價值率提升；個險和期交業(yè)務(wù)改善明顯，個險新單、期交保費占比分別53%、61%，同比+8pct、10pct。
2）新單高增長，NBVM 預(yù)計同比提升，助力 NBV 增幅超新單。公司 2019“開門紅”堅持“價值突出、多元發(fā)展”，在提前鎖定利差的前提下，銷售定價利率為 4.025%“鑫享金生 A 款”，但該產(chǎn)品 NBVM 高于 2018 開門紅產(chǎn)品。盡管 Q1 銷售安排有分化，但公司并未忽視高價值率的保障型產(chǎn)品銷售，預(yù)計 19Q1增速達(dá)兩位數(shù)。19Q1 新單高增、NBVM 提升，預(yù)計 NBV 增幅超新單。公司將于 Q2 開始聚焦保障型產(chǎn)品的銷售，新單增長或優(yōu)于 Q1。同時，Q3、Q4 依然以價值為中心，將同時發(fā)展保障型和儲蓄型產(chǎn)品，2019 年新單與 NBV 增長有望優(yōu)于同業(yè)。
浮虧基本消化，投資端將迎確定性改善。權(quán)益市場觸底回升，19Q1 滬深 300 增幅近 30%；3 月社融超預(yù)期，企業(yè)融資需求釋放，助力無風(fēng)險利率抬升，截至目前，十年期國債到期收益率逾 3.39%，較年初提升 20bps。因此，我們假設(shè)債券收益率 4.5%、股票+基金收益率 5%，則國壽 2019 年總投資收益率約 5.1%；若權(quán)益類資產(chǎn)收益率達(dá) 10%，則總投資收益率將實現(xiàn) 5.6%。
投資建議：渠道與期限轉(zhuǎn)型初見效，19 年產(chǎn)品策略以價值為先，NBV 有望實現(xiàn)顯著改善，2019 年大概率出現(xiàn)業(yè)績反轉(zhuǎn)。產(chǎn)品結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型正當(dāng)時，2018 年健康險躉交保費占比仍較高，轉(zhuǎn)型尚待時間驗真。同時，精算假設(shè)較同業(yè)更激進(jìn)（風(fēng)險貼現(xiàn)率 10%，同業(yè)為 11%）、而實際投資收益率偏低，或存在一定預(yù)期差。公司目前股價對應(yīng) 2019-2021 年 P/EV 分別 0.9x、0.8x、0.7x。三大戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型下，公司有望實現(xiàn)業(yè)績反轉(zhuǎn)，維持強烈推薦評級。
風(fēng)險提示：利率持續(xù)走低、市場劇烈波動,投資收益大幅下滑;保費增長不及預(yù)期、轉(zhuǎn)型推進(jìn)不及預(yù)期。
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