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分品類看，Q1定制家具、配套品、020引流收入分別增7.8%、19%、14%。整裝業(yè)務(wù)收入6200萬(wàn)元，截止一季度末，Homkoo整裝云會(huì)員數(shù)量已超過(guò)1400家；剔除整裝業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)影響，我們估計(jì)傳統(tǒng)業(yè)務(wù)Q1增長(zhǎng)約10%，也表明整裝業(yè)務(wù)對(duì)公司的收入貢獻(xiàn)逐步體現(xiàn)。分渠道看，加盟、直營(yíng)渠道收入分別增長(zhǎng)19%、4%，加盟渠道一二線城市占比約36%，三四五線城市占比約64%。渠道拓展方面，Q1加盟店凈增78家至2178家（其中自營(yíng)城市加盟店96家），直營(yíng)店凈減少1家至100家。第二代全屋定制的推出，帶動(dòng)公司客戶數(shù)Q1同比增長(zhǎng)3%至約7.7萬(wàn)。
        2、毛利率略降，費(fèi)用率同比明顯改善
        Q1公司整體毛利率41.59%，同比降0.55ct，毛利率有所下滑主要因整裝、配套品以及加盟營(yíng)收占比提升所至；其中，我們估計(jì)加盟、直營(yíng)渠道毛利率同比均基本穩(wěn)定。四季度以來(lái)公司加大費(fèi)用優(yōu)化力度，成效在一季度逐步體現(xiàn)，Q1整體費(fèi)用率同比降4.1pct，其中，銷售、管理+研發(fā)、財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別同比降1.72pct、3.4pct、0.17pct，預(yù)計(jì)全年費(fèi)用率仍有一定優(yōu)化空間。一季度公司經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流量?jī)纛~同比減少39.34%。
        3、2019強(qiáng)化核心、整裝創(chuàng)新價(jià)值，維持"強(qiáng)烈推薦-A"評(píng)級(jí)
        公司直營(yíng)模式、O2O和Shopping  Mall渠道三大武器構(gòu)筑經(jīng)營(yíng)壁壘，19年推出"智善智美"第二代全屋定制，持續(xù)革新定制商業(yè)模式；同時(shí)繼續(xù)加速推進(jìn)整裝業(yè)務(wù)，加大整裝云會(huì)員招募、賦能服務(wù)，未來(lái)有望逐步形成新的增長(zhǎng)極。預(yù)計(jì)2019~2021年歸母凈利分別為5.7億元、6.6億元、7.9億元，同比分別增長(zhǎng)20%、16%、20%，目前股價(jià)對(duì)應(yīng)19年P(guān)E為31x，維持"強(qiáng)烈推薦-A"評(píng)級(jí)。
        風(fēng)險(xiǎn)提示：地產(chǎn)調(diào)控加劇、加盟商渠道擴(kuò)張低于預(yù)期。