>> 德邦證券-中國國旅(601888)18年費用計提影響業(yè)績，19Q1略超預期-190429
| 上傳日期： |
2019/5/13 |
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| 格式： |
pdf 共3頁 |
來源： |
德邦證券 |
| 評級： |
增持 |
作者： |
王湉湉 |
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單四季度，營收 129.11 億元/+71.3%，歸母凈利 3.9 億元/-37.4%，扣非后歸母凈利 4.51 億元-20.9%。19Q1 實現(xiàn)營收137 億元/+54.72%，歸母凈利 23.06 億元/+98.8%，扣非后歸母凈利 15.9 億元/+37.37%。
公司全年營業(yè)收入和單四季度營業(yè)收入增長符合預期。拆分來看，三亞實現(xiàn)營業(yè)收入 80.1 億元/+31.66%，貢獻凈利約 11.1 億元。首都機場免稅店（T2&T3）實現(xiàn)營業(yè)收入 73.89 億元，貢獻凈利約 1.8 億元；日上上海實現(xiàn)營業(yè)收入 104.5 億元，貢獻凈利約 4.7 億元。
并表日上，規(guī)模之下免稅業(yè)務毛利大增，業(yè)績不及預期或因費用計提。2018年全年毛利率 41.46%/大幅提升 11.64pct，主要是免稅業(yè)務在日上并表之后規(guī)模提升，毛利不斷提升。銷售費用率 24.68%/+12.2pct，管理費用率 3.41%/-0.41pct，財務費用率-0.01%/+0.5pct。銷售大幅提升的原因主要是并表日上以后機場免稅業(yè)務的銷售費用較高。財務費用率提升主要系匯兌損失所致。此次歸母凈利同比增長 24.39%，低于預期，預估或因一次性費用計提，（1）四季度獎金計提費用較高，免稅業(yè)務促銷、消費者積分計提。（2）三亞存貨部分跌價計提費用。（3）2018 年增加長期待攤費用 2.33 億元，并且攤銷 1.17億元，主要來自香港和廣州機場的改造支出。
Q1 業(yè)績增長略超市場預期。Q1 扣除非經(jīng)常性損益后業(yè)績?nèi)栽鲩L 37.37%，非經(jīng)常性損益主要是轉(zhuǎn)讓國旅總社帶來的約 7 億投資收益。2019Q1 毛利率49.45%/+9.98pct。銷售費用率 27.84%/+9.89pct，管理費用率 2.07%/-0.54pct，財務費用率-0.22%/+0.84pct。銷售費用率提升主要系是機場租賃費用增加所致，財務費用凈收入減少仍是匯兌損益影響所致。預估日上上海實現(xiàn)營收約 39 億元，首都機場實現(xiàn)營收約 25 億元，三亞實現(xiàn)營收約 34 億元。
投資建議：維持“增持”評級。2018 年歸母凈利不達預期，更多是短期財務數(shù)據(jù)調(diào)整帶來的非持續(xù)性影響，19Q1 業(yè)績大增毛利率持續(xù)提升，因此我們上調(diào)盈利預測，從 2019-2020 年歸母凈利潤 43.1/48.4 億元上調(diào)至 46.1/48.8/億元，21年歸母凈利潤預測為57.3億元，對應2019-2021年PE為33x/31x/26x。17-19 年公司并購日上后的估值中樞在 35.6x，我們給予公司 36 倍估值，上調(diào)目標價至 85 元，維持“增持”評級。
風險提示：離島免稅政策不及預期，市內(nèi)免稅店不及預期，宏觀經(jīng)濟下行。
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