>> 招商證券-三七互娛（002555）精進研發(fā)實力，關(guān)注后續(xù)重磅新游帶來業(yè)績增量-201101
| 上傳日期： |
2020/11/2 |
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pdf 共5頁 |
來源： |
招商證券 |
| 評級： |
強烈推薦 |
作者： |
顧佳 |
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事件：公司發(fā)布2020年三季報業(yè)績：20年前三季度實現(xiàn)營收112.90億元，同比增長18.09%，實現(xiàn)歸母凈利潤22.60億元，同比增長45.27%。20Q3實現(xiàn)營收33.01億元，同比下降5.39%，實現(xiàn)歸母凈利潤5.60億元，同比增長7.22%。
點評：
20Q3營收同比環(huán)比有所下滑，主要是老游戲流水自然衰減，并且部分新游版號獲取時間相對延后，整體產(chǎn)品上線有所延期。20Q3實現(xiàn)歸母凈利同比增長7.22%，20Q3毛利率、凈利率分別為88.28%（yoy+1.41pct）、16.98%（yoy+2.0pct），一方面是公司代理游戲的議價能力提升帶動，另一方面部分子公司受益稅收優(yōu)惠政策，稅率相較于去年同期有所下降。20Q3銷售/管理/研發(fā)費用率分別為64.77%/2.67%/6.39%，分別同比+3.40/+1.03/+0.91pct。主要是對《精靈盛典》《云上城之歌》等產(chǎn)品加大買量投放，公司在其他多元品類游戲發(fā)行能力逐漸驗證，Q2代理發(fā)行的輕度MMO產(chǎn)品《云上城之歌》流水在Q3持續(xù)走高，取得連續(xù)6個月持續(xù)增長，目前穩(wěn)定iOS暢銷榜TOP20。據(jù)SensorTower數(shù)據(jù)，20年7-9月三七分別位列中國手游發(fā)行商收入榜第17名、第16名和第6名，憑借《云上城之歌》和《江山美人》（9月收入環(huán)比增長12%，較1周年慶增長178%）在國內(nèi)外市場的優(yōu)秀表現(xiàn)，9月三七收入環(huán)比增長38%。此外Q3經(jīng)營活動產(chǎn)生現(xiàn)金流量凈額為-601.98萬，是公司在三季度末預(yù)付互聯(lián)網(wǎng)流量采購款，這一部分將在第四季度用于互聯(lián)網(wǎng)流量投放。
研發(fā)實力不斷精進，新品探索思路開闊，通過投資、并購、招募等形式不斷完善研發(fā)體系。20年前三季度研發(fā)投入8.56億，同比增長66.01%，全年有望超10億，公司研發(fā)人員數(shù)量也在逐年增加，目前游戲及系統(tǒng)研發(fā)人員數(shù)量已超2000人。并且三七產(chǎn)品矩陣已拓展至卡牌、SLG、模擬經(jīng)營以及女性向游戲，50%的在研產(chǎn)品已不是傳統(tǒng)ARPG類游戲。自研重磅魔幻MMORPG手游《榮耀大天使》近期獲得版號（官網(wǎng)預(yù)約已超過280萬），《榮耀大天使》是公司擅長品類，預(yù)計Q4上線有望延續(xù)過往產(chǎn)品優(yōu)秀表現(xiàn)。后續(xù)儲備還有《斗羅大陸3D》（基于U3D引擎），模擬經(jīng)營游戲《代號RS》，女性向游戲《一千克拉女王》等。同時，公司啟用阿瑞斯、雅典娜、波塞冬三款平臺級大數(shù)據(jù)產(chǎn)品，為新產(chǎn)品設(shè)計及老產(chǎn)品迭代調(diào)優(yōu)提供精準(zhǔn)數(shù)值參考，提高產(chǎn)品開發(fā)和流程優(yōu)化能力。我們看到三七研發(fā)團隊已具備模塊生產(chǎn)化能力、后期迭代調(diào)整能力，并且積極把深厚積累數(shù)據(jù)應(yīng)用到研發(fā)體系。截至目前，三七已推出13款月流水過億游戲，總流水超過500億。
流量運營模式打法優(yōu)勢不斷得到驗證。據(jù)易觀數(shù)據(jù)顯示，20H1三七國內(nèi)手游發(fā)行業(yè)務(wù)市占率提升至10.51%，在運營的國內(nèi)手游最高月流水超18億，新增注冊用戶合計超1.32億，最高月活躍用戶超8200萬。公司通過“量子”以及“天機”將需求相同的用戶引導(dǎo)至同一款游戲、同一服務(wù)器，并有針對的實行差異化版本迭代和精細(xì)化活動運營，增強用戶互動和活躍，激活游戲付費生態(tài)，讓LTV得到最大化釋放。海外發(fā)行也可以通過該系統(tǒng)鎖定本土目標(biāo)用戶，使投放精準(zhǔn)化、自動化和批量化。在精準(zhǔn)匹配產(chǎn)品和用戶的基礎(chǔ)上，數(shù)據(jù)積累、團隊經(jīng)驗以及Knowhow使得公司在渠道成本上具備一定優(yōu)勢，在發(fā)行策略上，選擇與產(chǎn)品內(nèi)涵相契合的代言人，形成獨具特色的“品效結(jié)合”宣傳能力，并可以維持1-2年強推廣期，保證游戲長周期穩(wěn)定貢獻(xiàn)。
公司正積極構(gòu)建云游戲體系，并且在云游戲方面獨具優(yōu)勢。據(jù)伽馬數(shù)據(jù)顯示20年中國云游戲市場預(yù)計超10億，未來兩年每年增長率超100%，將迎來快速發(fā)展期，而三七精品研發(fā)+流量運營優(yōu)勢有望云游戲時期進一步放大。一方面，公司精品游戲研發(fā)和打造實力突出，將受益于云游戲推廣帶來的玩家基數(shù)擴大。另一方面，公司具有超強的流量運營能力，基于云游戲服務(wù)框架能更好地在全球流量平臺進行“即點即玩”式推廣，流量運營轉(zhuǎn)化率將有進一步提升空間。同時公司以游戲主營業(yè)務(wù)為核心，持續(xù)在娛樂科技上投入，布局文創(chuàng)行業(yè)其他高增長細(xì)分領(lǐng)域，如教育板塊是三七重點長期布局板塊，已逐漸成型呈現(xiàn)良性發(fā)展趨勢。協(xié)同打造一站式文娛生態(tài)圈發(fā)展可期。
盈利預(yù)測與投資建議：自研重磅魔幻手游《榮耀大天使》目前已獲版號，公司研發(fā)實力不斷精進，新品探索思路開闊，后續(xù)多元產(chǎn)品儲備仍較為充足。目前研發(fā)團隊已具備模塊生產(chǎn)化能力、后期迭代調(diào)整能力，并且流量運營模式打法優(yōu)勢不斷得到驗證，期待《榮耀大天使》《斗羅大陸3D》等新游戲逐步上線帶來新的拐點，預(yù)計公司2020-2022年實現(xiàn)歸母凈利潤28.21億，34.07億和40.17億，分別對應(yīng)22.2倍、18.4倍和15.6倍市盈率，維持“強烈推薦-A”評級！
風(fēng)險提示：新游上線時間不及預(yù)期、已上線游戲表現(xiàn)不及預(yù)期、行業(yè)政策趨嚴(yán)、行業(yè)競爭加劇等。
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