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核心觀(guān)點(diǎn)：
　　水電火電盈利提升，三季度單季歸母凈利潤(rùn)增加3.8%。公司發(fā)布三季報(bào)，前三季度收入296.76億元，同比下降7.97%；歸母凈利潤(rùn)52.11億元，同比增加20.27%。其中，三季度單季收入122.06億元，同比下降3.41%；歸母凈利潤(rùn)21.35億元，同比增加3.82%。公司盈利增加主要是水電和火電板塊盈利提升。
　　水電板塊量?jī)r(jià)齊升推動(dòng)盈利提升。雅礱江水電三季度單季發(fā)電量同比增長(zhǎng)1.77%，低于四川省水電整體增幅（14.2%）；上網(wǎng)電價(jià)同比提升1.61%，量?jī)r(jià)齊升下，我們測(cè)算雅礱江水電三季度單季收入同比增加約2.0億元。此外，三季度單季云南大朝山發(fā)電量同比增加64.59%，上網(wǎng)電價(jià)同比提升72.44%，國(guó)投電力水電板塊三季度單季收入同比增加約2.9億元。
　　火電板塊量?jī)r(jià)齊升帶動(dòng)毛利增長(zhǎng)。火電板塊，三季度單季發(fā)電量同比增加5.01%（可比口徑），上網(wǎng)電價(jià)同比提升4.49%，火電板塊盈利提升。我們測(cè)算火電收入同比減少約7.0億元（下滑是因?yàn)殡姀S(chǎng)出售），三季度公司營(yíng)業(yè)成本同比減少8.4億元，火電板塊毛利提升約1.4億元。
　　雅礱江水電將進(jìn)入投產(chǎn)周期，業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)可期。預(yù)計(jì)2020-2022年公司歸母凈利潤(rùn)分別為58.8/54.8/61.3億元，公司控股的雅礱江水電具備較強(qiáng)的庫(kù)容調(diào)節(jié)能力，雅礱江中游電站兩河口、楊房溝規(guī)劃2021年首臺(tái)機(jī)組投產(chǎn)，雅礱江中游電站投產(chǎn)后帶來(lái)的增發(fā)電量和豐枯電量調(diào)節(jié)能力將大幅提升雅礱江水電的盈利能力，參考可比公司估值，給予公司2020年P(guān)E 13倍，對(duì)應(yīng)合理價(jià)值11.00元/股，給予“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示。上網(wǎng)電價(jià)下調(diào)的風(fēng)險(xiǎn)；來(lái)水不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)；機(jī)組投產(chǎn)進(jìn)度低于預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)；火電機(jī)組利用小時(shí)數(shù)下滑超預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)。