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事件：
　　公司公告2020年三季報(bào)。公司前三季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入428.6億，同比增加12.5%，歸母凈利潤(rùn)202.5億，同比增加13.6%。其中，三季度單季歸母凈利潤(rùn)123.5億，同比增加33.4%，符合申萬(wàn)宏源預(yù)期。
　　投資要點(diǎn)：
　　長(zhǎng)江干流來(lái)水罕見(jiàn)性偏豐，三季度發(fā)電量歷史最高。長(zhǎng)江流域6月下旬以來(lái)降雨偏豐歷史罕見(jiàn)，三峽、溪洛渡先后迎來(lái)建庫(kù)以來(lái)最強(qiáng)洪峰，兩庫(kù)汛期平均水位也為近10年最高。加之烏東德首臺(tái)機(jī)組投產(chǎn)，“四庫(kù)聯(lián)調(diào)”升級(jí)為“五庫(kù)聯(lián)調(diào)”，公司三季度發(fā)電量910.52億千瓦時(shí)，同比增長(zhǎng)21.67%，創(chuàng)歷史新高。根據(jù)三峽集團(tuán)官網(wǎng)高頻水文數(shù)據(jù)，10月長(zhǎng)江流域來(lái)水同比繼續(xù)向好，為四季度業(yè)績(jī)打下基礎(chǔ)。
　　我們推算LDS業(yè)績(jī)穩(wěn)定，部分跨期成本或提前計(jì)提。公司三季度單季營(yíng)收同比增加52.3億元，假設(shè)公司各電站平均售電價(jià)格與2019年全年持平，由此測(cè)算發(fā)電量增加可帶來(lái)營(yíng)收增量約39億元，秘魯LDS公司并表貢獻(xiàn)剩余增量，三季度單季約13.3億元。LDS公司2019年全年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收32.67億秘魯索爾，當(dāng)前匯率折合人民幣60.32億元，考慮到LDS配售電業(yè)務(wù)季節(jié)波動(dòng)較小、自有電站南半球三季度為枯水期，三季度營(yíng)收數(shù)據(jù)受疫情影響幅度十分有限。成本方面，LDS項(xiàng)目采用準(zhǔn)許收益率倒推電價(jià)，近年毛利率穩(wěn)定在30%上下，假設(shè)今年前三季度毛利率仍保持在該水平，反推LDS單季度營(yíng)業(yè)成本約9.3億元。公司三季度單季營(yíng)業(yè)成本同比增長(zhǎng)19.9億元，其中我們測(cè)算由發(fā)電量增加導(dǎo)致的水資源費(fèi)增加約1億元，剩余9.6億元差值一部分或來(lái)自相關(guān)費(fèi)用提前計(jì)提，有利于平滑跨期業(yè)績(jī)。
　　投資收益持續(xù)發(fā)力，預(yù)計(jì)全年突破40億關(guān)口。公司前三季度累計(jì)歸母凈利潤(rùn)同比增加24.18億元，包括來(lái)水改善、投資收益增加、財(cái)務(wù)費(fèi)用減少和LDS并表四部分，與周期性的來(lái)水波動(dòng)相比，后三者對(duì)公司的長(zhǎng)期業(yè)績(jī)及估值更為重要。公司前三季度實(shí)現(xiàn)投資收益32.1億元，同比增長(zhǎng)7.47億元，其中權(quán)益法核算投資收益24.04億元，同比增長(zhǎng)9.05億元?？紤]到公司去年有約5億元處置資產(chǎn)收益，今年不足2億元，因此公司今年前三季度扣非后投資收益同比增長(zhǎng)超過(guò)10億元。從權(quán)益法核算的參股公司三季報(bào)情況看，僅湖北能源業(yè)績(jī)改善主要來(lái)自來(lái)水偏豐，按照多年平均業(yè)績(jī)折算后，我們測(cè)算公司前三季度扣非并剔除來(lái)水波動(dòng)影響的投資收益仍同比增長(zhǎng)約9億元，主要來(lái)自持續(xù)高強(qiáng)度股權(quán)投資帶來(lái)的持股比例提升。國(guó)投電力10月公告公司先后在A股二級(jí)市場(chǎng)及GDR增持國(guó)投電力股份合計(jì)超過(guò)2%，我們預(yù)計(jì)公司全年投資收益有望突破40億元關(guān)口。除金融資產(chǎn)規(guī)模擴(kuò)大外，明年起雅礱江中游兩河口、楊房溝首臺(tái)機(jī)組投產(chǎn)，國(guó)投電力、川投能源業(yè)績(jī)內(nèi)生增長(zhǎng)將加速貢獻(xiàn)投資收益。同時(shí)，兩河口巨量庫(kù)容將顯著提升雅礱江匯入金沙江的水量平穩(wěn)性，對(duì)長(zhǎng)江電力旗下機(jī)組亦有提振。
　　財(cái)務(wù)費(fèi)用繼續(xù)降低，內(nèi)生增長(zhǎng)元年確立。公司前三季度財(cái)務(wù)費(fèi)用同比減少2.09億元，其中三季度單季減少0.46億元，考慮到公司收購(gòu)LDS增加短期借款超過(guò)200億元，保守按1.5%融資成本計(jì)算，該筆貸款單季度利息費(fèi)用約0.75億元，由此測(cè)算公司三季度原有債務(wù)通過(guò)償還本金及債務(wù)置換降低的利息費(fèi)用至少在1.2億元以上，年化約5億元，符合我們?cè)蓄A(yù)期。預(yù)計(jì)公司四季度通過(guò)GDR募集的資金償還海外貸款后，財(cái)務(wù)費(fèi)用將進(jìn)一步降低，GDR將不再攤薄每股收益。綜上，公司前三季度增加的24.18億歸母凈利潤(rùn)中（扣非增長(zhǎng)28.65億元），我們測(cè)算至少12億元來(lái)自可持續(xù)的內(nèi)生增長(zhǎng)，預(yù)計(jì)全年內(nèi)生增長(zhǎng)超過(guò)15億元，公司2020年內(nèi)生增長(zhǎng)元年進(jìn)一步驗(yàn)證。
　　盈利預(yù)測(cè)與評(píng)級(jí)：考慮到汛期強(qiáng)度超預(yù)期，我們年內(nèi)第三次上調(diào)公司2020-2022年歸母凈利潤(rùn)預(yù)測(cè)分別為245.8、248.1和266.0億元（調(diào)整前分別為238.4、243.9和264.7億元）。對(duì)應(yīng)PE分別18、17、16倍。重申2023年市值看到一萬(wàn)億，維持“買入”評(píng)級(jí)。