>> 海通證券-工商銀行(601398)公司研究報告：行業(yè)領(lǐng)先，綜合化運營-201110
| 上傳日期： |
2020/11/10 |
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| 2710KB |
| 格式： |
pdf 共25頁 |
來源： |
海通證券 |
| 評級： |
優(yōu)于大市（首次） |
作者： |
孫婷，林加力，解巍巍 |
| 下載權(quán)限： |
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投資要點：隨著經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，行業(yè)息差縮減和資產(chǎn)質(zhì)量下降壓力放緩。工商銀行資產(chǎn)收益率穩(wěn)定，存款規(guī)模大、成本低。金融科技布局構(gòu)建賦能，構(gòu)建新生態(tài)。首次覆蓋，給予優(yōu)于大市評級。
工商銀行：行業(yè)領(lǐng)先，國際化綜合化運營。工商銀行成立于1984年，是國內(nèi)和全球資產(chǎn)規(guī)模最大的系統(tǒng)性重要商業(yè)銀行。其存貸款市占率居四大行之首，分別為12.08%和10.88%。股權(quán)集中，業(yè)務(wù)分部廣泛齊全。2015至2020年上半年，工商銀行的成本收益比率從25.5%下降至18.5%，四大行中始終接近最低水平，且呈下降趨勢。由于1H20凈利潤增速為-11.40%，ROE同比下降3.13個百分點至10.94%。我們認(rèn)為未來息差下行有限，行業(yè)凈利潤增速將改善，進(jìn)而使ROE有所提升。
資產(chǎn)端負(fù)債端協(xié)同維持息差。3Q20年公告凈息差與2019年底相比下降11BP至2.10%。但與同期行業(yè)相比較，工商銀行的凈息差處于中上水平。良好的資產(chǎn)收益率，扎實的負(fù)債來源，是工商銀行保持息差的主要因素。
非息收入占比有望提升。2015-2019年工商銀行非息收入占比高于四大行平均值。2017-2019年，銀行卡、結(jié)算清算及現(xiàn)金管理業(yè)務(wù)收入合計近三年年復(fù)合增長率為9.8%，分別受益于信用卡分期業(yè)務(wù)收入和第三方支付業(yè)務(wù)的增加。2019年個人理財及私人銀行、對公理財業(yè)務(wù)收入增速均有所改善。資管新規(guī)過渡期延長一年，未來工商銀行的理財收入有望增長，進(jìn)而提升非息收入占比。
資產(chǎn)質(zhì)量改善，信貸結(jié)構(gòu)優(yōu)化。工商銀行不良率自16年至今一直呈下降趨勢，低于同業(yè)水平。2020年上半年，其關(guān)注貸款率、90天以內(nèi)逾期率與2019年末相比分別下降30BP和6BP，對公對私不良率分別上升7BP和4BP。2017年以來撥備回升至194.69%。考慮工商銀行未來資產(chǎn)質(zhì)量有望企穩(wěn)以及穩(wěn)定的盈利能力，撥備壓力也有望減弱。
金融科技賦能全行業(yè)務(wù)，構(gòu)建新生態(tài)。工商銀行十年來網(wǎng)絡(luò)金融業(yè)務(wù)占比逐年上升，從2010年的59.1%快速上升至2019年的98.1%，網(wǎng)絡(luò)金融交易額達(dá)到633.05萬億元。2019年全面構(gòu)建“一部、三中心、一公司、一研究院”金融科技新布局，金融科技投入163.74億元。2020年上半年，獲得專利授權(quán)44項，累積獲得專利授權(quán)651項，居銀行業(yè)第一。
盈利預(yù)測。我們預(yù)計公司2020-2022年歸母凈利潤增速分別為-6.20%、9.11%、9.51%，EPS分別為0.80、0.88、0.96元。根據(jù)三階段DDM模型，得到對應(yīng)合理價值為6.06元。根據(jù)PB-ROE模型給予公司2020EPB估值為0.80倍（可比公司為0.68倍），對應(yīng)合理價值為5.97元。綜合兩種估值方法，我們給予公司合理價格區(qū)間5.97-6.06元，對應(yīng)2020EPB估值0.80-0.81倍，對應(yīng)2020EPE估值7.50-7.60倍，首次覆蓋給予優(yōu)于大市評級。
風(fēng)險提示：企業(yè)償債能力下降，資產(chǎn)質(zhì)量大幅惡化；金融監(jiān)管政策重大變化
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