| 上傳日期： |
2020/11/15 |
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| 8627KB |
| 格式： |
pdf 共29頁 |
來源： |
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| 評級： |
增持 |
作者： |
葉倩瑜，陳彥彤 |
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要點
大行業(yè)大公司——糧油巨無霸。(1)存量: 2017年食用油市場規(guī)模1.02萬億元,相當于調(diào)味品市場的3倍。渠道結(jié)構(gòu)方面，40%來自家庭零售,60%來自餐飲和食品工業(yè)。家庭消費包裝油規(guī)模800- 1200億元。(2)增量: 2014-2019年包裝油米面零售渠道市場規(guī)模CAGR分別為2.2%/4.69%/11.8%，2020-2024E市場整體CAGR約1.1%。(3)收入: 2020年前三季度公司實現(xiàn)收入1400億元，同比+11.7%;歸母凈利潤51億,同比+45.9%，略高于市場預(yù)期。(4)對比原因:食用油與醬油消費場景類似,金龍魚與海天都是龍頭，但利潤表現(xiàn)大不相同,本文目的在于分析背后原因和公司增長空間。
相同點:治理與渠道,英雄所見略同。(1)治理:同行業(yè)大部分公司治理結(jié)構(gòu)落后，龍頭依靠現(xiàn)代化的治理結(jié)構(gòu)取得相對優(yōu)勢。①代理問題少:金龍魚代理關(guān)系層級少、權(quán)責清晰;②有股權(quán):管理層與公司骨干人員擁有股權(quán)，較大程度.上激發(fā)了積極性。(2)渠道:兩家龍頭都是行業(yè)內(nèi)擁有較廣、較深、多元的渠道布局的企業(yè)。金龍魚2019年擁有經(jīng)銷商4406家,終端網(wǎng)點數(shù)量100萬+,覆蓋全部縣級以.上市場。
不同點:產(chǎn)品與品牌,各有干秋。(1)產(chǎn)品:①利潤率低因賣不貴:糧油提價受政府限制;同質(zhì)化下競爭激烈難以提價。②凈利潤波動大因成本高:金龍魚原材料占成本約90%,大豆進口依賴度大、進口價格波動大,需要金融衍生工具進行風險對沖，投資收益波動大。(2)品牌:金龍魚多品牌，海天單品牌。？歷史原因:初期為適應(yīng)環(huán)境各工廠各自為陣，金龍魚就保留了多品牌。②行業(yè)原因:食用油價格戰(zhàn)激烈，主品牌用于樹立形象，副品牌參與價格戰(zhàn)。
金龍魚的破局之道一-品類各個擊破。(1)油:消費品渠道優(yōu)化產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，提升小品種油占比和添加營養(yǎng)元素，以提高利潤率;餐飲渠道講性價比，但包裝油比例還較低，可從該渠道獲量增。(2)米面:市場集中度和包裝品滲透率還不夠高，應(yīng)先繼續(xù)擴大規(guī)模，更好實現(xiàn)規(guī)模效應(yīng)。(3)調(diào)味品:調(diào)味品毛利高,具備渠道壁壘，公司有渠道優(yōu)勢。
盈利預(yù)測、估值與評級:金龍魚屬于大行業(yè)里的大公司，各品類還有量升和結(jié)構(gòu)優(yōu)化的空間。我們預(yù)測公司2020/21/22年營業(yè)收入至1899.84/2122.65/2363.74億元;凈利潤69.91/79.85/90.55億元，對應(yīng)EPS為1.29/1.47/1.67元，當前股價對應(yīng)2020/21/22年P(guān)E為50/44/39倍?？紤]公司所處行業(yè)的市場規(guī)模以及全渠道運營的領(lǐng)先地位，首次覆蓋給予‘‘增持’’評級。
風險提示:原材料價格波動風險,政府價格干預(yù)風險,套期保值風險，次新股價格波動風險。.
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