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國(guó)慶前一周商品延續(xù)震蕩格局，而國(guó)慶期間商品表現(xiàn)分化。原油高歌猛進(jìn)，黃金震蕩走強(qiáng)，銅整體收跌，農(nóng)產(chǎn)品中豆油、白糖等上漲，而豆粕、小麥等走弱。
　　整體邏輯：
　　1.宏觀來(lái)看，工業(yè)品中期承壓的格局未改?？傂枨蠓矫?，國(guó)內(nèi)受制于“房住不炒”和疫情形勢(shì)；海外受制于美聯(lián)儲(chǔ)堅(jiān)定的加息縮表和美強(qiáng)歐弱下的美元走強(qiáng)?？偣┙o方面，歐洲以外地區(qū)的能源壓力較小，而歐洲自身天然氣儲(chǔ)量也已超9成，需要在11月歐洲進(jìn)入冬季時(shí)才能給出新驅(qū)動(dòng)。
　　2.國(guó)慶長(zhǎng)假期間，外盤(pán)圍繞美國(guó)就業(yè)等各項(xiàng)數(shù)據(jù)臆測(cè)美聯(lián)儲(chǔ)加息縮表的節(jié)奏，導(dǎo)致了股票市場(chǎng)和有色商品的沖高回落。我們依舊認(rèn)為本輪加息縮表對(duì)全球來(lái)說(shuō)會(huì)是矯枉過(guò)正的，一是美聯(lián)儲(chǔ)基于從歐洲“吸血”后的美國(guó)國(guó)內(nèi)強(qiáng)勁數(shù)據(jù)來(lái)做判斷，二是全球主要經(jīng)濟(jì)體被迫的一致行動(dòng)會(huì)產(chǎn)生額外的抑制效應(yīng)。大宗商品的下跌是衰退的一大標(biāo)志，也是美聯(lián)儲(chǔ)退出加息縮表的先決條件。
　　3.假期表現(xiàn)來(lái)看，外盤(pán)商品出現(xiàn)較大分化，宏觀未形成合力，商品自身基本面差異凸顯。WTI原油從節(jié)前不足80美金到超過(guò)93美金，黃金從1668美元增長(zhǎng)到1700美元以上，銅則小幅收跌，有色、農(nóng)產(chǎn)品等板塊的品種亦有較大分化。其中原油交易OPEC超預(yù)期減產(chǎn)200萬(wàn)桶以及汽油需求的觸底回升，貴金屬則是超跌后的技術(shù)性反彈。有色的分化源自供應(yīng)端的差異，農(nóng)產(chǎn)品的分化源于與原油不同程度的聯(lián)動(dòng)關(guān)系。
　　4.當(dāng)下商品面臨兩大矛盾，一是內(nèi)上外下，二是近強(qiáng)遠(yuǎn)弱，因此整體表現(xiàn)為單邊的震蕩與月間的正套。國(guó)內(nèi)從衰退走向復(fù)蘇，正經(jīng)歷“金九銀十”，基建高頻顯示其持續(xù)發(fā)力，地產(chǎn)竣工改善，只是銷(xiāo)售和建材數(shù)據(jù)仍處于過(guò)去5年最低水平。海外由過(guò)熱走向衰退，我國(guó)出口壓力加大。內(nèi)外合力尚未形成。
　　板塊邏輯：
　　1.有色：供給擾動(dòng)（俄金屬禁令、歐洲能源危機(jī)、云南等地限產(chǎn)）與海外需求的下行形成對(duì)抗，板塊整體偏弱震蕩，板塊內(nèi)存在強(qiáng)弱差異?；窘饘僦袖X可多配，銅、錫等空配；貴金屬短期仍承壓，但長(zhǎng)期具有多頭配置價(jià)值。
　　2.黑色：地產(chǎn)決定板塊整體估值，鐵水供應(yīng)決定上下游的利潤(rùn)流動(dòng)。整體維持震蕩略偏強(qiáng)的觀點(diǎn)，在地產(chǎn)政策邊際放松和現(xiàn)實(shí)邊際改善的背景下黑色短期走強(qiáng)，但銷(xiāo)售到開(kāi)工鏈路不暢通在中期仍壓制黑色的上漲動(dòng)能。
　　3.能化：關(guān)注終端消費(fèi)需求及原油對(duì)板塊整體估值的影響，近期油價(jià)的快速反彈勢(shì)必帶動(dòng)整個(gè)版塊估值修復(fù)。原油依舊面臨弱需求預(yù)期的下行壓力和供給端給的脈沖式上行動(dòng)力；而烯烴和芳烴中期擴(kuò)產(chǎn)壓力大，仍可逢高做空利潤(rùn)。
　　4.農(nóng)產(chǎn)品：整體缺乏強(qiáng)驅(qū)動(dòng)。豬周期明確，已由單邊做多進(jìn)入當(dāng)下的正套格局，隨著時(shí)間推移，遠(yuǎn)月將給出空頭機(jī)會(huì)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：
　　1.當(dāng)下強(qiáng)預(yù)期邏輯在未來(lái)關(guān)鍵時(shí)點(diǎn)的證偽（下行風(fēng)險(xiǎn)）：一是“金九銀十”地產(chǎn)改善，二是二十大釋放利好，三是歐洲能源問(wèn)題在冬季惡化，四是加息縮表在明年上半年結(jié)束。
　　2.全球公衛(wèi)事件（下行風(fēng)險(xiǎn)）：關(guān)注國(guó)內(nèi)新冠疫情及海外流行病引發(fā)市場(chǎng)對(duì)需求的新一輪擔(dān)憂。