>> 德邦證券-宏觀專題：PSL重啟后，“保交樓”政策空間充足-221014
| 上傳日期： |
2022/10/16 |
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| 格式： |
pdf 共15頁 |
來源： |
德邦證券 |
| 評級： |
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作者： |
蘆哲 |
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核心觀點：“保交樓”已經(jīng)成為穩(wěn)定房地產(chǎn)市場、穩(wěn)民生的重點政策抓手，7月以來從上到下的“保交樓”行動已全面鋪開，并在8月取得實質(zhì)性進展，8月竣工同比降幅從上月36%大幅收窄至2.5%，有17個省市8月竣工同比實現(xiàn)正增長。我們將各地“保交樓”實踐歸類為債務注資、權(quán)益變更、資產(chǎn)轉(zhuǎn)換三種模式，其中債務注資最為常見。結(jié)合當前進展，我們認為在自上而下的政策動員之下，對“保交樓”前景不必悲觀。從資金來源看，目前政策性銀行、商業(yè)銀行、地方國企、AMC、國有房企、地方政府等各類主體已經(jīng)充分動員參與；并且“保交樓”是近期重啟的PSL重點支持領(lǐng)域之一，未來政策工具箱仍有充足空間，如設(shè)立住宅政策性金融機構(gòu)，引導支持房企融資和購房貸款。預計房地產(chǎn)投資在未來一年內(nèi)將收窄降幅、逐步企穩(wěn)，中長期維持5%以內(nèi)的中低速增長。
（1）“保交樓”已經(jīng)成為穩(wěn)定房地產(chǎn)市場、穩(wěn)民生的重點政策抓手，從中央到地方已全面鋪開“保交樓”行動，預計年底中央經(jīng)濟工作會議仍會將其作為明年的重要工作部署。
?。?）“保交樓”取得實質(zhì)性進展。8月竣工同比降幅從上月36%大幅收窄至2.5%，17省市竣工同比正增長，22個省市8月增速比7月改善。備受關(guān)注的河南省7月竣工增速為-35.6%，8月實現(xiàn)0.8%的同比增長。
?。?）“保交樓”債務注資模式的資金來源主要是專項借款和紓困基金，其中，政策性銀行專項借款具有?？顚Ｓ?、杠桿撬動、項目篩選要求嚴格等三個特點，紓困基金具有參與主體多樣、保交樓方式靈活、適用于凈資產(chǎn)較高項目的特點。
（4）權(quán)益變更模式則通過改變出險房企項目所有權(quán)的方式保交樓，可根據(jù)出險項目的資產(chǎn)負債狀況分別采取兼收并購或破產(chǎn)重組的解決路徑。將出險項目的資產(chǎn)與負債體量進行對比，若資產(chǎn)大于負債，則可選擇兼收并購方式；若負債大于資產(chǎn)，則可選擇破產(chǎn)重組的處理方式。相比債務注資模式，權(quán)益變更模式更適用于經(jīng)營困難、后續(xù)資金需求大、出險房企經(jīng)營能力或品牌力更差的項目。
?。?）資產(chǎn)轉(zhuǎn)換模式則主要針對出險房企的項目進行轉(zhuǎn)換，改變其所擁有項目、資產(chǎn)的性質(zhì)、用途，從而減小交樓的成本壓力及出險房企的現(xiàn)金流壓力。目前存在的資產(chǎn)轉(zhuǎn)換模式實踐包括鄭州市提出的“棚改統(tǒng)借統(tǒng)還”、“保障性租賃住房”以及贛州市經(jīng)開區(qū)收購未開工土地、據(jù)項目進度返還土地出讓金的保交樓方式。相較于前兩種模式，資產(chǎn)轉(zhuǎn)換模式中地方政府參與程度更高。
（6）我們認為在從上到下的政策動員之下，對“保交樓”的前景不必悲觀。當前并非首次面對一個行業(yè)的不良資產(chǎn)風險集中暴露。亞洲金融危機后，我國銀行業(yè)曾面臨大量不良資產(chǎn)風險，后來通過國家注資、成立四大AMC剝離不良資產(chǎn)等方式化解。而當前房地產(chǎn)市場已經(jīng)下行14個月，“至暗時刻”已過，隨著市場回暖，只要“保交樓”政策工具箱充分打開，完成交付任務不會成為問題。
（7）PSL重啟，預計“保交樓”是其重點支持領(lǐng)域之一，政策性銀行專項借款資金仍有充足空間。9月PSL余額環(huán)比增長1082億元，為2020年3月以來首次出現(xiàn)增長。今年政策性銀行主要在三個領(lǐng)域發(fā)揮較大作用，一是發(fā)行政策性金融工具支持重大項目建設(shè)，二是棚改貸款，如鄭州與國開行簽訂3000億元協(xié)議，其中1600億元用于棚改貸款；三是通過政策性銀行借款支持“保交樓”。預計PSL資金也將主要用于基建、棚改、“保交樓”三大領(lǐng)域，在一定程度上可以緩解“保交樓”的資金壓力。
?。?）房地產(chǎn)投資在未來一年內(nèi)將收窄降幅、逐步企穩(wěn)，中長期或維持5%以內(nèi)的中低速增長。我們預計今年四季度和明年，“保交樓”的推進將從竣工端帶動房地產(chǎn)投資降幅收窄，而銷售好轉(zhuǎn)也將傳導至投資端，短期展望來看地產(chǎn)投資將逐步企穩(wěn)。但中長期來看，至少在2025年之前，房地產(chǎn)投資將維持相對低速的增長。“保交樓”后對房地產(chǎn)開發(fā)的監(jiān)管更加嚴格，加上今年房企拿地本就極少，前端開發(fā)環(huán)節(jié)減速會使得房地產(chǎn)投資在一段時期內(nèi)難以實現(xiàn)高增長。未來幾年房地產(chǎn)投資增速可能與2018-2021年基建投資增速相似，維持5%以內(nèi)的中低速增長。
風險提示：“保交樓”政策力度不及預期；房地產(chǎn)銷售下行超預期；疫情形勢出現(xiàn)變化。
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