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核心觀點(diǎn)：
　　2022年三季度末交易商協(xié)會(huì)公布的發(fā)行指導(dǎo)利率全部下行，整體變化幅度為-34 BP至-19 BP。三季度信用債發(fā)行總量環(huán)比上升，企業(yè)債、定向工具發(fā)行量環(huán)比減少，公司債、中期票據(jù)、短融發(fā)行量環(huán)比增加。信用債凈融資額環(huán)比減少，各品種凈融資額均減少，企業(yè)債、短融、定向工具凈融資額為負(fù)，公司債、中期票據(jù)凈融資額為正。二級(jí)市場(chǎng)方面，三季度信用債總成交量環(huán)比小幅上升，企業(yè)債、短融成交量環(huán)比減少，公司債、中期票據(jù)、定向工具成交量環(huán)比增加。信用利差方面，中短融、企業(yè)債、城投債多數(shù)品種信用利差波動(dòng)下行。結(jié)構(gòu)性資產(chǎn)荒行情持續(xù)，中高等級(jí)信用債依舊擁擠，多數(shù)品種信用利差縮至低性價(jià)比區(qū)間，目前信用債配置時(shí)機(jī)尚不成熟。
　　地產(chǎn)債方面，2022年三季度房地產(chǎn)行業(yè)信用債發(fā)行141只，發(fā)行金額1293.13億元，發(fā)行量同比環(huán)比均持平，但由于到期償還量較大，凈融資額為-330.21億元，房企債券融資改善仍不明顯，考慮到四季度到期償還規(guī)模相對(duì)較小，房企資金壓力將有所緩和。CREIS中指數(shù)據(jù)顯示，2022年1-9月，TOP100房企銷(xiāo)售額均值540.8億元，同比下降45.1%，降幅較上月收窄1.1個(gè)百分點(diǎn)；其中銷(xiāo)售額破千億房企15家，較去年同期減少12家，超百億房企100家，較去年同期減少48家。房地產(chǎn)行業(yè)銷(xiāo)售依舊疲弱。9月29日央行、銀保監(jiān)會(huì)發(fā)布《關(guān)于階段性調(diào)整差別化住房信貸政策的通知》，9月30日財(cái)政部、稅務(wù)總局發(fā)布《關(guān)于支持居民換購(gòu)住房有關(guān)個(gè)人所得稅政策的公告》，9月30日央行決定下調(diào)首套個(gè)人住房公積金貸款利率。短期接連出臺(tái)全國(guó)層面的重大利好政策，體現(xiàn)了中央穩(wěn)地產(chǎn)的決心。我們認(rèn)為，隨著托底政策逐步落實(shí)，行業(yè)信心將得到持續(xù)提振，居民預(yù)期趨穩(wěn)可期，需求修復(fù)有望提速，而且政策工具箱仍有較大釋放空間，在中央政策的指引下，各地調(diào)控政策將更精準(zhǔn)，各方呵護(hù)政策疊加形成合力將推動(dòng)市場(chǎng)逐步復(fù)蘇，未來(lái)地產(chǎn)行業(yè)發(fā)生系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的可能較小。房企信用分化持續(xù)，安全性高的高等級(jí)國(guó)有企業(yè)更受市場(chǎng)青睞，長(zhǎng)期資金可等待機(jī)會(huì)酌情配置，通過(guò)拉長(zhǎng)久期，向確定性要收益，但弱資質(zhì)民企信用風(fēng)險(xiǎn)仍有待釋放，市場(chǎng)信心較為脆弱，部分債券或?qū)⒚媾R估值大幅波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)，暫不建議下沉資質(zhì)。
　　城投債方面，三季度城投債（wind口徑）發(fā)行1880只，發(fā)行金額13356.40億元，凈融資額2406.23億元，發(fā)行規(guī)模環(huán)比增加，同比減少，凈融資額同比環(huán)比均較大幅度減少。穩(wěn)增長(zhǎng)和防系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的背景下，城投違約的可能性很低，盡管信用利差整體處于歷史較低水平，但城投債仍可作為信用債重點(diǎn)配置品種。城投債配置策略建議在“優(yōu)質(zhì)地區(qū)高等級(jí)債+拉長(zhǎng)久期”、“優(yōu)質(zhì)地區(qū)下沉資質(zhì)+短久期”、“中等地區(qū)信用挖掘+中短久期”中相機(jī)轉(zhuǎn)換。仍需警惕債務(wù)負(fù)擔(dān)較重、非標(biāo)融資占比較高的主體。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示
　　經(jīng)濟(jì)波動(dòng)超預(yù)期，政策超預(yù)期，企業(yè)再融資能力大幅下降等。