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投資要點(diǎn)
　　前言：去年年中以來，以MLCC、片感、片阻和晶振為代表的被動(dòng)元件持續(xù)下行，在這個(gè)時(shí)間點(diǎn)，我們認(rèn)為行業(yè)景氣度已經(jīng)觸底，新一輪周期正在孕育中。本文詳細(xì)復(fù)盤了前兩輪周期，并對(duì)行業(yè)目前所處位置、未來復(fù)蘇節(jié)奏和中長(zhǎng)期成長(zhǎng)驅(qū)動(dòng)進(jìn)行了判斷和論述。
　　兩輪周期復(fù)盤：核心是供給、庫(kù)存和需求的變化。2016年以來行業(yè)經(jīng)歷了兩輪上行、下行周期，核心影響因素是供給、庫(kù)存和需求的變化。本輪2021年年中以來行業(yè)下行的原因在于供給端新擴(kuò)產(chǎn)能和東南亞被疫情影響產(chǎn)能的釋放，需求端手機(jī)、PC、家電等市場(chǎng)持續(xù)疲軟，而渠道端、原廠又累積了較多庫(kù)存，因此進(jìn)入一輪去庫(kù)存周期，表現(xiàn)為產(chǎn)品價(jià)格、原廠稼動(dòng)率持續(xù)降低。
　　當(dāng)前行業(yè)景氣度觸底，明年有望開啟新一輪上行周期。被動(dòng)元件這一輪調(diào)整的時(shí)間和幅度都較為充分，廠商擴(kuò)產(chǎn)放緩，原廠和渠道庫(kù)存也得到有效去化，基于目前的稼動(dòng)率和盈利能力，我們認(rèn)為行業(yè)景氣度已經(jīng)觸底，近期MLCC渠道價(jià)格反彈則暗示了拐點(diǎn)的到來，隨著庫(kù)存進(jìn)一步去化，我們判斷價(jià)格和稼動(dòng)率的回升在四季度有望持續(xù)。更長(zhǎng)遠(yuǎn)來看，被動(dòng)元件下游向著汽車、工業(yè)占比提升的方向優(yōu)化，隨著消費(fèi)類需求企穩(wěn)，汽車、工業(yè)需求繼續(xù)快速增長(zhǎng)，新一輪上行周期有望開啟。
　　中長(zhǎng)期國(guó)產(chǎn)替代是核心驅(qū)動(dòng)力，具備一體化能力公司空間巨大。隨著終端、模組、組裝向中國(guó)大陸轉(zhuǎn)移，以及制造業(yè)升級(jí)、微笑曲線上移趨勢(shì)下，被動(dòng)元件迎來國(guó)產(chǎn)化浪潮。從日本元器件巨頭成長(zhǎng)史我們判斷：具備材料、工藝、設(shè)備垂直一體化能力的廠商有望脫穎而出，并且通過橫向產(chǎn)品線的拓展和縱向延伸，未來成長(zhǎng)空間巨大。
　　投資建議：隨著庫(kù)存逐漸去化，被動(dòng)元件行業(yè)有望觸底回升，孕育新一輪上行周期，并且各個(gè)細(xì)分品類均有廣闊的國(guó)產(chǎn)替代空間。我們首推三環(huán)集團(tuán)，多個(gè)產(chǎn)品已經(jīng)實(shí)現(xiàn)材料、工藝、設(shè)備的垂直一體化，未來有望充分受益國(guó)產(chǎn)化浪潮，同時(shí)作為平臺(tái)型企業(yè)，也具備產(chǎn)品線持續(xù)擴(kuò)張的潛力。繼續(xù)看好國(guó)內(nèi)電感龍頭順絡(luò)電子、上游紙質(zhì)載帶龍頭潔美科技，另外建議關(guān)注MLCC龍頭風(fēng)華高科、MLCC鎳粉龍頭博遷新材和晶振龍頭泰晶科技。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：下游需求持續(xù)疲軟，產(chǎn)品價(jià)格下滑，新能源車增速放緩。