>> 德邦證券-中國(guó)巨石(600176)行業(yè)進(jìn)入下行周期，彰顯龍頭差異化競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)-221023
| 上傳日期： |
2022/10/24 |
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來(lái)源： |
德邦證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
買入 |
作者： |
閆廣 |
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投資要點(diǎn)
事件：公司2022年前三季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)收161.02億元（+16.38%），歸母凈利潤(rùn)55.17億元（+28.17%），扣非歸母凈利潤(rùn)35.97億元（-8.86%）；其中Q3實(shí)現(xiàn)營(yíng)收41.93億元（-20.53%），歸母凈利潤(rùn)13.11億元（-23.21%），扣非歸母凈利潤(rùn)7.67億元（-46.53%）
點(diǎn)評(píng)：
Q3海內(nèi)外需求雙弱，價(jià)格進(jìn)入下行周期：2022年三季度，國(guó)內(nèi)多地疫情反復(fù)，高溫限電等因素導(dǎo)致需求恢復(fù)緩慢，公司整體銷量受到影響，根據(jù)卓創(chuàng)資訊數(shù)據(jù)，行業(yè)庫(kù)存從6月末的44.71萬(wàn)噸上升至9月末的約70萬(wàn)噸，以主流廠家2400tex纏繞直接紗均價(jià)為例，22Q3平均價(jià)格為5107元/噸，同比回落約15.4%，環(huán)比回落約16.6%，價(jià)格呈下行趨勢(shì)；根據(jù)海關(guān)統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，1-8月份我國(guó)玻纖粗紗出口約53.3萬(wàn)噸，同比增長(zhǎng)27.94%，其中8月份出口同比下滑31.55%，海外出口的下滑加速了Q3行業(yè)供需失衡。從我們跟蹤的22-23年行業(yè)擴(kuò)產(chǎn)規(guī)劃來(lái)看，22年粗紗新增產(chǎn)能約60-70萬(wàn)噸，預(yù)計(jì)23年會(huì)投產(chǎn)的產(chǎn)能約30-40萬(wàn)噸；23年細(xì)紗基本無(wú)新增產(chǎn)能；因此，當(dāng)前價(jià)格回落至行業(yè)周期底部，新一屆中央領(lǐng)導(dǎo)履新后，明年國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)有望逐步恢復(fù)，玻纖作為典型順周期品種，明年供需有望重回緊平衡。而巨石持續(xù)降本增效提升競(jìng)爭(zhēng)力，粗紗及細(xì)紗成本優(yōu)勢(shì)明顯，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化支撐公司盈利穩(wěn)定。同時(shí)，隨著公司無(wú)銠及低銠漏板技術(shù)的進(jìn)步，擇機(jī)出售庫(kù)存的貴金屬，前三季度公司資產(chǎn)處置收益為21.92億元，主要是貴金屬的銷售所得（Q3末銠粉價(jià)格在3000元/克以上），增厚公司業(yè)績(jī)。
Q3電子紗價(jià)格底部震蕩，巨石產(chǎn)能穩(wěn)步擴(kuò)張：二季度電子紗及電子布價(jià)格止跌回升，根據(jù)卓創(chuàng)7628主流電子紗均價(jià)計(jì)算，7月電子紗價(jià)格約9700元/噸，同時(shí)電子布含稅價(jià)格約4.25元/米，電子布價(jià)格8-9月份又逐步回落3.6-4.05元/米，公司Q3電子紗整體銷量也受到海內(nèi)外需求低迷的影響，環(huán)比有所下滑。我們認(rèn)為，電子紗價(jià)格的快速回落以及疫情影響進(jìn)一步壓制中小企業(yè)生存空間，遏制行業(yè)無(wú)序擴(kuò)張，而巨石成本優(yōu)勢(shì)依舊明顯，產(chǎn)能擴(kuò)張實(shí)現(xiàn)以量補(bǔ)價(jià)，公司第三條10萬(wàn)噸電子紗配套3億米電子布生產(chǎn)線已于6月中旬投產(chǎn)；同時(shí)公司擬對(duì)年產(chǎn)3萬(wàn)噸電子紗生產(chǎn)線冷修技改，技改完成后，該電子紗生產(chǎn)線年產(chǎn)能將提升至5萬(wàn)噸（配套生產(chǎn)1.6億米電子布）；而年產(chǎn)1.5萬(wàn)噸玻璃纖維池窯拉絲生產(chǎn)線暨年產(chǎn)5000萬(wàn)米電子布生產(chǎn)線將停止生產(chǎn)。全部項(xiàng)目完成后，公司的電子紗產(chǎn)能將達(dá)到27萬(wàn)噸，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)進(jìn)一步優(yōu)化。
Q3毛利率同比大幅下滑，環(huán)比小幅增長(zhǎng)。公司Q3整體毛利率為33.92%，同比下降11.53個(gè)pct，環(huán)比提升2.61個(gè)pct，同比回落主要是粗紗及電子布價(jià)格大幅下降，同時(shí)受外部宏觀影響下能源價(jià)格以及原輔材料價(jià)格上漲，導(dǎo)致玻纖及制品的成本有所上漲所致。Q3期間費(fèi)用率為9.06%，同比下降2.65個(gè)pct，主要是受匯兌損益影響，財(cái)務(wù)費(fèi)用減少以及管理費(fèi)用下降所致。公司管理水平依舊不斷提升，為持續(xù)降本增效提供支撐。
產(chǎn)能穩(wěn)步擴(kuò)張，鞏固龍頭地位:上半年公司第三條10萬(wàn)噸電子紗及配套建設(shè)3億電子布以及成都基地15萬(wàn)噸短切原絲投產(chǎn)，桐鄉(xiāng)基地4萬(wàn)噸技改5萬(wàn)噸完成；同時(shí)埃及基地8萬(wàn)噸技改12萬(wàn)噸、新建一條12萬(wàn)噸粗紗生產(chǎn)線項(xiàng)目正在建設(shè)中，預(yù)計(jì)22年底將陸續(xù)投產(chǎn)；公司啟動(dòng)九江基地2期40萬(wàn)噸智能制造生產(chǎn)線建設(shè)，預(yù)計(jì)分別在23、24年相繼投產(chǎn)，桐鄉(xiāng)基地12萬(wàn)噸技改20萬(wàn)噸生產(chǎn)線開(kāi)始啟動(dòng)，預(yù)計(jì)公司產(chǎn)能保持每年新增20-30萬(wàn)噸，進(jìn)一步提升行業(yè)市占率；我們認(rèn)為，公司的規(guī)模優(yōu)勢(shì)、產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)整能力及精細(xì)化管理將使得公司更具α屬性，將降低周期波動(dòng)帶來(lái)的影響，鞏固龍頭地位。
積極擴(kuò)張?jiān)牧袭a(chǎn)能，鞏固成本優(yōu)勢(shì)：巨石集團(tuán)九江有限公司擬實(shí)施玻璃纖維智能制造基地建設(shè)項(xiàng)目，為配套新基地項(xiàng)目建設(shè)，滿足生產(chǎn)用鈣質(zhì)原料需求，巨石九江子公司九江鈣業(yè)擬投資建設(shè)年產(chǎn)20萬(wàn)噸玻纖級(jí)氧化鈣及7.5萬(wàn)噸碳酸鈣環(huán)保新材料智能深加工項(xiàng)目。氧化鈣和碳酸鈣是玻璃纖維生產(chǎn)的重要原料，目前，九江鈣業(yè)共有兩條合計(jì)年產(chǎn)8萬(wàn)噸玻纖級(jí)氧化鈣和一條年產(chǎn)2萬(wàn)噸高品位碳酸鈣生產(chǎn)線，屆時(shí)投產(chǎn)后九江鈣業(yè)玻纖級(jí)氧化鈣將達(dá)到28萬(wàn)噸，碳酸鈣將達(dá)到9.5萬(wàn)噸。公司積極擴(kuò)張?jiān)牧袭a(chǎn)能，進(jìn)一步鞏固成本優(yōu)勢(shì)，不斷降本增效提升核心競(jìng)爭(zhēng)力。
投資建議：由于玻纖價(jià)格下行，我們調(diào)整2022-2024年公司業(yè)績(jī)分別為66.9、56.54和65.58億元，對(duì)應(yīng)EPS分別為1.67、1.41和1.64元，對(duì)應(yīng)PE估值分別為7.56、8.94和7.7倍；維持“買入”評(píng)級(jí)，調(diào)整目標(biāo)價(jià)區(qū)間為21.15-25.38元。
風(fēng)險(xiǎn)提示：行業(yè)新增供給超預(yù)期，全球經(jīng)濟(jì)持續(xù)下滑拖累需求，原燃料價(jià)格上漲超預(yù)期。
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