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事件：公司發(fā)布2022年三季報(bào)，實(shí)現(xiàn)營(yíng)收（37.52億元，同比+23.49%），歸母凈利潤(rùn)（5.42億元，同比+36.38%），扣非歸母凈利潤(rùn)（5.26億元，同比+38.28%）。單季度看，2022Q3營(yíng)收（12.04億元，同比+19.05%，環(huán)比-9.97%），歸母凈利潤(rùn)（1.35億元，同比+33.44%，環(huán)比-30.85%），扣非歸母凈利潤(rùn)（1.3億元，同比+31.64%，環(huán)比-28.91%）。
　　利潤(rùn)表：2022Q1-Q3營(yíng)收、歸母凈利潤(rùn)同比高增長(zhǎng)，再次驗(yàn)證航發(fā)產(chǎn)業(yè)鏈景氣度。收入方面，2022Q1-Q3公司營(yíng)收同比+23.49%，單Q3營(yíng)收同比+19.05%，表明航發(fā)產(chǎn)業(yè)鏈高景氣度。盈利能力方面，2022Q1-Q3毛利率31.35%，同比-1.14pct；凈利率14.54%，同比+0.58pct，保持平穩(wěn)。費(fèi)用方面，2022Q1-Q3公司期間費(fèi)用率11.75%，同比-3.5pct，其中銷(xiāo)售/管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)率分別同比+0.37/-0.15/-2.49/-1.24pct，銷(xiāo)售費(fèi)率增長(zhǎng)主要系售后服務(wù)費(fèi)用增長(zhǎng)，財(cái)務(wù)費(fèi)率下降主要系利息收入增長(zhǎng)和匯兌收益增加。
　　資產(chǎn)負(fù)債表：存貨等科目預(yù)示公司未來(lái)有望實(shí)現(xiàn)快速增長(zhǎng)。1）存貨：2022年前三季度12.56億元，較期初增長(zhǎng)14.4%，表明航發(fā)產(chǎn)業(yè)需求旺盛；2）應(yīng)付賬款：2022年前三季度10.19億元，較期初增長(zhǎng)64.65%，表明公司加大原材料采購(gòu)；3）合同負(fù)債：2022年前三季度9.54億元，較期初增長(zhǎng)9.66%，表明在手訂單充足。
　　航空發(fā)動(dòng)機(jī)長(zhǎng)坡厚雪大賽道，為何重視航發(fā)控制？
　　1、長(zhǎng)期需求確定：三代機(jī)批產(chǎn)提速、新型號(hào)持續(xù)迭代更新、維修后市場(chǎng)快速打開(kāi)、遠(yuǎn)期商發(fā)定型批產(chǎn)、燃?xì)廨啓C(jī)國(guó)產(chǎn)化帶來(lái)帶來(lái)更大成長(zhǎng)空間。我們認(rèn)為航空發(fā)動(dòng)機(jī)是軍工最為坡長(zhǎng)雪厚大賽道，迎來(lái)至少10年黃金成長(zhǎng)期。
　　2、供給唯一：航發(fā)控制在國(guó)內(nèi)航空發(fā)動(dòng)機(jī)控制系統(tǒng)產(chǎn)業(yè)地位呈現(xiàn)壟斷性地位。技術(shù)壁壘高、研制周期長(zhǎng)等特點(diǎn)導(dǎo)致航空發(fā)動(dòng)機(jī)產(chǎn)業(yè)切入難度大，已經(jīng)切入供應(yīng)體系的企業(yè)面臨的競(jìng)爭(zhēng)威脅很小。公司全方位參與航空發(fā)動(dòng)機(jī)控制系統(tǒng)研制生產(chǎn)工作，在控制系統(tǒng)關(guān)鍵子系統(tǒng)以燃油控制等機(jī)械液壓執(zhí)行機(jī)構(gòu)方面處于壟斷地位，因此可以獲得航發(fā)產(chǎn)業(yè)鏈非常高確定性的成長(zhǎng)。
　　3、盈利規(guī)模、能力有望繼續(xù)提升：擴(kuò)產(chǎn)帶來(lái)規(guī)模提升，管理持續(xù)改善疊加規(guī)模效應(yīng)帶來(lái)盈利能力持續(xù)提升。2021年公司定增42.98億元用于航空發(fā)動(dòng)機(jī)控制系統(tǒng)5個(gè)建設(shè)類(lèi)募投項(xiàng)目，徹底解決產(chǎn)能瓶頸。我們認(rèn)為，航空發(fā)動(dòng)機(jī)是典型的制造業(yè)，規(guī)模效應(yīng)將帶動(dòng)盈利規(guī)模、能力持續(xù)上行，源自于：1）交付量增長(zhǎng)；2）航發(fā)集團(tuán)“小核心、大協(xié)作”思路下使得核心業(yè)務(wù)更為聚焦。以航發(fā)控制為例，伴隨交付量提升和公司在治理層面著力推進(jìn)成本工程等，2019-2021年凈利率分別為8.49%、10.62%、12.39%。
　　4、資產(chǎn)注入預(yù)期：中航動(dòng)控研究所（614所）主營(yíng)航空發(fā)動(dòng)機(jī)控制系統(tǒng)軟件和電子，航發(fā)控制專(zhuān)注關(guān)鍵機(jī)械液壓執(zhí)行機(jī)構(gòu)，兩家公司同屬航發(fā)集團(tuán)，兩者產(chǎn)品相輔相成，共同構(gòu)成一個(gè)完整的控制系統(tǒng)。我們認(rèn)為，航空發(fā)動(dòng)機(jī)屬于國(guó)家重點(diǎn)支持的戰(zhàn)略性產(chǎn)業(yè)，從資產(chǎn)完整性的角度來(lái)看未來(lái)控制系統(tǒng)軟硬件結(jié)合或是大勢(shì)所趨。
　　投資策略：兩機(jī)賽道是典型的擁有大空間、高壁壘、好格局的大賽道?？刂葡到y(tǒng)作為核心組成部件，將獲得長(zhǎng)期高增長(zhǎng)，我們預(yù)計(jì)未來(lái)5年凈利潤(rùn)有望維持年增長(zhǎng)30%以上。預(yù)計(jì)公司2022-2024年歸母凈利潤(rùn)分別為6.78、9.34、12.65億元，對(duì)應(yīng)的PE為57X、42X、31X。維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：軍品訂單不及預(yù)期；擴(kuò)產(chǎn)進(jìn)度低于預(yù)期。