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2022Q3實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤1.51億元，同比-21.60%/環(huán)比-7.88%，業(yè)績略低于預(yù)期，主要受鈦產(chǎn)品銷量及單價(jià)下行、成本上行的擾動(dòng)。公司擁有最完整的鈦材產(chǎn)品類型和產(chǎn)業(yè)鏈組成，我們預(yù)計(jì)公司2022-2025年鈦材產(chǎn)能CAGR接近20%，業(yè)績有望持續(xù)受益于軍工景氣周期和后疫情時(shí)代下航鈦的回暖。參考可比公司估值，我們認(rèn)為2022年45倍PE是公司合理的估值水平，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)63元，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　▍2022Q3歸母凈利潤同比下降21.60%，業(yè)績略低于預(yù)期。2022年前三季度公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入50.99億元，同比+10.47%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤5.09億元，同比+8.10%；實(shí)現(xiàn)扣非歸母凈利潤4.79億元，同比+9.36%。其中2022Q3公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入17.21億元，同比-3.04%/環(huán)比-4.07%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤1.51億元，同比-21.60%/環(huán)比-7.88%；實(shí)現(xiàn)扣非歸母凈利潤1.39億元，同比-24.07%/環(huán)比-5.75%。
　　▍2022Q3毛利率承壓，鈦材產(chǎn)、銷量環(huán)比均下降。公司前三季度實(shí)現(xiàn)鈦產(chǎn)品產(chǎn)量/銷量2.47/2.43萬噸，同比+24.27%/+24.24%，其中2022Q3實(shí)現(xiàn)鈦產(chǎn)品產(chǎn)量/銷量0.85/0.82萬噸，同比+11.39%/+4.62%，環(huán)比-4.24%/-2.42%。公司2022前三季度實(shí)現(xiàn)毛利率22.49%，同比+1.47pcts，其中2022Q3實(shí)現(xiàn)毛利率19.09%，同比-1.85 pcts /環(huán)比-4.99pcts。2022Q3公司期間費(fèi)用率為6.77%，同比+4.52 pcts /環(huán)比+0.57pcts，其中銷售/管理/財(cái)務(wù)/研發(fā)費(fèi)用率分別為0.46%/3.18%/0.69%/2.44%，同比+0.26/+2.24/+0.41/+1.60pcts，環(huán)比-0.16/+1.29/-0.86/+0.31pcts。
　　▍2022Q3經(jīng)營擾動(dòng)因素：1）銷量：估計(jì)民品需求不及預(yù)期，2022Q3鈦產(chǎn)品銷量0.82萬噸，環(huán)比-2.42%，其他金屬產(chǎn)品銷量141噸，環(huán)比-45.66%；2）價(jià)格：估計(jì)鈦產(chǎn)品單價(jià)呈現(xiàn)下行趨勢；3）成本：原料海綿鈦價(jià)格自2021Q4起至今仍處高位運(yùn)行狀態(tài)，疊加能源成本的上行，成本端承壓，2022Q3公司毛利率19.09%，環(huán)比-4.99pcts。
　　▍預(yù)計(jì)未來三年產(chǎn)能擴(kuò)張CAGR接近20%，迎接C919大飛機(jī)商業(yè)化。公司2022年經(jīng)營目標(biāo)是實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入55億元和鈦產(chǎn)品產(chǎn)量3萬噸，當(dāng)前完成度分別為92.71%和82.29%。隨著公司“宇航級(jí)寬幅鈦合金板材、帶箔材建設(shè)項(xiàng)目”、“高品質(zhì)鈦錠、管材、型材生產(chǎn)線建設(shè)項(xiàng)目”、“年產(chǎn)1.2萬噸海綿鈦生產(chǎn)線及年產(chǎn)3000噸四氯化鋯生產(chǎn)線項(xiàng)目”的推進(jìn)，結(jié)合公司2025年實(shí)現(xiàn)5萬噸鈦產(chǎn)品產(chǎn)量的目標(biāo)，我們預(yù)計(jì)未來三年公司鈦材產(chǎn)能擴(kuò)張CAGR將接近20%。此外，隨著C919大飛機(jī)實(shí)現(xiàn)對(duì)運(yùn)營商的交付，因其機(jī)體結(jié)構(gòu)鈦材比例占比達(dá)9%，在鈦材產(chǎn)業(yè)鏈國產(chǎn)替代加速和航鈦回暖催化下，公司有望憑借產(chǎn)能優(yōu)勢貢獻(xiàn)業(yè)績增量。
　　▍風(fēng)險(xiǎn)因素：軍工訂單增長不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)；疫情對(duì)下游消費(fèi)帶來持續(xù)沖擊的風(fēng)險(xiǎn)；海綿鈦等原料價(jià)格大幅波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)；產(chǎn)能投放進(jìn)度不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)。
　　▍盈利預(yù)測、估值與評(píng)級(jí)：公司作為國內(nèi)鈦材行業(yè)絕對(duì)龍頭，我們預(yù)計(jì)2022-2025年鈦材產(chǎn)能擴(kuò)張CAGR接近20%，在軍品需求景氣和后疫情時(shí)代下航鈦回暖的推動(dòng)下，業(yè)績將持續(xù)受益。但鑒于2022年海綿鈦價(jià)格持續(xù)高位運(yùn)行，且能源成本上漲超預(yù)期，我們下調(diào)公司2022-2024年歸母凈利潤預(yù)測至6.71/9.11/12.03億元（原預(yù)測為8.27/10.23/12.30億元），對(duì)應(yīng)EPS預(yù)測分別為1.40/1.91/2.52元。參考鈦材行業(yè)可比公司估值（截至2022年10月26日，西部超導(dǎo)、西部材料Wind一致預(yù)期下的2022年平均PE為45倍），我們給予公司2022年45倍PE，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)63元，維持“買入”評(píng)級(jí)。