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事件概述
　　2022年前三季度公司收入/凈利/扣非凈利分別為89.43/2.71/1.70億元、同比下降10.76%/71.21%/80.54%。Q3單季公司收入/歸母凈利/扣非歸母凈利分別為33.02/1.67/1.45億元、同比下降5.79%/39.82%/44.51%，Q3扭虧且經(jīng)營性現(xiàn)金流轉(zhuǎn)正。非經(jīng)主要由投資收益2358.54萬元貢獻(xiàn)。
　　分析判斷:
　　我們估計(jì)，（1）分品牌來看，估計(jì)前三季度森馬主品牌及巴拉巴拉收入均兩位數(shù)下降。（2）分渠道來看，估計(jì)線上個(gè)位數(shù)下降、線下雙位數(shù)下降。
　　毛利率同比下滑，凈利率降幅更大受費(fèi)用率及其他收益、投資收益影響。22Q3毛利率/凈利率為39.19%/5.06%、同比下降2.05/2.86PCT。凈利率降幅大于毛利率主要由于費(fèi)用率提升及其他收益、投資收益減少。22Q3公司銷售/管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別為22.87%/4.32%/2.95%/-0.19%、同比提升2.16/-0.24/0.34/0.42PCT，其他收益/收入為0.23%、同比下降0.53PCT，主要由于收到的政府補(bǔ)助同比減少，投資凈收益/收入為0.47%、同比下降0.36PCT，公允價(jià)值變動(dòng)凈收益/收入為0.36%、同比提升0.29PCT，資產(chǎn)處置收益/收入為-0.21%、同比改善1.05PCT，主要由于處置固定資產(chǎn)所致，營業(yè)外支出/收入增加0.04PCT至0.15%，主要來自對外捐贈及資產(chǎn)報(bào)廢支出增加。所得稅/收入下降0.72PCT至2.15%。
　　現(xiàn)金充裕，關(guān)注去庫存進(jìn)展。22Q3存貨余額46.70億元、同比增長16.10%、環(huán)比增長17.04%，存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)為220.28天、同比增加65.69天。22Q3應(yīng)收賬款余額10.07億元，同比降低22.28%，主要由于收回銷售貨款增加，應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)為37.11天、同比下降0.91天。應(yīng)付賬款為21.67億元、同比下降11.37%，應(yīng)付賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)為127.66天、同比上升21.48天。目前公司賬上貨幣資金49.2億元、交易性金融資產(chǎn)17.24億元、一年內(nèi)的到期的非流動(dòng)性資產(chǎn)為1.04億元，合計(jì)67億，在手現(xiàn)金充裕。
　　投資建議
　　我們分析，盡管疫情影響加盟商提貨信心，但公司也仍在開展一系列變革，包括數(shù)字化推薦、總倉和加盟的打通、建立零售事業(yè)部統(tǒng)籌管理全渠道零售業(yè)務(wù)等。短期主要關(guān)注去庫存進(jìn)展。考慮疫情影響，我們調(diào)整盈利預(yù)測，下調(diào)22/23/24年收入預(yù)測154.35/173.65/192.23億元至144.01/151.57/166.73億元，調(diào)整22/23/24年歸母凈利10.83/11.7/12.88億元至5.44/12.20/16.67億元，對應(yīng)調(diào)整22/23/24年EPS 0.4/0.43/0.48元至0.20/0.45/0.62元，2022年10月28日收盤價(jià)4.45元對應(yīng)PE分別為22/10/7X，維持“買入”評級。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示
　　疫情不確定性風(fēng)險(xiǎn)；產(chǎn)品迭代不及預(yù)期；系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。