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事件：良品鋪?zhàn)影l(fā)布2022年三季報(bào)。2022Q1-3營(yíng)收70億元，同比+6.6%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)2.9億元，同比-8.8%；實(shí)現(xiàn)扣非歸母凈利潤(rùn)2.2億元，同比-10.7%。單季度Q3營(yíng)收21.1億元，同比-1.8%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)0.9億元，同比-23.6%，主要系非經(jīng)常性損益減少影響，剔除后實(shí)現(xiàn)扣非歸母凈利潤(rùn)0.9億元，同比+0.6%。
　　線下渠道表現(xiàn)穩(wěn)健，線上增速略有承壓。1）分渠道：Q3電商/加盟/直營(yíng)/團(tuán)購(gòu)銷售收入分別為10.6/7.2/4.4/1.1億元，同比-12/+3/+13/+38%，其中電商業(yè)務(wù)占銷售收入45%，淘系等傳統(tǒng)電商流量下滑對(duì)公司收入增長(zhǎng)有所影響，加盟門店在疫情下彰顯經(jīng)營(yíng)韌性，整體增長(zhǎng)較為穩(wěn)健。直營(yíng)和團(tuán)購(gòu)業(yè)務(wù)在門店拓張和多點(diǎn)觸達(dá)上延續(xù)快速增長(zhǎng)。2）分地區(qū)：Q3華中/華東/西南/華南/華北和西北/其他銷售收入分別為6.0/2.0/1.7/1.4/0.5/11.7億元，同比+9/-3/+13/+5/+15/-9%。其中華東地區(qū)因疫情影響門店有所調(diào)整，收入增速略有下滑，其余區(qū)域仍維持正向增長(zhǎng)。3）門店端：截至Q3末公司共有門店3163家，相較于Q2凈增85家，同比凈增393家。分區(qū)域看Q3華中/華東/西南/華南/華北和西北門店同比凈增146/12/124/69/32家，華中和西南為門店新增的主要市場(chǎng)。目前已簽約待開(kāi)業(yè)門店55家，其中直營(yíng)門店7家，加盟門店48家。
　　盈利水平基本穩(wěn)定，Q4有望環(huán)比改善。Q3毛利率29.8%，同比+5.2pcts，銷售費(fèi)用率18.4%，同比+5.2pcts，考慮口徑調(diào)整以毛銷差看Q3為11.4%，同比基本持平。分渠道看，電商/加盟/直營(yíng)/團(tuán)購(gòu)毛利率分別為25%/24%/51%/26%，同比-3.5/+2.9/-2.0/-2.1pcts，加盟毛利率提升或因成熟區(qū)域門店占比提升?？紤]去年Q3公司共收到4504萬(wàn)元政府補(bǔ)助，剔除非經(jīng)常性損益后公司Q3扣非凈利率為4.3%，去年同期為4.2%，基本持平。根據(jù)公司公告，公司在6月28日-10月14日收到政府補(bǔ)助7613萬(wàn)元，預(yù)計(jì)部分在Q4計(jì)提，考慮今年春節(jié)備貨前置疊加補(bǔ)貼后置，Q4表觀利潤(rùn)彈性可期。
　　盈利預(yù)測(cè)：考慮疫情對(duì)線下門店的擾動(dòng)及線上傳統(tǒng)電商流量紅利式微，我們預(yù)計(jì)2022-2024年?duì)I業(yè)收入102.4/114.0/127.3億元，同比+9.9%/+11.3%/+11.6%，歸母凈利潤(rùn)4.1/4.7/5.4億元，同比+46.9%/+14.3%/+13.3%，對(duì)應(yīng)PE 27/24/21倍，維持“增持”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：疫情反復(fù)風(fēng)險(xiǎn)、食品安全風(fēng)險(xiǎn)、競(jìng)爭(zhēng)加劇、原材料價(jià)格波動(dòng)。