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◆需求恢復(fù)較為有限，航司Q3延續(xù)虧損。2022年前三季度航空板塊（含中國國航、中國東航、南方航空、春秋航空、吉祥航空、華夏航空）實(shí)現(xiàn)歸母凈虧損約800億，較上年同期（虧損246億元）擴(kuò)大554億元，主要原因是國內(nèi)疫情導(dǎo)致航空需求恢復(fù)較為有限，同時(shí)油匯波動對成本端的負(fù)面沖擊仍在，其中2022年第三季度航空板塊歸母凈虧損約263億元，較上年同期（虧損約81億元）擴(kuò)大約182億元，較2022年第二季度（虧損約312億元）縮小約48.7億元。整體來看，雖然國內(nèi)疫情仍有反復(fù)，但隨著新冠疫苗接種/治療的不斷推進(jìn)，航空需求復(fù)蘇是確定性事件，航司盈利未來將重回增長軌道。展望未來，隨著我國入境隔離政策的逐步放寬，國際航班進(jìn)一步恢復(fù)，航空公司的盈利能力也將逐步恢復(fù)，而海外航線收入貢獻(xiàn)較高的龍頭公司彈性較大。
　　◆營運(yùn)成本剛性，機(jī)場虧損同比擴(kuò)大。2022年前三季度機(jī)場板塊實(shí)現(xiàn)歸母凈虧損36億元，同比上年（虧損15.7億元）虧損擴(kuò)大20.3億元；2022年第三季度機(jī)場板塊合計(jì)虧損9.4億元，較第二季度(虧損15.0億元)縮小5.6億元，較上年同期（虧損6.5億元）擴(kuò)大2.9億元，其中上海機(jī)場、深圳機(jī)場、白云機(jī)場2022年第三季度虧損分別為5.8億元、2.7億元、1.1億元。主要原因是國內(nèi)客運(yùn)需求受疫情影響恢復(fù)較為有限，海外客流處于低位，免稅業(yè)務(wù)收入處于低位，同時(shí)機(jī)場折舊及運(yùn)營成本存在一定剛性，導(dǎo)致上市機(jī)場盈利能力大幅下降。整體來看，中國入境限制放松的節(jié)奏將明顯晚于歐美主要國家，海外航空需求恢復(fù)仍存在較大不確定性。但長遠(yuǎn)來看，新冠疫情逐步得到控制是確定性事件，一線機(jī)場的區(qū)位優(yōu)勢和競爭優(yōu)勢并未因疫情發(fā)生本質(zhì)變化，免稅業(yè)務(wù)增長的長期邏輯不變。
　　◆快遞行業(yè)價(jià)格戰(zhàn)緩和，快遞公司盈利恢復(fù)出現(xiàn)分化。2022年前三季度五家快遞公司實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤約86億元，同比增長158%，主要原因是順豐控股2021年同期低基數(shù)以及嘉里物流并表，同時(shí)通達(dá)系公司今年整體受益于價(jià)格戰(zhàn)緩和帶來的盈利修復(fù)。2022年第三季度，五家快遞上市公司合計(jì)實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤約35億元，較上年同期增長116%。整體來看，國內(nèi)疫情反復(fù)疊加消費(fèi)不振，快遞行業(yè)需求增速持續(xù)處于低位，但通達(dá)系公司受益于行業(yè)價(jià)格戰(zhàn)緩和，盈利能力快速修復(fù)；同時(shí)也應(yīng)該看到頭部公司的盈利能力已出現(xiàn)分化；此外市場已進(jìn)入Q4傳統(tǒng)旺季，考慮去年低基數(shù)以及前期疫情影響，行業(yè)景氣度有望進(jìn)一步修復(fù)/提升。
　　◆投資建議：國內(nèi)疫情仍有反復(fù)，我們認(rèn)為一線機(jī)場公司、航空公司的成長邏輯和區(qū)位優(yōu)勢都沒有因疫情發(fā)生本質(zhì)變化；隨著新冠疫苗/治療技術(shù)的不斷推進(jìn)，航空客運(yùn)需求必將逐步恢復(fù)，一線機(jī)場公司、航空公司價(jià)值重估是確定性事件；快遞行業(yè)需求持續(xù)承壓，而頭部快遞公司盈利能力恢復(fù)也出現(xiàn)分化。我們維持行業(yè)“增持”評級，推薦中國國航、春秋航空、白云機(jī)場和順豐控股，建議關(guān)注中國東航、南方航空、吉祥航空、上海機(jī)場和深圳機(jī)場。
　　◆風(fēng)險(xiǎn)提示：新冠肺炎疫情持續(xù)時(shí)間、范圍超出預(yù)期；宏觀經(jīng)濟(jì)下行影響航空、快遞需求下行；海外旅客吞吐量增長緩慢；機(jī)場免稅店消費(fèi)額增長緩慢；快遞行業(yè)競爭超預(yù)期，導(dǎo)致單票收入下滑。