>> 申萬宏源-三美股份(603379)一體化的氟化工龍頭，產(chǎn)業(yè)鏈延伸布局高附加值氟化學(xué)品打開成長空間-221103
| 上傳日期： |
2022/11/3 |
大小： |
3112KB |
| 格式： |
pdf 共39頁 |
來源： |
申萬宏源 |
| 評級： |
增持（首次） |
作者： |
宋濤,馬昕曄 |
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國內(nèi)領(lǐng)先的氟化工企業(yè)，制冷劑品類豐富，原料氫氟酸配套一體化優(yōu)勢強。公司深耕氟化工領(lǐng)域20年，已形成無水氟化氫與氟制冷劑、氟發(fā)泡劑自主配套的氟化工產(chǎn)業(yè)鏈，現(xiàn)擁有無水氟化氫產(chǎn)能13.1萬噸，規(guī)模位居行業(yè)前列；擁有第二代制冷劑R22、R142b、R141b產(chǎn)能分別為1.44、0.42、3.56萬噸，其中配額部分的產(chǎn)能分別為1.18、0.25、2.80萬噸，分別占全國配額的5.25%、18.23%、55.05%；擁有第三代制冷劑R32、R134a、R125、R143a產(chǎn)能分別為4、6.5、5.2、1萬噸，三代制冷劑總產(chǎn)能產(chǎn)量位居全國第二。除此之外，公司還有多種混配制冷劑R410A、R404A、R407C、R507等，產(chǎn)品系列豐富。
三代制冷劑配額即將塵埃落定，價格有望拐點向上，帶動氟化工行業(yè)景氣反轉(zhuǎn)上行，預(yù)計公司將取得三代制冷劑配額占比約18.5%，國內(nèi)第二。根據(jù)《蒙特利爾協(xié)定書》締約方達成《基加利修正案》，將逐步限控HFCs（三代制冷劑），預(yù)計三代制冷劑選取的基限值為2020-2022年HFCs全行業(yè)生產(chǎn)排放的GWP的平均值+HCFCs（二代制冷劑）基線值的65%，因此這三年企業(yè)紛紛擴產(chǎn)以及維持高開工率以便獲得更多的配額，同時下游汽車和房地產(chǎn)等領(lǐng)域需求不佳，供大于求矛盾突出，導(dǎo)致目前三代制冷劑主流產(chǎn)品R32等處于全行業(yè)虧損狀態(tài)。到2022年底三代制冷劑配額基線年結(jié)束，未來行業(yè)不會再有新增產(chǎn)能且2024年開始執(zhí)行配額生產(chǎn)，2029年開始逐步縮減配額量。2023年行業(yè)將再次回歸效益為導(dǎo)向的格局，氟化工行業(yè)有望拐點向上。據(jù)我們測算，2020-2022年公司三代制冷劑生產(chǎn)平均排放的GWP值約為2.67億噸，預(yù)計約占國內(nèi)三代制冷劑總配額的18.5%，國內(nèi)龍二。截止2022年11月1日，根據(jù)百川資訊的報價，R32、R125、R134a、氫氟酸的價格分別為13500、36500、24500、10850元/噸，近幾年三者的歷史最高價格分別為32000、84000、50000、15033元/噸。按照我們測算，這三種制冷劑價格每上漲2000元/噸，氫氟酸上漲500元/噸，將分別增厚公司稅前凈利潤0.55、0.71、0.89、0.58億元，制冷劑漲價公司業(yè)績彈性大。
鞏固制冷劑龍頭地位，加快產(chǎn)業(yè)鏈延伸布局下游高端氟化學(xué)品，含氟聚合物和含氟精細化學(xué)品為公司打開未來成長空間。公司緊抓武義縣新材料產(chǎn)業(yè)園的建設(shè)機遇及市場發(fā)展需求，以氟制冷劑、氟精細化學(xué)品、氟聚合物為重點方向進行產(chǎn)業(yè)鏈一體化投資布局。積極推進福建東瑩6000噸六氟磷酸鋰及100噸高純五氟化磷（PF5）項目、無水氫氟酸擴建項目、盛美鋰電第一期500噸LiFSI項目以及浙江三美的5000噸FEP和5000噸PVDF項目，同時開發(fā)電子級氫氟酸等高純含氟化學(xué)品，培育新的利潤增長點。
投資分析意見：公司是三代制冷劑龍頭企業(yè)之一，配額落地后將迎來氟化工行業(yè)景氣反轉(zhuǎn)向上，同時產(chǎn)業(yè)鏈不斷向高端氟化學(xué)品延伸，打開新的成長空間。首次覆蓋，給于增持評級，我們預(yù)計公司2022-2024年歸母凈利潤分別為6.55、9.03、13.67億元，對應(yīng)的EPS為1.07、1.48、2.24元，當(dāng)前市值對應(yīng)PE為25X、18X、12X。
風(fēng)險提示：1）公司三代制冷劑配額不及預(yù)期；2）原材料價格大幅上漲；3）制冷劑價格修復(fù)不及預(yù)期；4）制冷劑下游需求持續(xù)疲軟；5）新項目進展不及預(yù)期。
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