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核心觀點(diǎn)
　　整體表現(xiàn)：投資拖累利潤表現(xiàn)，償付能力水平充足。1）利潤方面，受資本市場影響前三季度利潤表現(xiàn)持續(xù)承壓，其中純壽險(xiǎn)公司壓力更甚，綜合險(xiǎn)企韌性更強(qiáng)，營運(yùn)利潤增長較為穩(wěn)??；折現(xiàn)率下行推動(dòng)準(zhǔn)備金新增計(jì)提，雖下降幅度趨緩導(dǎo)致新增規(guī)模減少，但對(duì)稅前利潤負(fù)面影響仍較大。2）償付能力方面，充足率較中期小幅波動(dòng)，整體仍較為可觀。
　　人身險(xiǎn)：NBV延續(xù)負(fù)增長，代理人規(guī)模邊際企穩(wěn)。1）規(guī)模方面，總保費(fèi)增幅有限，主要受制于個(gè)險(xiǎn)新單增長，但銀保重要性逐步提升，一定程度上緩解個(gè)險(xiǎn)壓力；此外，保障產(chǎn)品銷售承壓的背景下，以增額終身壽險(xiǎn)為代表的儲(chǔ)蓄型產(chǎn)品更獲青睞。2）價(jià)值方面，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)和渠道結(jié)構(gòu)調(diào)整的背景下，Margin同比有所下降，疊加新單銷售不及預(yù)期，共同拖累NBV表現(xiàn)，但除國壽三季度降幅小幅擴(kuò)大外，平安和太保均呈邊際收窄態(tài)勢。3）人力方面，代理人降幅邊際收窄，較1H22環(huán)比降幅在10%及以內(nèi)，看好低平臺(tái)上的產(chǎn)能提升空間。
　　財(cái)產(chǎn)險(xiǎn)：三季度有所回暖，COR小幅改善。上市財(cái)險(xiǎn)均實(shí)現(xiàn)10%以上的穩(wěn)定增長，除平安信用保證險(xiǎn)賠付支出上升外，整體COR有所優(yōu)化。1）車險(xiǎn)業(yè)務(wù)上，三季度以來車險(xiǎn)保費(fèi)邊際顯著改善，馬太效應(yīng)逐步強(qiáng)化，費(fèi)用率和賠付率同步改善推動(dòng)COR優(yōu)化，在明年新能源車購置稅繼續(xù)減免的優(yōu)惠政策刺激下，我們對(duì)車險(xiǎn)保費(fèi)增速較為樂觀。2）非車險(xiǎn)業(yè)務(wù)上，上市險(xiǎn)企增長動(dòng)能強(qiáng)勁，推動(dòng)占比同比提升1.5pp以上，此外，險(xiǎn)企通過對(duì)賠付的統(tǒng)籌管控和精細(xì)化運(yùn)作使得成本率相對(duì)可控，我們對(duì)非車業(yè)務(wù)前景保持樂觀。
　　投資端：TII下滑明顯，NII調(diào)整幅度在0.3pp之內(nèi)。今年以來資本市場表現(xiàn)不佳，上證指數(shù)與滬深300下滑17%和23%，拖累權(quán)益表現(xiàn)，總投資收益率同比降幅在1pp至3pp區(qū)間；中債10年期國債到期收益率前三季度小幅下調(diào)1.53bps至2.76%，使得上市險(xiǎn)企年化凈投資收益率同比小幅調(diào)整幅度在0.3pp之內(nèi)。
　　展望：機(jī)構(gòu)持倉反彈，養(yǎng)老機(jī)遇漸進(jìn)，把握開門紅配置機(jī)遇。1）倉位：機(jī)構(gòu)持倉連續(xù)兩季度反彈，截至9M22末板塊持倉達(dá)0.20%，但仍處歷史底部區(qū)間，且低配幅度仍處高位。2）政策：監(jiān)管今年來持續(xù)出臺(tái)政策規(guī)范行業(yè)秩序，呵護(hù)健康發(fā)展，我們認(rèn)為后續(xù)養(yǎng)老第三支柱發(fā)展空間廣闊，建議把握保險(xiǎn)公司產(chǎn)品優(yōu)勢下的行業(yè)發(fā)展機(jī)遇。3）開門紅：各大險(xiǎn)企加速產(chǎn)品落地，考慮當(dāng)前儲(chǔ)蓄型產(chǎn)品需求旺盛及長期利率下行趨勢，結(jié)合開門紅產(chǎn)品具有獨(dú)特的保本屬性，我們預(yù)計(jì)2023年開門紅階段存在超預(yù)期的可能性。
　　投資建議與投資標(biāo)的
　　代理人隊(duì)伍逐步企穩(wěn)，開門紅節(jié)奏加速，壽險(xiǎn)改革成效有望逐步顯現(xiàn)；車險(xiǎn)量質(zhì)齊升邏輯夯實(shí)，非車險(xiǎn)成本管控與增長動(dòng)能可觀，馬太效應(yīng)逐步強(qiáng)化；板塊處歷史低估值區(qū)間，考慮年底風(fēng)格切換等因素，當(dāng)前保險(xiǎn)股配置價(jià)值較高，維持行業(yè)看好評(píng)級(jí)，重視板塊配置機(jī)遇。
　　看好馬太效應(yīng)逐步強(qiáng)化的龍頭中國財(cái)險(xiǎn)(02328，買入)，看好壽險(xiǎn)改革穩(wěn)步推進(jìn)的中國平安(601318，買入)，關(guān)注“長航行動(dòng)”成效逐步顯現(xiàn)的中國太保(601601，未評(píng)級(jí))以及開門紅有望超預(yù)期的中國人壽(601628，未評(píng)級(jí))。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示
　　新單銷售不及預(yù)期，長端利率持續(xù)下行，權(quán)益市場大幅波動(dòng)，股權(quán)投資計(jì)提減值風(fēng)險(xiǎn)，車險(xiǎn)綜合改革進(jìn)展不及預(yù)期，政策風(fēng)險(xiǎn)