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行業(yè)發(fā)展邏輯從“規(guī)模成長(zhǎng)確定性”轉(zhuǎn)向“業(yè)務(wù)可持續(xù)確定性”。22H1樣本物業(yè)公司管理規(guī)模顯著放緩，平均在管面積為2.37億平米，同比增速?gòu)?1H1的45.1%降至22H1的31.8%。實(shí)際收繳物業(yè)費(fèi)單價(jià)穩(wěn)中有升，昭示行業(yè)發(fā)展主線與外拓戰(zhàn)略由“成長(zhǎng)優(yōu)先”向“質(zhì)量?jī)?yōu)先”演化。
　　特色業(yè)務(wù)分化出現(xiàn)，To C、To B、To G三類業(yè)務(wù)格局初顯。2022H1，物管公司發(fā)展路徑分化更為明顯，以優(yōu)秀的基礎(chǔ)物業(yè)服務(wù)為基礎(chǔ)，可分為C端-社區(qū)增值服務(wù)升級(jí)、B端-專業(yè)服務(wù)和G端-城市服務(wù)三類路徑。其中C端潛力主要來(lái)自資產(chǎn)的折舊/置換業(yè)務(wù)與流量業(yè)務(wù)，消費(fèi)類業(yè)務(wù)對(duì)公司要求較高；B端強(qiáng)調(diào)專業(yè)準(zhǔn)入，需求側(cè)長(zhǎng)期穩(wěn)定，規(guī)模與協(xié)同效應(yīng)顯著；G端對(duì)物企的資金、資源和綜合管理運(yùn)營(yíng)等方面要求較高，同時(shí)業(yè)績(jī)表現(xiàn)與政府財(cái)政狀況聯(lián)系緊密。
　　業(yè)務(wù)毛利率趨同，賬齡結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化，板塊價(jià)值屬性不斷凸顯。1）2022H1，樣本物企的基礎(chǔ)物管毛利率分別以20-22%和以15%為中軸分化為兩大類、非業(yè)主增值毛利率向15-40%區(qū)間收斂；2）貿(mào)易應(yīng)收款占營(yíng)業(yè)收入比重增加6.3 pct，多來(lái)自第三方，關(guān)聯(lián)方應(yīng)收款占比為14.9%，較21H1提升4.2 pct，應(yīng)收款減值撥備比率為5.1%，較21H1下降0.7 pct；3）銷管費(fèi)用率較21H1平均降低0.5 pct，凈利率總體維持穩(wěn)定，板塊內(nèi)公司投資價(jià)值持續(xù)增強(qiáng)。
　　投資建議：我們認(rèn)為，物管公司可視作一份債權(quán)(基礎(chǔ)服務(wù))加n份對(duì)經(jīng)濟(jì)的看漲期權(quán)(增值服務(wù))的資產(chǎn)組合，并針對(duì)性提出宏觀判大勢(shì)—經(jīng)濟(jì)繁榮看“股性”，經(jīng)濟(jì)衰退重“債權(quán)”與微觀選公司—特色業(yè)務(wù)確定增長(zhǎng)邏輯，量?jī)r(jià)協(xié)同驗(yàn)真?zhèn)蔚耐顿Y思路。在未來(lái)相當(dāng)一段時(shí)間內(nèi)，物業(yè)管理行業(yè)仍將與地產(chǎn)開發(fā)高度相關(guān)，一方面，隨著地產(chǎn)行業(yè)的調(diào)整持續(xù)深化，物企的基礎(chǔ)服務(wù)業(yè)務(wù)與業(yè)務(wù)可持續(xù)性將仍為首要影響因素；另一方面，物企的獨(dú)立性持續(xù)增強(qiáng)，業(yè)務(wù)與財(cái)務(wù)狀況變得越來(lái)越“干凈”，具備走出獨(dú)立行情的基礎(chǔ)。我們認(rèn)為物業(yè)板塊已進(jìn)入最佳配置期，維持物業(yè)管理行業(yè)“推薦”評(píng)級(jí)，公司層面建議關(guān)注兩條投資主線：1）穩(wěn)健型標(biāo)的：業(yè)務(wù)具有強(qiáng)確定性、母公司經(jīng)營(yíng)穩(wěn)健、在管面積高增長(zhǎng)的優(yōu)質(zhì)物企——金茂服務(wù)、建發(fā)物業(yè)、保利物業(yè)、中海物業(yè)、越秀服務(wù)、濱江服務(wù)、新希望服務(wù)；2）高彈性標(biāo)的：市場(chǎng)對(duì)公司經(jīng)營(yíng)可持續(xù)性分歧較大、PB低于1的實(shí)力物企——旭輝永升服務(wù)、碧桂園服務(wù)、新城悅服務(wù)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：地產(chǎn)行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)出清深化；應(yīng)收款賬齡增加超預(yù)期；收繳率降低超預(yù)期；增值服務(wù)業(yè)務(wù)發(fā)展不及預(yù)期；規(guī)模增長(zhǎng)低于預(yù)期。