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手機(jī)需求持續(xù)疲軟，芯卓項(xiàng)目進(jìn)展符合預(yù)期
　　根據(jù)IDC，3Q22中國(guó)智能手機(jī)出貨量約7,113萬臺(tái)，同比下降11.9%。從當(dāng)下環(huán)境和市場(chǎng)情況來看，各大手機(jī)品牌繼續(xù)降低庫(kù)存，受此影響，卓勝微Q3業(yè)績(jī)同/環(huán)比倒退。但我們也注意到芯卓項(xiàng)目進(jìn)展順利，SAW濾波器和高性能濾波器已具備量產(chǎn)能力，分立濾波器與集成自產(chǎn)濾波器的射頻模組即將量產(chǎn)。需求恢復(fù)緩慢，公司短期業(yè)績(jī)承壓，我們下調(diào)22/23/24年歸母凈利潤(rùn)預(yù)測(cè)至12.0/13.4/17.5億元。公司新產(chǎn)品放量，參考可比公司均值（43.2x 23PE）溢價(jià)10.7%，給予47.8 x 23PE，維持目標(biāo)價(jià)120元及“買入”。
　　3Q22回顧：產(chǎn)品組合優(yōu)化帶動(dòng)毛利率回升，費(fèi)用及減值拖累單季利潤(rùn)
　　卓勝微3Q22營(yíng)收為7.82億元（yoy：-30.5%，qoq：-13.6%），歸母凈利潤(rùn)2.33億元（yoy：-54.6%，qoq：-20.5%）。由于下游拉貨動(dòng)能不足，截至三季度末，公司存貨達(dá)18.24億元，與二季度基本持平，存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)達(dá)314天。隨著濾波器模組產(chǎn)品的迭代和良率的改善，以及高毛利產(chǎn)品銷售提升，3Q22毛利率環(huán)比提升1.3pct至54.1%。但由于Q3芯卓項(xiàng)目逐漸投產(chǎn)，本季度廠房開始折舊，部分設(shè)備轉(zhuǎn)固后Q4也將開始折舊；同時(shí)3Q22研發(fā)費(fèi)用1.1億元，研發(fā)費(fèi)用率達(dá)14.2%（yoy：+7.8pct；qoq：+4.3pct）。
　　4Q22及2023：短期基本面承壓，看好SAW濾波器等新品貢獻(xiàn)收入
　　我們認(rèn)為當(dāng)下需求恢復(fù)緩慢，且公司持續(xù)下單新產(chǎn)品，庫(kù)存水位持續(xù)走高，公司預(yù)計(jì)存貨水平將在2Q23開始改善。展望Q4，公司觀察到下游客戶庫(kù)存水位環(huán)比已有所下降，但信心不足缺乏拉貨動(dòng)能，疊加芯卓項(xiàng)目產(chǎn)業(yè)化增加折舊等費(fèi)用，我們預(yù)計(jì)公司Q4收入環(huán)比基本持平，利潤(rùn)環(huán)比下滑。展望2023年，公司業(yè)績(jī)有望恢復(fù)同比增長(zhǎng)：1）芯卓SAW濾波器和高性能濾波器產(chǎn)品已通過數(shù)家品牌客戶認(rèn)證并具備量產(chǎn)能力；2）雙工器和四工器通過了產(chǎn)品級(jí)驗(yàn)證，已經(jīng)開始向客戶推廣送樣；3）分立濾波器、集成自產(chǎn)濾波器的DiFEM、LDiFEM及GPS模組部分產(chǎn)品驗(yàn)證通過，有望逐步量產(chǎn)出貨。
　　投資建議：維持“買入”評(píng)級(jí)及目標(biāo)價(jià)120元
　　考慮到智能手機(jī)景氣度影響，我們下調(diào)22/23/24年收入預(yù)測(cè)至38.2/42.6/51.3億元（前值：47.2/62.7/81.4億元）。受益于產(chǎn)品組合改善，我們上調(diào)毛利率預(yù)測(cè)，但因研發(fā)投入加大，我們同時(shí)上調(diào)費(fèi)用率預(yù)測(cè)，考慮到公司庫(kù)存較高，上調(diào)資產(chǎn)減值，下調(diào)歸母凈利潤(rùn)預(yù)測(cè)至12.0/13.4/17.5億元（前值：16.0/21.9/28.5億元），對(duì)應(yīng)EPS為2.25/2.51/3.27元?？紤]到公司新產(chǎn)品放量，參考可比公司均值（43.2x 23PE）溢價(jià)10.7%，給予47.8x 23PE，維持目標(biāo)價(jià)120元及“買入”。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：智能手機(jī)需求持續(xù)走弱，產(chǎn)線投產(chǎn)進(jìn)度不及預(yù)期，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇。