>> 光大證券-2022年11月9日利率債觀察：地方債發(fā)行利率“變軌”-221109
| 上傳日期： |
2022/11/10 |
大小： |
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pdf 共6頁 |
來源： |
光大證券 |
| 評級： |
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作者： |
張旭 |
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1、地方債發(fā)行利率“變軌”
在債券一、二級市場的定價中，大多數(shù)債券皆會以本券種近期的收益率作為參考。但是，地方債似乎是個例外，其二級市場的參考基準(zhǔn)與其余券種類似，而一級市場定價環(huán)節(jié)一向是參考國債收益率的。形象地講，地方債的一級定價和別人處于不同的“軌道”。我們認(rèn)為，這里面既有歷史原因，也有制度因素，其雖是地方債發(fā)展初期的最優(yōu)方案，但已不能很好地適應(yīng)當(dāng)前地方債市場新的發(fā)展格局。
財政部于2020年11月發(fā)布《關(guān)于進(jìn)一步做好地方政府債券發(fā)行工作的意見》（財庫〔2020〕36號），提出“鼓勵具備條件的地區(qū)參考地方債收益率曲線合理設(shè)定投標(biāo)區(qū)間”。今年3月，財政部在官方網(wǎng)站發(fā)布“財政部-中國地方政府債券收益率曲線”。昨日（11月8日）掛網(wǎng)的2022年廣東省政府一般債券（十六期）和2022年廣東省政府專項債券（四十四期）是首批參考“財政部-中國地方政府債券收益率曲線”發(fā)行的兩只債券。
2022年廣東省政府一般債券（十六期）發(fā)行期限3年，投標(biāo)區(qū)間下限為招標(biāo)前5日同期限地債收益率均值下浮4%。2022年廣東省政府專項債券（四十四期）發(fā)行期限5年，投標(biāo)區(qū)間下限為招標(biāo)前5日同期限地債收益率均值下浮5%。此外，兩只債券的投標(biāo)區(qū)間下限也不得低于招標(biāo)前5日同期限國債收益率的均值。
從參考國債到參考地方債的“變軌”非比尋常，因此首批“變軌”的債券期限和時點(diǎn)的選擇也要頗為講究。一方面，在諸多期限中，3Y和5Y是當(dāng)前地方債與國債間利差較小的兩個期限，選取這兩個期限“變軌”會相對容易。另一方面，當(dāng)前3Y和5Y的地方債與國債間利差也已降低至較低水平，此時是啟動“變軌”的良好窗口期。再一方面，這兩個期限的久期較短，因此利率變化對于債券價格的影響也相對較小。不難看出，財政部門在“變軌”方案的設(shè)計上費(fèi)了苦心，既優(yōu)化了地方債發(fā)行利率形成機(jī)制，又控制住了其對市場運(yùn)行的影響，這樣以穩(wěn)求進(jìn)、以進(jìn)固穩(wěn)的改革是市場最愿意看到的模式。
我們注意到，在本次“變軌”的同時，“最小加點(diǎn)幅度”以及其所對應(yīng)的發(fā)行下限也得到了降低。但是，投標(biāo)區(qū)間下限的降低只是放開了定價空間而已，并不意味著發(fā)行利率一定要有相等幅度的下降，最終形成的利率將在新的定價空間中交由市場決定。從市場建設(shè)的角度講，我們并不追求發(fā)行利率全都擁擠在投標(biāo)區(qū)間下限，相反，若不觸及下限的發(fā)行成為常態(tài)，那么說明地方債發(fā)行定價的市場化水平有了進(jìn)一步的提高。
我們期待有越來越多的地方債采用新的定價“軌道”，也期待市場的力量在地方債發(fā)行定價過程中得到進(jìn)一步發(fā)揮，更期待那些影響地方債發(fā)行定價的深層次因素盡早被化解掉。
2、風(fēng)險提示
不理性的預(yù)期引發(fā)市場快速波動。
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