>> 德邦證券-A股底部動靜框架：待春來啟示錄-221110
| 上傳日期： |
2022/11/11 |
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| 3400KB |
| 格式： |
pdf 共46頁 |
來源： |
德邦證券 |
| 評級： |
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作者： |
吳開達(dá),林晨 |
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序言: 4月下旬以來，我們發(fā)布《市場癥結(jié)與曙光》系列研究，4月27日聯(lián)合行業(yè)召開《曙光初現(xiàn)》主題會議：“5月?lián)肀锕猓Y結(jié)之一的上海疫情逐漸弱化，權(quán)益迎來寶貴窗口期”得到驗證。我們在《力挽狂瀾的那些事》系列研究中，總結(jié)“危機(jī)—刺激—退出”模式下市場如何演繹，在力挽狂瀾深化研究《那些年追過的熱門賽道》，進(jìn)一步深化研究危機(jī)-刺激模式下行業(yè)爆發(fā)力、持續(xù)性以及預(yù)警指標(biāo)。我們下半年策略《力挽狂瀾，一波三折》。冬天消磨意志，在此前研究基礎(chǔ)上，我們進(jìn)一步深入復(fù)盤A股歷史尋底階段的特征，并且動靜結(jié)合來判斷當(dāng)前市場階段——動態(tài)指標(biāo)以普林格周期為底層框架抓月度級別大拐點的核心矛盾、通過多維度靜態(tài)指標(biāo)來監(jiān)測市場狀態(tài)，另外在市場尋底階段把握行業(yè)結(jié)構(gòu)性機(jī)會。
一、宏觀驅(qū)動：尋底期的普林格與盈利周期。1）判斷業(yè)績拐點是市場能否走出尋底期的核心矛盾。從幾個尋底期來看，期間往往是業(yè)績走弱的階段。但底部通常出現(xiàn)在業(yè)績拐點之前，領(lǐng)先1-2個季度出現(xiàn)。解決尋底期的問題就來到了判斷宏觀經(jīng)濟(jì)景氣變化，當(dāng)經(jīng)濟(jì)周期處于普林格階段2-4時（即同步指標(biāo)上行階段），股票均有不錯的表現(xiàn)。因此明確同步指標(biāo)出現(xiàn)持續(xù)上行趨勢成為突破尋底期的關(guān)鍵。2）普林格同步指標(biāo)是核心，但需要結(jié)合先行指標(biāo)共同判斷。首先由于同步指標(biāo)的拐點落后于指數(shù)底部，并且僅依靠同步指標(biāo)，需要更長的時間來驗證（至少還需要1-2個月的回升才能確認(rèn)低點），對市場判斷會出現(xiàn)偏誤。因此，我們認(rèn)為結(jié)合先行指標(biāo)來判斷，對于經(jīng)濟(jì)底部的判斷會提高前瞻性。從貨幣-信用的傳導(dǎo)關(guān)系上，M2領(lǐng)先M1在3-5個月不等，除掉2008年以后，M1應(yīng)該至少是同步于底部。但本輪M1指示意義失效，突破尋底期的關(guān)鍵在于M1回升的持續(xù)性，居民中長貸才是更加核心的指標(biāo)。居民中長貸頂部往往領(lǐng)先企業(yè)中長貸，底部通常比較接近。并且權(quán)益市場尋底期時這兩項在同比意義上均出現(xiàn)回升。3）更高頻的先行指標(biāo)要落到資金價格。狹義流動性資金價格觸底企穩(wěn)是熊市出現(xiàn)底部的充分不必要條件。從經(jīng)濟(jì)學(xué)原理上講，資金價格下行至需求回暖期間存在時滯。利率下行至企穩(wěn)階段往往出現(xiàn)在普林格階段1、階段2，資金價格觸底時間往往會同步或早于經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇期（用PMI來表征）。4）當(dāng)前市場啟示。資金價格9月以來企穩(wěn)回升，國內(nèi)經(jīng)濟(jì)有所恢復(fù)，但居民中長貸同比仍為負(fù)增量，居民預(yù)期偏弱。另外，同步指標(biāo)也并沒有出現(xiàn)持續(xù)回升跡象。因此從動態(tài)指標(biāo)來看，當(dāng)前市場突破探底期的還需更多條件支持。
二、靜態(tài)指標(biāo)：4大類指標(biāo)監(jiān)測A股狀態(tài)。我們一共建立了4個大類指標(biāo)來全面監(jiān)測，包括資產(chǎn)聯(lián)動指標(biāo)、市場配置指標(biāo)、市場交易/情緒指標(biāo)、投資者行為。資產(chǎn)聯(lián)動指標(biāo)中兩個股債相關(guān)指標(biāo)均顯示目前股票相對債券的配置價值已經(jīng)極高。其余指標(biāo)方面：1）市場配置指標(biāo)（包括PE\PEG）顯示目前配置價值仍有提升空間，而估值分化程度（衡量全市場股票分布的離散情況）由于11月低位股的補(bǔ)漲出現(xiàn)大幅收窄，也表明性價比一般。2）市場交易/情緒指標(biāo)方面，目前換手率與成交額占前高比例仍然較高，以及個股趨勢指標(biāo)均不及幾個歷史底部，但行業(yè)趨勢指標(biāo)顯示全行業(yè)同時繼續(xù)下行的空間不大；3）投資者行為方面，回購體量距離2018年底差距尚大，產(chǎn)業(yè)資本先行，10月凈減持收窄至百億以內(nèi)有部分解禁規(guī)模較低的因素，側(cè)面或顯示底部特征，仍需觀察驗證。
三、尋底期的行業(yè)選擇：核心是尋找預(yù)期邊際向好，“政策受益&行業(yè)景氣”整體更安全。1）05H2尋底階段：前期熱門的“五朵金花”并非絕對避風(fēng)港，受益股權(quán)分置改革政策的“股改概念”國防軍工、石油石化，與基本面超預(yù)期的銀行行業(yè)超額收益明顯；2）08Q4-09Q1尋底階段：受益于房地產(chǎn)政策積極轉(zhuǎn)向、存在困境反轉(zhuǎn)預(yù)期的房地產(chǎn)行業(yè)與受益于風(fēng)電產(chǎn)業(yè)高成長的電力設(shè)備行業(yè)超額收益領(lǐng)跑；3）2012H2尋底階段：行業(yè)景氣度較高、前期較為抗跌的食品飲料與電子分別受到行業(yè)利空事件與創(chuàng)業(yè)板業(yè)績不及預(yù)期的影響在12Q4補(bǔ)跌，年末國內(nèi)經(jīng)濟(jì)實質(zhì)性企穩(wěn)后金融、地產(chǎn)再度占優(yōu)。4） 18M9-19M2尋底階段：18M9-M12，獨立于貿(mào)易摩擦的金融及農(nóng)林牧漁相對抗跌，穩(wěn)增長壓力下，政策對房地產(chǎn)態(tài)度的微調(diào)使得前期跌幅較大的房地產(chǎn)在10-11月有一定反彈。19年初，中美貿(mào)易摩擦邊際減弱疊加寬松貨幣政策，以電子、計算機(jī)、通信為代表的科技類行業(yè)開始反彈，券商亦漲幅較大。5）綜上，當(dāng)前尋底期，我們建議基于超跌行業(yè)，結(jié)合主動偏股基金行業(yè)配置情況及各行業(yè)盈利與估值情況，沿“政策邊際受益”+“行業(yè)景氣”線索挖掘行業(yè)機(jī)會，a.超跌+政策邊際受益可關(guān)注信創(chuàng)、房地產(chǎn)；b.行業(yè)景氣延續(xù)或改善可關(guān)注：國防軍工、生豬養(yǎng)殖。
風(fēng)險提示：刺激政策力度超預(yù)期，通脹超預(yù)期，地緣政治演繹超預(yù)期，海外衰退超預(yù)期。
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